钟正生：继续看好新兴市场

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新兴市场只是短暂的幸福？自2019年初以来，新兴市场大幅反弹，但市场对未来的担忧正在加剧。

作者:钟，莫尼塔研究公司首席经济学家，财新智库常务董事

作者:钟，，钱伟，《莫尼塔宏观研究》

报告摘要

新兴市场只是短暂的幸福？自2019年初以来，新兴市场大幅反弹，但市场对未来的担忧正在加剧。本轮飙升与美国的崛起同步，伴随着大量国际资本的进入，这可能与全球央行“意外转向”提振风险偏好有关，而对新兴市场基本面小幅改善的支持并不明显。如果美国股市未来下跌，国际基金会再次撤出吗？对于a股而言，节后外资的激增是点燃春季市场的导火索。作为最好的之一，新兴市场能否保持弹性对a股也非常重要。

新兴市场已经六次免受美国股市调整的影响。美国股市的下跌将导致全球风险偏好的下降，以及资金从新兴市场撤出。然而，如果新兴市场具有比较优势，从美国股市撤出的资金也可能进入新兴市场。根据历史经验，自2000年美国股市出现年度下跌以来，新兴市场将无一例外地下跌。然而，如果我们考虑季度调整，新兴市场已经逃脱了六次。在这种情况下，首先，美股的调整幅度不应过大；其次，利率、汇率、经济走势和估值等内外因素必须在一定程度上匹配。

新兴市场的内部弹性有多大？首先，年初景气指数和出口增长率相对稳定，没有加速恶化；其次，由于欧美等发达国家预计增长率将进一步下降，绝对增长率将下降，新兴市场仍具有比较优势；第三，在过去两年里，新兴市场的整体杠杆率趋于小幅下降。目前，对外债的依赖也明显下降，债务风险至少没有增加；最后，新兴市场目前估值较低，价格已经反映了对未来经济下滑的预期，与发达市场相比具有明显优势。

新兴市场的外部风险有多高？首先，主要发达国家货币政策松动，美欧增长差距收敛，全球利率趋于下降，美元指数难以保持强势，流动性环境对新兴市场相对友好。其次，2019年全球经济仍在下滑，货币政策已经转向，但距离大衰退仍有很长一段路要走，这对新兴市场有利。历史规律表明，在全球经济放缓的早期阶段，新兴市场的相对收益往往更好。第三，中美贸易谈判进展顺利，最大的地缘政治风险有望分阶段缓解。最后，尽管美国股市的波动性趋于上升，但大幅持续调整的风险很小。

继续对新兴市场保持乐观。2019年，尽管新兴市场正面临经济下滑压力，但估值的大幅下降充分反映了增长放缓的风险；全球货币政策趋于宽松，欧美增长差距趋于趋同，全球经济未出现严重衰退，中美贸易争端也取得实质性进展，外部金融、经济和政治因素趋于小幅改善。即使美国股市略有调整，在估值和基本面的有利配合下，新兴市场仍有希望免受影响，这一轮快乐可能会持续更长时间。a股将受益于新兴市场的“水涨船高”，也将受益于中国经济的“转型和重生”。目前，市场一致预期国内经济下行趋势，这已不再是目前影响a股的核心因素，但改革预期是支撑和推动当前股市的主要逻辑和强大后盾。此外，作为新兴市场的“领导者”，中国也将从全球基金对新兴市场的青睐中获益更多。

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