张晓娇：一季度央行调查问卷点评

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企业家和银行家对宏观经济有不同的感受；企业的景气度和盈利能力都下降了，特别要注意订单和价格的下降趋势；银行的政策感觉最好，贷款需求、行业繁荣和利润都在上升；与第四季度相比，居民的消费倾向显著下降，他们的大额消费意愿显著下降。

摘要

企业家和银行家对宏观经济有不同的感受；企业的景气度和盈利能力都下降了，特别要注意订单和价格的下降趋势；银行的政策感觉最好，贷款需求、行业繁荣和利润都在上升；与第四季度相比，居民的消费倾向显著下降，他们的大额消费意愿显著下降。

宏观调控政策逆转了银行家的信心。

企业的经营压力仍然比较大。

银行现在感觉最好。

居民的消费倾向下降，投资意愿上升。

央行一季度的问卷反映了消费与投资、实体经济与虚拟经济之间的矛盾。从问卷反映的情况来看，企业和银行对宏观经济有不同的感受，这在一定程度上反映了积极的政策仍然有效。货币政策的边际放松在银行得到了体现，由于货币政策的放松和疏通渠道的影响，企业的流动性得到了改善。然而，受国内和全球经济增长放缓的影响，国内需求也有所减弱，这反映在订单、原材料和销售价格以及企业利润的下降。与第四季度相比，居民消费需求下降是另一个需要关注的问题。

经济下行压力更大，政策对冲也令人担忧。从国内经济数据看，年初社会福利和固定资产投资增速良好，但pmi已连续三个月低于50，表明经济下行压力仍较大。从世界各国的pmi趋势来看，在发达国家和地区，除了美国和英国，PMI仍在50以上，而德国、法国、日本、韩国和欧元区等国家和地区均已降至50以下，表明全球经济增速已进入下行通道。从政策角度来看，美联储已声明2019年不会加息，并将在9月底结束收缩，这减轻了其他国家和地区的货币政策压力，但这也意味着本轮全球经济复苏势头最强劲的美国也经历了经济增长的压力。因此，在国内政策应对方面，我们不仅要关注国内经济数据的表现，更要关注海外经济数据的意外变化可能对国内生产造成的拖累。在国内外经济增长的压力下，预计当前的货币政策和财政政策将继续保持。如果海外经济增长对中国有负面影响，也不排除该政策届时会做出进一步的回应。

风险警示:全球经济增速下降超出预期。

3月22日，央行公布了2019年第一季度对企业家、银行家和城市储户的问卷调查结果。

宏观调控政策逆转了银行家的信心

企业家的宏观经济热度指数为34.1%，比上一季度下降1.3个百分点，比去年同期下降4.7个百分点。其中，33.0%的企业家认为宏观经济“冷”，65.8%认为“正常”，1.2%认为“热”。银行家的宏观经济热度指数为36.4%，比上一季度上升2.0个百分点。其中，67.7%的银行家认为当前宏观经济“正常”，比上一季度增长0.9个百分点；29.8%的银行家认为当前宏观经济“冷”，比上一季度低2.5个百分点。

银行家的宏观经济信心指数为70.1%，比上一季度上升1.6个百分点。企业家信心指数为69.2%，比上一季度上升1.4个百分点，比去年同期下降5.1个百分点。下一季度，银行家的宏观经济热度预期指数为39.3%，比本季度的判断高出2.9个百分点。

在第一季度，银行家和企业家对宏观经济有不同的感受和期望。与去年第四季度相比，银行家的信心和感觉有所反弹，但企业家对宏观经济的感觉有所下降，但信心指数与第四季度相比有所上升。我们认为，这意味着在经济增长拐点前后，在宏观调控政策的影响下，实体经济和虚拟经济反映出不同的宏观经济变化。根据央行调查问卷的反馈，宏观政策的调整略微逆转了银行家的预期，对实体经济的影响需要进一步深化。

企业的经营压力仍然比较大

一季度企业景气指数为54.8%，比上季度下降3.0个百分点，比去年同期下降3.8个百分点。其中，23.4%的企业家认为本季度经营状况“良好”，62.9%认为“一般”，13.7%认为“差”。第一季度，企业的经营压力仍然相对较高。利润指数为52.3%，比上季度下降6.4个百分点，比去年同期下降4.4个百分点。其中，31.3%的企业家认为“增加利润或减少损失”，42.1%的企业家认为“盈亏不变”，26.7%的企业家认为“增加损失或减少利润”。与商业景气指数相比，利润指数下降幅度更大。这表明企业对经济增长拐点有明显的感受，经济增长拐点的影响已经体现在企业利润指数的下降趋势上。

