中国证券报：中长期市场利率上行难持续

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分析师认为，近期无风险债券利率的上升反映了市场预期和资产配置行为的变化，但利率的大幅上升可能不是经济所能承受的，也不利于资产价格的上涨。在经济增长趋势确定之前，讨论政策拐点还为时过早，市场利率上升趋势难以维持。

7天期利率降至2.2%以下，并回到年初的低水平；10年期政府债券收益率升至3.2%以上，创下今年新高。过去一周，代表短期利率的货币市场利率明显偏离反映中长期利率水平的债券市场利率走势。分析师认为，近期无风险债券利率的上升反映了市场预期和资产配置行为的变化，但利率的大幅上升可能不是经济所能承受的，也不利于资产价格的上涨。在经济增长趋势确定之前，讨论政策拐点还为时过早，市场利率上升趋势难以维持。

在过去的一周里，市场利率的运行呈现出明显的分层，货币市场利率和债券市场利率的走势是“冰与火”。一般来说，货币市场利率的下降趋势将对债券市场利率产生下行牵引力。那么，是什么因素抵消了这种吸引力，并推动债券市场利率大幅上升呢？

最近无风险债券利率的上升趋势应该是市场预期变化和投资者行为变化的共振结果。

首先，经济预期被修正。今年以来，中国经济运行出现了一些积极变化。1月份，社会融资数据反弹超出预期，表明宽信贷取得了一些进展。信贷复苏和扩张对经济增长的支撑作用预计将逐渐显现，促使市场修正此前对经济前景的悲观看法。3月份出人意料的pmi数据进一步强化了这一过程。

其次，通胀预期已经上升。在供需缺口的影响下，今年生猪价格上涨基本没有悬念。一些机构最初预计油价下跌是为了对冲生猪价格上涨，但自去年年底以来，国际油价已经反弹。布伦特原油价格上周上涨至每桶70美元以上，与去年年底相比上涨了30%以上。生猪价格和石油价格双双上涨，近期一些化工产品价格上涨明显，刺激了市场的通胀预期。

第三，政策预期有微妙的变化。市场原本一致预期央行将在4月份下调RRR利率。然而，在央行最近谣传“4月1日RRR降息”后，各方对货币政策方向的看法都发生了变化。一些机构开始认为没有必要在4月份减少RRR。

需要注意的是，早期无风险债券利率的下降趋势意味着基本面和政策宽松预期的强劲下降趋势。最近，市场预期的经济运行变化和通货膨胀政策方向已成为利率上升的重要驱动力。

最后，债券利率的大幅上升也可能与投资者行为的变化有关。随着最近股票市场的上涨，一些资金逐渐从债券流向股票和其他资产，债券市场急剧下跌的一些因素也是资产重新配置的结果。与此同时，利率的快速上升促使一些机构停止亏损，这反过来又增加了市场抛售，加剧了短期调整。

根据wind收集的数据，机构普遍预测3月份的主要经济金融数据将好于2月份，短期内经济稳定的预期可能会继续发酵。许多其他机构认为，今年cpi同比增幅的低点出现在2月份，并自3月份以来一直在上升。今年的高点可能接近3%，通胀预期的上升趋势暂时难以逆转。央行4月份货币政策的运行情况仍有待观察。然而，由于季节性纳税和其他因素，货币市场的利率受到空的限制，可能在未来两周内反弹。上述因素对债券市场利率造成的压力可能会继续存在。

但是，需要注意的是，在当前形势下，市场利率的顶部约束依然明显。首先，经济有望在短期内反弹，但内部增长势头需要加强；第二，在经济反弹乏力的格局下，通胀没有需求支撑，不太可能演变为全面通胀；第三，从历史上看，政策拐点通常落后于经济拐点。在经济增长趋势确定之前，讨论政策拐点还为时过早，流动性仍将保持合理和充裕；第四，金融机构资产不足问题没有得到根本缓解，债券配置需求仍然相对稳定。

目前，广泛信贷的推广和资产价格的上涨在很大程度上取决于低市场利率和持续充裕的流动性。另一方面，利率的持续大幅上升可能不是经济所能承受的，也不利于资产价格的上涨。总的来说，近期中长期市场利率的上升趋势是不可持续的。