徐奇渊：金融业如何支持“中国芯”？

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“中兴事件”将芯片行业推到了风口浪尖，引起了全民的关注。除了技术分析之外，金融业能为推动芯片制造业的发展提供什么样的支持？

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“中兴事件”将芯片行业推到了风口浪尖，引起了全民的关注。除了技术分析之外，金融业能为推动芯片制造业的发展提供什么样的支持？

一般的芯片生产可以分为三个阶段:设计、制造和封装。与一般制造业不同，芯片制造过程的实现远比设计困难。这意味着芯片制造是芯片产业整个产业链的核心环节。中国社科院世界经济与政治研究所经济发展研究室主任、cf40青年论坛召集人徐启元分析，芯片制造业具有资产重、折旧高、回收期长、美元计价结算、制造过程矩阵技术路线等特点。这些特点要求芯片制造业使用金融工具来管理金融资金。这表明在财务管理领域，有空地区推动了芯片制造业的发展。

金融业如何支持芯片制造业的发展

徐启元

中国电子工业的发展本身就是一个从终端产品向前端技术发展的过程。过去，芯片产业的发展滞后是受此限制的，但空未来的发展也在此。截至2017年，全球50%以上的主要电子产品生产于数字电视，70%以上生产于机顶盒和智能手机，80%以上生产于平板电脑和笔记本电脑，近90%生产于显示器，所有这些产品都集中在中国大陆。中国已经在电子行业末形成了自己的全球品牌群，这种自下而上的力量将为芯片行业的发展带来巨大的市场机遇。

芯片生产的主要环节分为三个环节:设计、制造和封装。前端电子制造业的兴起及其降低芯片成本的需求推动了国内芯片设计领域的快速发展，为芯片制造业的发展提供了良好的外部环境。然而，与一般制造业不同，实现和赶上芯片制造过程比设计过程要困难得多。因此，芯片制造已经成为整个产业链的核心环节。

最近，有很多文章关注芯片制造技术，本文不再关注这些技术细节。但更注重与企业资本运营和金融市场环境密切相关的行业特征。在此基础上，我们将观察金融业应该如何服务于芯片制造业的发展。与其他制造业相比，芯片制造业至少具有以下五个重要特征，即资产重、折旧高、回收期长、大宗商品的美元定价和结算以及制造过程的矩阵技术路线。这些行业特点对金融业的支持方式提出了更具体的要求。

矩阵技术的发展与特殊资产评估相对应

一般来说，电子工业的技术路线通常是单向渐进发展的，新技术的出现会淘汰原有技术，从而加速原有技术的贬值。但是对于芯片制造业来说，先进技术和旧技术有不同的应用领域。例如，虽然7纳米和14纳米的技术很先进，但其生产成本很高——更重要的是，由于集成电路的线宽太窄，它不能承受大电流。因此，在某些领域，我们更注重芯片对电流的适应性和芯片的稳定性。在这种情况下，先进的技术是不能胜任的，但成熟的技术更有用。例如，手机电源管理芯片、空微波炉电源设备芯片以及与汽车安全和稳定性相关的芯片。

可以看出，芯片制造领域的新旧技术都有自己的生存空.这是可以理解的——为什么年销售额约为40亿美元的世界第三大芯片制造商台湾UMC在14纳米之后放弃了这项技术。同时，可以理解的是，在技术不断更新的芯片制造业中，虽然已经有12英寸晶片、7纳米和14纳米生产技术，但8英寸晶片生产线和20年前的微米级生产工艺仍在使用。此外，由于8英寸晶圆的生产设备已停产多年，下游电子产品的相应芯片需求增长较快；因此，尽管8英寸晶圆生产设备不是一项先进的技术，并且在20年后已经完全贬值，但设备的市场价格甚至有所上涨。因此，这种具有矩阵特征的芯片产业有着特殊的资产评估方法。

芯片制造业的五大特征

芯片制造业是一个典型的资产重、折旧高、回收期长的行业。有必要从资金来源上引入长期战略投资者，并在此基础上开发与经营租赁业相匹配的经营租赁和资产证券化工具。

芯片制造业的特点是资产沉重。与传统制造业和互联网加工业相比，芯片制造业烧钱的速度比想象的要快。根据先进技术，一条晶圆生产线需要投资数亿美元，从几十亿美元到几十亿美元，投资回收期较长，一般约为15年。在对资产进行估值的基础上，芯片制造业也面临着会计折旧年限的约束。虽然有些芯片的技术发展路线是矩阵，但其会计折旧年限比实际使用折旧年限短得多，例如7年。

