人民财评：新《证券法》为投资者保护营造新起点

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2019年12月28日，第十三届全国人民代表大会常务委员会第十五次会议通过了备受期待的《证券法》修正案。

修订后的《证券法》可谓亮点:注册制度全面延伸至所有证券公开发行，旨在进一步明确政府与市场的界限，让市场在资源配置中发挥决定性作用；信息披露和投资者保护是独立的，投资者适格制度的提出和代表人诉讼制度的规定，为市场自律提供了更广阔、更便捷的空空间；大大增加了对违法行为的处罚倍数，也大大增加了对资本市场违法行为的处罚成本。

新《证券法》在立法层面突出了三重需求的平衡:第一，企业直接融资渠道顺畅便捷；第二，必须完善投资者保护的要素；第三，政府与市场之间的边界应该通过立法来理顺——通过改善市场秩序，政府可以为市场主体正确做事提供公法、程序正义和规则环境，引导市场主体正确做事。

《证券法》一度更加注重在立法和执法层面上为企业的直接融资提供便利，对企业从间接融资向直接融资的转变起到了积极的推动作用。但是，要简化和平稳企业的直接融资，也要保护投资者的合法权益。随着资本市场的快速发展，近年来政策制定者加强了对投资者的保护，如设立投资者保护基金、投资者保护局和投资者服务中心。修订后的《证券法》在加强投资者保护制度建设方面有许多亮点，尤其是对中小投资者而言。

首先，投资者适格制度和代表人诉讼制度的引入为投资者提供了更强的市场自律武器。“受50多个投资者的委托，投资者保护机构可以作为所有投资者的代表参与诉讼”，而“默示参与、明示退出”原则的明确表达，大大降低了保护受损害投资者权利的成本，也提高了司法资源的使用效率。同时，加大了对违法行为的处罚力度，增加了违法违纪者的损失，使市场主体的责任和权利尽可能对称。

在代表人诉讼制度中，规定投资者保护机构可以作为诉讼代表。因此，代表受害投资者进行诉讼的重要任务主要由中国证监会投资者保护局下属的中国证监会中小投资者服务中心承担。这种制度安排不仅有利于建立中国特色的证券集体诉讼制度，也反映了决策层渐进式改革的稳健要求。此外，在引入集团诉讼制度的初始阶段，在其他制衡机制不完善的情况下，适度限制诉讼代理人的资格可以避免集团诉讼的滥用，有助于完善中国特色的证券集团诉讼制度。

当然，随着中国特色证券集体诉讼制度的探索和改革稳步推进，我们可以考虑探索放宽集体诉讼代理人的资格，比如允许合格的律师事务所成为集体诉讼代理人。代理资格的自由化可以分担投资中心大量集体诉讼的压力，也有助于改善投资者保护，完善市场自律和自律制度。

第二，有必要配套引入抗辩证明制度和纠纷解决制度，遏制资本市场内幕交易等违法行为，使集团诉讼真正长牙。新证券法在相关方面进行了积极的探索和尝试。

一方面，辩护制度中颠倒的举证责任机制会降低投资者的举证责任和成本，即降低集体诉讼中的举证成本。新《证券法》第89条要求证券公司在与普通投资者发生纠纷时证明自己是无辜的，这具有一定的抗辩证明概念，是对抗辩证明制度的积极探索和尝试。另一方面，纠纷解决机制有利于节约司法资源，实现民事诉讼中控辩双方的双赢。新《证券法》中新的行政和解制度为引入纠纷和解制度创造了条件。