与去年第一季度和第四季度相比，第一季度企业销售利润略有下降，但资本周转率较第四季度有所回升，表明企业经营仍相对稳定，流动性较第四季度有所改善。销售回报率指数为62.8%，比上一季度下降0.3个百分点，比去年同期下降1.0个百分点。其中，35.9%的企业家认为本季度销售收入的回报“好”，53.8%的企业家认为“公平”，10.3%的企业家认为“困难”。资本周转率指数为58.6%，比上一季度上升0.5个百分点，比去年同期下降0.1个百分点。其中，32.8%的企业家认为现金流状况“良好”，51.5%认为“公平”，15.7%认为“困难”。

订单指数大幅下降。出口订单指数为42.9%，比上一季度下降2.6个百分点，比去年同期下降2.1个百分点。其中，13.8%的企业家认为出口订单比上一季度“增加”，58.2%认为“持平”，28.0%认为“下降”。国内订单指数为44.2%，比上一季度下降5.9个百分点，比去年同期下降3.4个百分点。其中，13.7%的企业家认为本季度国内订单“增加”，61.0%认为“持平”，25.3%认为“减少”。

产品销售价格感知指数为47.0%，比上季度下降3.8个百分点，比去年同期下降5.9个百分点。其中，10.7%的企业家认为本季度产品销售价格比上季度“上涨”，72.7%认为“持平”，16.6%认为“下跌”。原材料购买价格感知指数为58.8%，比上季度下降4.3个百分点，比去年同期下降7.3个百分点。其中，24.8%的企业家认为本季度原材料采购价格比上季度“高”，68.0%的企业家认为“持平”，7.2%的企业家认为“下降”。价格的变化值得关注。去年第四季度和第一季度，企业产品销售价格和原材料采购价格均明显下降。在低库存的情况下，需求方的下降明显体现在价格方面。

从第一季度中央银行对企业家的问卷反馈来看，我们认为目前企业经营仍然稳定，但需要注意价格因素的变化对企业利润的影响以及订单明显下降对企业生产活动的影响。我们认为，在国内政策方面已经采取了许多措施，包括扭转2018年低增长率的货币政策，以及增加减税和减费的财政政策。在政策的支持下，现在企业的流动性很好。然而，在市场上，企业仍然面临更多的压力。一方面，订单下降，另一方面，价格明显波动。市场波动将是未来业务压力的主要来源。

银行现在感觉最好

整体贷款需求指数为70.4%，比上一季度上升7.4个百分点。工业方面，制造业贷款需求指数为62.5%，比上季度增长3.9个百分点；基础设施贷款需求指数为63.4%，比上一季度上升5.5个百分点。企业规模方面，大中型企业贷款需求指数分别为58.3%和60.8%，分别比上季度高4.3和4.2个百分点；小微企业贷款需求指数为71.8%，比上季度增长3.9个百分点。一季度，我行贷款需求明显增加，特别是制造业、基础设施和大中型企业。

银行业景气指数为71.2%，比上一季度和去年同期上升2.5个百分点。该行利润指数为66.7%，分别比上季度和去年同期增长1.0和0.8个百分点。现在是银行感觉最好的时候了:需求强劲，政策宽松，利润上升。

货币政策感知指数为58.4%，分别比上季度和去年同期高出5.3和18.7个百分点。其中，20.3%的银行家认为货币政策“宽松”，比上一季度增加了7.8个百分点；3.5%的银行家认为货币政策“紧缩”，比上一季度下降了2.8个百分点；76.2%的银行家认为货币政策是“温和的”。下一季度，货币政策感知的预期指数为61.4%，比本季度高出3.0个百分点。一季度以来，货币政策明显放松，体现在社会金融信贷同比增速和m2较2018年底有所回升。

第一季度是银行业的“快乐时光”。首先，货币政策一直保持宽松的基调，因此银行有充裕的资金；第二，货币借贷资金利率低，降低了银行资金成本；第三，企业和政府投资的资金需求旺盛；第四，该政策还支持银行业增加资本补充。然而，银行的麻烦还在于需要执行政策，疏通货币政策的传导渠道，准确地支持实体经济，特别是小微企业，但同时控制潜在的不良问题。

