赵庆明：多因素助力 人民币汇率稳定有底气

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□赵庆明，CICC研究所首席经济学家

自5月份以来，人民币汇率再次逼近“7”的整数关口。关于是否保留“7”的争论在市场上重新兴起。大多数研究人员和专家认为，人民币汇率突破“7”的可能性较小，但也有专家认为，没有必要保留“7”，过多关注所谓的整数位数。笔者认为，保持人民币汇率相对稳定有利于中国利益最大化，在良好的经济基本面等有利因素的支撑下，中国完全有能力实现人民币汇率稳定。

汇率稳定有助于中国利益最大化

受外部不确定性的影响，市场存在一些担忧，导致人民币汇率出现一定的下跌，这是市场的正常反应。有些人认为没必要太在意整数。在过去的几年里，人民币汇率已经突破了8比7，没有出现任何严重的问题。作者认为，首先，汇率上的点或整数标记不是一个简单的数学问题。当数字与金融和投资者的心理结合在一起时，一个奇妙的“化学反应”可能会发生，整数标记不再是毫无意义的。

自2015年8月人民币汇率大幅下跌以来，资本外流的压力将会加大。尽管自2017年初以来外汇管理有所改善，但许多技术“漏洞”已被堵塞，资本外流在很大程度上受到抑制，根据今年1-4月的数据，尽管外资大量流入股市和债市，但中国外汇账户仍略有下降，这表明仍存在/////////////。

其次，在新兴市场和发展中国家，跨市场风险传染很容易发生。2018年，笔者运用严格的计量方法对土耳其、阿根廷和俄罗斯等新兴市场国家的股票价格与汇率的相关性以及股票市场与外汇市场的波动溢出效应进行了实证检验。结果表明，当新兴市场和发展中国家出现“外汇储备双杀”时，外汇市场下跌的风险向股市单向传导，汇率下跌是股指下跌的主要原因，也是外汇市场对股市波动溢出的短期影响。

此外，即使在发达市场，汇率也不是完全自由放任的。对于仍实行有管理的浮动汇率制度的中国来说，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定是管理浮动汇率制度的应有之义。市场有时会失灵，尤其是在外汇市场。汇率“超调”并不罕见，因此我们经常可以看到许多国家干预外汇市场。日本就是一个典型的例子。日元是国际外汇市场的主要交易对象之一。日元外汇市场已经成为一个全球性、深度和广度的外汇市场。然而，当日元汇率涨跌过快时，日本央行将通过直接入市干预市场。

对我国来说，经过多年的建设和发展，外汇市场虽然取得了很大的进步，但与发达国家成熟的外汇市场和浮动汇率制度相比，仍需成熟和完善。

总体而言，中国汇率市场化仍是一个漫长的过程，将逐步推进。一方面，这是改革开放积累的宝贵成功经验；另一方面，这也是因为外汇市场的建设不是一蹴而就的。虽然推进汇率市场化已成为中国既定的改革方向，但这意味着市场将逐渐发挥更大的作用，汇率波动将变得更加显著和正常。然而，只要“有管理”地维持，就意味着波动不会完全被允许，货币当局仍将“适时出手”，尤其是在市场情绪异常、汇率达到临界点的时候。

保持人民币汇率相对稳定的能力

随着外部不确定性的增加，对汇率趋势做出反应是不可避免的，也是正常的。中国已经成为世界上最大的出口国，人民币汇率的变化具有国际影响。如果人民币汇率大幅贬值，与中国竞争出口的国家的货币将不可避免地竞相贬值，这不仅抵消了人民币汇率贬值的出口促进效应，还可能导致国际外汇市场的混乱。

笔者认为人民币没有必要大幅贬值。保持人民币汇率相对稳定更符合中国的利益最大化，中国完全有能力实现人民币汇率相对稳定。首先，中国的经济基本面是好的，可以继续实现更高的增长率，经济增长的质量会更高。汇率趋势主要取决于经济基本面。今年以来，中国经济开局良好，主要宏观经济指标保持在合理区间，增速好于预期。从全年来看，经济增长率可以在目标范围内，并继续保持较高的增长率。良好的经济基本面将继续为人民币汇率稳定提供坚实的基础支撑。

其次，中国持有的巨额外汇储备是人民币汇率稳定的基石。外汇储备的功能是弥补国际收支逆差，干预外汇市场，维护特定时期汇率和金融体系的稳定。此外，自2015年8月以来，中国货币当局在应对外汇市场异常波动方面积累了丰富的经验。

第三，从微观层面来看，面对外部不确定性的增加，中国出口商可以采取技术改造和升级、优化流程等多种措施来降低成本。2005年以来，中国汇率改革的一个重要成果是，人民币汇率的适度升值并没有降低中国企业的国际竞争力，而是将压力转化为动力，促进了中国的产业升级，提高了制造业的国际竞争力。