重资产和高折旧要求大规模资本投资。同时，由于会计折旧年限的限制，高折旧会使企业的盈利能力面临更大的压力。超过会计折旧期后，企业利润将迅速提高。然而，如果是一个处于追赶过程中的芯片制造企业，在其不断扩张的过程中，企业的盈利能力将继续面临更大的压力。

以上分析的启示是:第一，评价芯片制造企业的财务状况，不仅要看净利润，还要注意折旧前的毛利和销售额。其次，芯片制造商需要长期战略投资者。对于存储芯片来说尤其如此。由于存储芯片的技术路线不是矩阵式的，而是单向发展的，因此不仅资本投资规模巨大、回收期长，而且面临着更大的技术淘汰风险。因此，更需要长期战略投资者，特别是政府产业投资基金的支持。

此外，作为一个高资产高折旧的行业，芯片制造业迫切需要开发经营租赁和配套的资产证券化工具。与传统制造业相比，芯片制造业的核心投入是设备。在芯片制造业中，厂房和土地的投资只占很小一部分，而最重要的投资完全集中在大型设备上，如晶圆生产线和光刻机。然而，由于折旧年限(7年)与价值转移时间(20年)严重不匹配，芯片制造业将承受巨大折旧带来的利润压力。此时，经营租赁等表外融资业务将在很大程度上缓解芯片制造企业的财务压力，并将部分资产和负债转移给经营租赁公司。同时，资产支持证券(abs)的发展可以进一步盘活经营租赁公司的资金，增强其资产的流动性。

发展经营性租赁公司和相应的资产证券化工具可以降低芯片制造企业的现金流压力，同时也可以扩大企业整合市场资源的能力，实现更快的发展。最后，企业支付的租金可以通过设备的经营租赁从增值税中扣除，这将进一步降低芯片制造企业的融资成本，甚至使融资成本低于国际市场。

基于美元的商品交易模型

第三，在资产沉重的背景下，芯片制造业仍然遵循美元标准。这就对芯片制造企业的财务管理人才提出了更高的要求，也迫切要求我国的信用评级体系尽快实现国际对接。

芯片产业的国际化程度很高，芯片制造业几乎所有的上游环节都是以美元计价和支付，这与国际商品市场类似。例如，主要的机器和设备如平版印刷机和蚀刻机都是以美元计价和支付的。

芯片制造业是一个资产密集型产业，也是一个高度国际化的以美元为基础的产业，而中国的芯片制造企业通常专注于人民币融资。这将导致中国企业面临汇率波动的风险和利率差异导致的融资成本上升。这就要求芯片制造企业掌握金融人才资源，充分重视资本运营和管理。例如，2016年，一家中国企业通过交叉货币互换(ccs)锁定了汇率和利率风险。因此，在2016年人民币汇率波动的背景下，企业成功实现了“负财务成本”，即财务成本下降，负债增加。

此外，芯片制造商将扩大在海外市场的美元融资，这也将有助于他们的资产和负债与其货币相匹配。然而，由于一些非经济的考虑或对中国企业缺乏了解，海外评级机构会低估中国芯片制造商的评级。由于芯片制造业是典型的资产密集型行业，评级的微小差异将导致融资成本的大幅增加。如果国际评级机构能够减少对中国经济的误解，更多地了解中国企业及其市场环境，将有助于芯片制造商对海外评级进行更加客观和全面的评估，从而帮助他们降低海外融资成本。

因此，中国有必要进一步开放国内信用评级市场。随着信用评级市场的进一步对外开放，越来越多的国际信用评级公司被引进，其影响并不仅限于开放本身。在开放信用评级市场的过程中，国际信用评级公司将继续加深对中国经济和市场环境的了解。同时，这些机构还需要接受中国的法律监管和行业自律，这将增强中国影响和引导国际评级市场的能力，从而促进国内外信用评级的对接。

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