钟正生：当前财政热点“五问五答”

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6.9%的广义财政增长率仍弱于名义经济增长率，这意味着广义财政资金需要发挥更大的杠杆效应，或者更多的非政府投资可以维持理想的经济增长。

主穴

自4月下旬以来，随着中美贸易战的加剧，国内政策似乎出现了一些松动的迹象。这导致市场讨论财政扩张、基础设施建设和上调经济预期。本文梳理了近年来财政政策的热点，回答了财政基调和广义财政等核心问题。我们的主要结论如下

首先，财政政策有没有略微放松？财政政策的边际放松是从两会开始的；最近市场关注度的提高是政策微调和高频数据改善的叠加结果。然而，政策基调没有改变，财政边际放松是对冲和结构性的。

第二，财政放松和“走老路”有什么区别？目前，财政“走老路”的制约因素有:一是财政“走老路”与“结构去杠杆化”和“高质量发展”的政策环境不一致。第二，财政“走老路”需要大幅放松货币信贷，这与当前的金融监管环境不符。第三，财政政策需要一个“前产能过剩经济”作为基本条件，这与中国目前的经济阶段明显不同。

第三，你如何看待金融领域的“高质量发展”？财政领域的“高质量发展”表现在财政支出节奏的加快和源头财政支出结构的优化、资金使用端现有财政资金的转移以及财政执行效率的提高。金融领域的“高质量发展”对经济增长的影响表现为一个正面和一个负面。一方面，盘活金融资金存量，提高金融资金使用效率，对经济增长有积极作用。然而，这种影响已经充分发挥，进一步的努力可能是有限的。另一方面，财政支出向公共服务倾斜将对收入分配产生更大影响，对私人消费的拉动作用将相对缓慢和微弱；财政资金支持基础设施建设的比重下降，对政府投资和经济增长产生负面影响。

第四，广义的金融“钱”来自哪里？2018年，一般财政资金恢复适度扩张，增速可能升至6.9%，主要原因是地方专项债券扩张和城市投资债券发行加速，而预算赤字和铁路债券净融资也略有扩大，新的ppp落地规模预计持平。然而，应该注意的是，6.9%的广义财政增长率仍然弱于名义经济增长率，这意味着广义财政资金需要发挥更大的杠杆效应，或者更多的非政府投资可以保持理想的经济增长。

第五，一般金融的“钱”去哪里了？除预算资金和国内贷款外，基础设施投资的资金来源主要是自筹资金，如城市投资债券、ppp、专项债券、政府资金和非标准融资等，容易受到融资环境和土地供应政策的影响，面临较大的不确定性。假设2018年基础设施投资增长率将降至13%，不包括预计的地方专项债券、城市投资债券、ppp、专项金融债券、政府基金等。，资本来源的剩余部分可以认为主要是非标准融资。到2018年，这一余额仍将接近4万亿(相当于2017年的水平)，这显然与2017年底以来日益严格的非标准监管环境背道而驰。这意味着我行表内信贷需要在基础设施投资等刚性融资需求中发挥更大作用，否则将严重影响一般金融的杠杆和效率。据简单估计，如果今年非标准融资的剩余部分缩减至3万亿，今年基础设施投资的增长率可能回落至8.6%左右。

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