陈嘉禾：从年均回报率想到的投资细节

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资本市场作为一个有机体，由无数的细节组成。当我们面对市场时，我们需要详细研究各种事情，以便获得更高的准确率。

陈家河

在分析资本市场时，我们经常会遇到一些细节。这些细节看起来并不重要，但如果投资者不注意它们，它们往往会导致分析出现偏差，最终得出与事实相去甚远的结论。

例如，一个更常见的细节是“平均年回报率”。在很多分析文章中，我们经常看到这样的描述:“某个产品在过去10年中增长了200%，平均年回报率为20%。”乍一看，100%除以10年正好是每年20%。但事实上，这种平均年回报率为20%的简单表述并不意味着投资者每年能获得20%的回报。描述投资者在这10年的平均年回报率，应该是“复合增长率”，即复合年增长率(cagr)。

根据复合年增长率的概念，投资者应在10年内获得11.6%的平均年回报率，这样总回报率为200%。如果一个投资者每年获得20%的回报，1.2的十次方应该是519%，是200%的1.5倍多。

因此，从投资者的实际回报来看，将一个10年内总回报为200%的产品描述为平均年回报为20%无疑是不准确的，或者只是符合“程序上的准确性”，没有顾及读者的心理思维习惯。因为如果一个产品每年给投资者带来的回报真的是20%，那么这个投资者在10年的投资周期中会得到519%的回报。

有相当多的细节，如“平均年回报率”，可能会导致分析中的误解。让我们来计算一下股票估值中的市盈率。在许多公司的财务报表中，一些权益科目如优先股和永久债务将被包括在所有者权益中。虽然这些主体计入了公司的所有者权益，但它们的所有权并不属于普通股东。

例如，如果一家公司二级市场的市值为100亿元，所有者权益为50亿元，其中优先股为10亿元，那么用传统方法计算的pb估值为100/50=2倍。但在50亿元的净资产中，应扣除10亿元的优先股，市盈率计算公式为pb=100/40=2.5倍。

在公司的财务报表中，可能被忽略的细节远远超过股东权益中“其他权益工具”的影响。其他子科目，如营业收入、资产处置收入、商誉、应收账款等。，如果深入探讨，可能会取得看似良好的财务结果，并泄露大量线索。

又如，在评估指数时，一些投资者会简单地用成分股的市值作为权重来计算指数的估值。然而，许多指数并不是由成份股的市值来衡量的。我曾经见过一只股票，它的市值约占指数总市值的9%，在指数中只占2%左右的权重。这时，如果我们简单地用指数成分股的市值权重作为计算指数估值的权重，就会偏离真实的指数估值。

在上面的例子中，细节带来的影响只会产生一些偏差。在一些极端的例子中，我们可以看到，如果我们不重视细节，不从多个角度反复检查，我们甚至会遇到一个完整的骗局。

2014年，南京警方破获了一起耸人听闻的假银行事件。犯罪分子成立了一个没有任何资质的“农村经济专业合作社”，其内部装修与正规国有银行完全一样。这里有各种各样的呼叫机、大堂经理、led显示器和保安，此外，它还以很高的折扣保存。仅一年时间，就有近200人被骗，涉案金额近2亿元。

事实上，假银行并非没有缺陷，它们不可能篡改真实银行的网上银行系统或监管机构的备案系统。如果你只需从官方渠道核实，从网上银行终端登录并校对，或者从其他已知网点再次核实，就很容易找到假银行的踪迹。那么，为什么这么多人被欺骗了呢？

因此，在厄立特里亚孔子的《家语》中有一个故事，显示了孔子对事物的细致观察。有一次弟子颜回和钟佑一起煮了。其他弟子看见颜回从锅里拿出一点，自己吃了，就向孔子报告。孔子说等一下，我先调查一下。结果，人们发现灰尘掉进了锅里，所以颜回觉得把它拿来给大家吃很可惜，因为它是不洁的，就把它扔掉了，于是他拿出一点来吃(大概钟繇是谁一起煮的也可以作证)。孔子无微不至的帮助他发现了事情的真相，他没有被肤浅简单的信息所愚弄。

因此，资本市场这个巨大的有机体，是由无数的细节组成的。因此，当我们面对市场时，我们需要对各种事物进行详细的调查、仔细的分析和仔细的验证，从而达到更高的准确性。

(作者是信达证券的首席策略师和R&D中心的执行董事)