居民的消费倾向下降，投资意愿上升

城市储户问卷调查显示，第一季度收入感知指数为54.8%，比上季度提高1.3个百分点。其中，89.7%的居民认为收入“增加”或“基本不变”，比上季度增长0.9个百分点。收入信心指数为54.0%，比上一季度下降0.4个百分点。本季度的就业感知指数为45.8%，比上一季度上升0.3个百分点。其中，16.3%的居民认为“形势好，就业容易”，51.9%的居民认为“一般”，31.8%的居民认为“形势严峻，就业困难”或“不确定”。就业预期指数为53.7%，比上一季度上升0.4个百分点。有必要关注居民消费倾向的下降。第一季度的问卷调查显示，居民消费倾向下降了2.8个百分点，储蓄倾向上升了0.9个百分点，投资意愿上升了1.9个百分点。一方面，随着居民收入的增加，居民投资意愿上升是正常的；另一方面，居民消费倾向的下降也可能受到收入信心下降的影响。随着减税政策的实施，与第四季度相比，第一季度的收入预期明显提高，但仍需采取其他措施刺激居民消费。

倾向于“消费更多”的居民占25.9%，比上一季度下降2.8个百分点；倾向于“储蓄更多”的居民占45.0%，比上一季度上升0.9个百分点；倾向于加大投资的居民占29.2%，比上一季度上升1.9个百分点。居民偏好的前三种投资方式是“银行、证券、保险公司理财产品”、“基金信托产品”和“股票”，选择这三种投资方式的居民比例分别为50.1%、20.4%和17.2%。受一季度国内股市上涨趋势的推动，居民投资意愿明显增强。

未来三个月增加的项目按居民选择比例由大到小依次为:教育(30.6%)、旅游(29.7%)、医疗(26.2%)、购房(21.5%)、大宗商品(20.8%)、社会文化娱乐(17.1%)、保险(15)。与第四季度相比，第一季度仅教育和旅游分别增长了2.4%和0.4个百分点，降幅最明显的是大宗商品和社会文化娱乐，两项均下降了

居民对住房的消费需求下降了，对房价的预期也下降了。下一季度，价格预期指数为60.4%，比上一季度下降3.9个百分点。其中，26.8%的居民预计下季度房价将“上涨”，54.6%的居民预计“基本不变”，8.1%的居民预计“下降”，10.5%的居民预计“不确定”。下一季度，25.8%的居民预期“上升”，52.7%的居民预期“基本不变”，10.5%的居民预期“下降”，11.0%的居民“不确定”。

第一季度对城市储户的问卷调查显示，居民消费意愿明显下降。其中，对基本消费品的需求仍然相对强劲，但对可选择消费品的需求，特别是大宗消费，已经明显下降。这可能是一个值得宏观经济关注的信号。如果全球经济增长率进入下行通道，中国可能会加大投资以实现稳定增长。

积极的政策起主导作用

央行一季度的问卷反映了消费与投资、实体经济与虚拟经济之间的矛盾。从问卷反映的情况来看，企业和银行对宏观经济有不同的感受，这在一定程度上反映了积极的政策仍然有效。货币政策的边际放松在银行得到了体现，由于货币政策的放松和疏通渠道的影响，企业的流动性得到了改善。然而，受国内和全球经济增长放缓的影响，国内需求也有所减弱，这反映在订单、原材料和销售价格以及企业利润的下降。与第四季度相比，居民消费需求下降是另一个需要关注的问题。

经济下行压力更大，政策对冲也令人担忧。从国内经济数据看，年初社会福利和固定资产投资增速良好，但pmi已连续三个月低于50，表明经济下行压力仍较大。从世界各国的pmi趋势来看，在发达国家和地区，除了美国和英国，PMI仍在50以上，而德国、法国、日本、韩国和欧元区等国家和地区均已降至50以下，表明全球经济增速已进入下行通道。从政策角度来看，美联储已声明2019年不会加息，并将在9月底结束收缩，这减轻了其他国家和地区的货币政策压力，但这也意味着本轮全球经济复苏势头最强劲的美国也经历了经济增长的压力。因此，在国内政策应对方面，我们不仅要关注国内经济数据的表现，更要关注海外经济数据的意外变化可能对国内生产造成的拖累。在国内外经济增长的压力下，预计当前的货币政策和财政政策将继续保持。如果海外经济增长对中国有负面影响，也不排除该政策届时会做出进一步的回应。

风险警示:全球经济增速下降超出预期。