黄湘源：面值退市或将成市场化退市主流

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越来越多的面值市场化退市将是大势所趋。有鉴于此，在未来的投资活动中，投资者不仅要像以前一样热衷于在差、低、st上投机，还要远离高风险股票，远离业绩亏损、财务欺诈、涉嫌欺诈和内幕交易，远离徘徊在面值退市边缘的股票。

■黄祥源

票面价值退市规则的提出是a股退市制度市场化的一个重要进展。去年之后，*st Eagles，*st华新，*st尹姬，*st大空，*st申城因为股票收盘价连续20个交易日低于1元而向a股市场挥手告别，今年，st瑞典语触发了票面价值退市标准，毫无悬念地成为2020年a股退市的第一只股票。值得注意的是，仍有许多股票跟随圣瑞典在面值边缘退市。除了钱宝(600074)和天广中茂(002509)被确定退市外，目前沪深两市共有112只股票价格低于或接近1元。如果不出意外，票面价值退市很可能成为a股市场退市后的另一大主流类型。

截至今年2月，共有130家a股公司被摘牌。除去因吸收合并而主动退市的31家公司，只有99家公司被动退市。其中，超过半数的公司因连续三年亏损被迫退出市场，即被st后。虽然st可以称得上是目前a股市场最大的退市类型，但据说成功也是st，失败也是ST。虽然引入ST机制的初衷是为了警示退市风险，但在实践中却不可避免地适得其反。由于退市制度的设计不是基于一开始就清理垃圾，使整个市场变得更加纯粹，它为那些事实上无法维持企业可持续经营的企业继续在市场中生存提供了便利。事实上，这种“父爱”早已从st增加pt，然后从*变为* st，这变得越来越不受欢迎。从无休止的壳资源投机，到关键时刻的财务数据欺诈，甚至利用内幕信息进行内幕交易和操纵股价，这些都显示了用于市场投机的st机制的巨大弊端。

面值退市规则最显著的特点是退市主要取决于市场的意愿。以圣瑞电为例，这家在中国风电设备市场份额排名第一的企业，自2011年1月以90元的发行价登陆a股以来，业绩一直在下滑。除上市第一年的利润外，公司扣除的非净利润长期为负。*由于2012年和2013年持续亏损，st于2014年实施，2015年取消了除名风险警告。2015年和2016年连续亏损，2017年再次实施st。2018年，由于盈利能力较弱，主要业务继续在不确定的情况下运营，其他风险警告也继续存在。在这种情况下，公司之所以能够在关键时刻一次又一次地规避退市风险，是为了通过出售资产和其他非经常性损益，以及财务欺诈和重大债务重组来保护空壳公司。也就是说，每次你戴上帽子，与其说是对投资者关于退市风险的警告，不如说是他们通过非正常技术手段规避退市风险的特殊机会。与这种明显可以避免人为操纵退市风险的st机制相比，票面价值退市根本不受人为操纵的干扰，但在市场交易相对透明、监管机制更加严格的情况下，市场的表达可能受人为影响较小。虽然圣瑞典试图通过常规操作来达到“护壳”的目的，以避免面值退市，但由于市场不想为此买单，圣瑞典采取的一系列“自救”措施最终都以失败告终。

尽管新《证券法》没有对退市规则作出具体规定，但原本作为上市条件的连续三年盈利已经转变为可持续经营。这意味着，连续三年的亏损(这是过去退市的基本条件之一)可能不再适用于适当衡量是否退出注册制度下的市场。在这种情况下，除了强制退市类型和欺诈等非法活动造成的主动退市外，交易退市方式如面值退市将成为未来市场化退市的主流。交易退市在一定程度上消除了壳资源的投机价值，使得市场化的资产重组作为资本市场资源优化配置的手段之一，不仅变得更加纯粹，而且更好地为实体经济服务。同时，交易的退市期被取消，这不仅更符合直接退市的原则，也更有利于防止一些基金疯狂炒作末日股票。换句话说，如果在未来的登记制度条件下，以面值退市取代st作为退市的主要选择之一，在一定意义上更有利于更好地独立表达市场意愿。现在，一些市场人士担心，当大浪淘沙的面值将被退市时，一些基本面不太差的金砂将被意外冲掉。这种担心可能不是不必要的。曾经一度接近1元面值边缘的包钢就是一个例子。目前，包钢计划在12个月内投资不低于20亿元、不超过40亿元增持股份。这项以市场为导向的措施能否帮助包钢扭转局面，可能不取决于包钢能投入多少实实在在的资金，而是取决于人们对其业绩可持续增长的预期。除了通过增持和回购的方式提振股价外，闵髡残b(200512)过去使用的减持方式也可能是一种有效的自救方式。股份减持的应用可能有一定的特殊性。但是，在注册制度分阶段实施的情况下，只要不重复st保存和出售贝壳的错误，通过提高市场退市率有利于优胜劣汰，就不应该人为地对所有符合国际标准的市场退市方式设置过多的限制，而应该更加宽松。可以说，面值退市越来越市场化，这是大势所趋。对此，投资者不仅要有清醒的认识，还要在投资理念上有心理准备。在未来的投资活动中，我们不仅不能再像以前那样热衷于投机坏、低、st，还应该远离高风险股票，远离业绩亏损、财务欺诈、涉嫌欺诈、内幕交易和徘徊在面值退市边缘的股票。