桂浩明：新三板要加快机构投资者建设

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第一批新三板公司进入选择层的申请已获股权转让中心相关部门批准，证监会即将发布，新三板选择层创建改革也已进入全面实施阶段。预计在不久的将来，人们将看到选择层交易的正式启动和相应的"小ipo "。毫无疑问，这也标志着中国多层次资本市场改革和建设的新篇章。

在新三板增加一个选择层，实现信息披露、融资和交易的差异化制度安排，不仅丰富了新三板的结构，也在更大程度上满足了相关上市公司改善定价和融资功能的需要，能够有效支撑实体经济，意义重大，受到投资者的认可和欢迎。

目前已有100多万投资者在新三板的选定层开户，从速度上看，与一年前的科技股开户情况相当相似，反映出投资者对新三板选定层的高度热情。与此同时，机构投资者的队伍也扩大了。多家公募基金公司已申报投资范围包括新三板精选股票的产品，部分产品已获准发行。选择层已经成为机构投资者未来股票投资的“标准”情境，这已经揭示了它的线索。

但是，客观地讲，与一年前启动科技股相比，新三板选定层的机构投资者建设步伐仍然相对缓慢。当年新三板成立时，曾被定义为场外交易市场，因此包括证券投资基金在内的许多机构投资者基本上无法参与其投资。当时，只有少数公共和私人基金以特别账户的形式发行一些产品，但规模很小。证券公司除了参与新三板的市场制作外，很少把新三板作为自己业务的目标。因此，在新三板以往的交易中，机构投资者很少，这也是新三板交易不活跃，市场基本功能难以发挥的原因之一。正因为如此，新三板改革的重点之一是降低个人投资者的门槛，同时开放机构投资者以公开发行的形式进入市场，从而扩大投资者数量，特别是优化投资者结构，提高其流动性。

然而，这显然需要一个过程。现在看来，个人投资者的热情相对较高，但机构投资者相对普遍。从已批准公开发行的几次公开发行来看，预设的规模不是很大，只有20%左右的人可以投资新三板的选定层。此外，基金产品的风险水平也不低，有些要求用户在柜台上操作。

当然，新三板选择层的风险程度确实高于主板、创业板和科技板，也有必要对相关产品做出一些限制性要求。但问题在于需要在有效防范风险的同时，加快机构投资者的建设。因为如果没有足够的机构投资者参与，不仅“小ipo”的询价会出现偏差，而且二级市场的交易也可能由于缺乏中长期投资者而不稳定，影响定价的合理性。

现在，一个更明显的现象是，公众舆论对新三板“小ipo”新股认购进行了大量宣传，许多投资者参与新三板是为了应对这种可能的套利机会，而对新三板选定层的交易机制和相关公司的分析研究却不多，这正是机构投资者缺乏的表现。

显然，如果新三板选择交易开始后，机构投资者的数量仍然不太大，会不会影响其交易的顺利进行？也许这是杞人忧天，因为通常第一批进入交易的被选中公司不会太多，愿意在市场上“品尝新产品”的基金也不会太少，所以一开始可能不会有大的流动性问题。但是，如果没有足够的机构投资者参与，即使流动性好，这个市场也往往具有短期特征，不利于市场的持续稳定发展。

作为一项全方位的改革，各方面应该同步推进，均衡发展。目前，对于选择层来说，加快机构投资者的建设可能是最重要的，应该引起足够的重视，其意义不亚于几个公司被批准进入选择层。(作者:神湾研究所)