申雨田：贸易战之下股市投资里的“危”与“机”

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自金融危机以来，世界各国央行都实施了极其宽松的货币政策或尽最大努力与市场沟通，目的是使市场形成对经济复苏的一致预期，从而增加投资、消费、储蓄和就业。

作者:沈玉田，《财经·豹子》主编

自金融危机以来，世界各国央行都实施了极其宽松的货币政策或尽最大努力与市场沟通，目的是使市场形成对经济复苏的一致预期，从而增加投资、消费、储蓄和就业。这就是问题所在。一旦市场形成强烈的宽松预期，对全球经济复苏过于乐观，它将无法应对货币紧缩带来的冲击。

例如，今年2月以来的全球经济衰退。

美联储收紧货币政策的影响体现了美国股市的暴跌和最近的二次探底。然而，闪电崩盘的根源来自市场对央行长期宽松政策后的经济前景持乐观态度的思维惯性。投资者长期形成的这种思维惯性很容易被利率的突然冲击所放松。在行为金融学中，我们称这种现象为确认偏差——投资者倾向于收集有利于事件发展的证据，而故意忽略不利于事件发展的证据。用白话来说，就是屁股决定脑袋，而不利于你自己投资的消息会被选择性地视而不见，直到有一天，当你发现狼来了...

我们能责怪投资者缺乏理性吗？理论上，你不能。自2008年金融危机以来，美国股市已经上涨了10年。无论是量化宽松、美国股票回购还是经济复苏推动每股收益上升，美国股市的上涨已经深深扎根于人们的心中。因此，空美股的任何策略都是极其危险的，这在业内被称为黑寡妇交易。无论是全球经济还是美国股市的前景，投资者似乎别无选择，只能跟随趋势，他们对经济的乐观看法也非常普遍。

因此，当所有人都在不断囤积交易美国蓝筹股时，当科技巨头法航不断创出新高时，市场低估了美联储持续加息导致的融资成本上升，进而开始影响美国上市公司的利润，进而逐渐暴露出信用风险。

因此，一旦恐慌指数vix上升，就太晚了，巨大的市场抛售是风险估计不足的最有力证据。

中美贸易战也是如此。市场沉醉于中美复苏周期同步和经济深度捆绑的美好，却大大低估了美国和双赤字造成的贸易摩擦。因此，在贸易战急剧恶化的情况下，中美股市都再次对风险进行了重新定价，从而走出了短期二次探底的趋势。

回顾过去，自2016年初以来，在过去两年中，美股走势与沪深300走势一直非常同步，其背后的因素来自中美经济复苏的同步和蓝筹股每股收益的同步。如果我们观察中美蓝筹股的每股收益，对美股强势的支撑主要来自于从回购模式向收益改善模式的转换；中国股票市场源于供给方改革和市场集中度提高带来的改善；在过去2-3年中，两者之间的周期同步和利润提高最终导致相关性显著增加。

这就是问题所在。如果美联储加息的影响对企业融资成本和全球流动性的影响更大，如果中美经济因美国双赤字恶化和中美内部资源严重错配而开始分道扬镳，我们是否需要重新审视本轮全球主要经济体复苏的可持续性和前景是否一如预期？就像当前全球流动性压力正在飙升一样

例如，在货币紧缩和货币紧缩的预期下，中国、美国、欧洲和日本的制造业pmi开始显示出最大的迹象:

好于全球经济事故指数开始由强转弱，现在转为负(当指数为正时，它代表经济数据的实际情况好于预期，而如果为负，则证明实际数据弱于预期。(

然而，无论是美股还是a股，市场仍然充满希望，对未来的复苏没有任何疑问。换句话说，无论是美联储加息的影响，还是突如其来的贸易战，市场都没有充分考虑这些风险。

但这已经结束了。

就目前而言，我仍然认为，在经历了2月和3月美国股市的冲击后，目前的头寸处于双底，因为:

1.美国股市2017年的收益普遍好于市场预期，也远高于欧洲股市。在2018年没有造假之前，强劲的盈利预期将使美国股市继续走高。

2.尽管美联储加息影响了美国股票的回购，但有迹象表明，当美元重返美国时，美国公司的回购行动仍在继续。

3.目前，美联储的超额准备金仍保持在2.1万亿元，流动性仍然很大。

4.美国债务的长期和短期息差没有变成负值，这意味着美国股市仍被空推高，但涨幅可能不大。

因此，尽管美联储最近的一系列货币紧缩过程逐渐暴露了美国公司的信用风险，但在流动性仍然猖獗、回购仍在继续、对每股收益的高预期仍未被篡改的情况下，美国股市尚未达到最高点。

关于中国a股:

1.目前，实际情况来自于市场利率上升+金融监管收紧(资产管理新规落地)+低周转率，整体难以再创新高。年初设定的上证综指3600点可能是今年上半年最高的，甚至是全年最高的。

2.自3月下旬以来，中小企业创新兴起的原因更多是由于机构资金的转移。然而，它只能被描述为在实体面临财务困难时的超卖反弹。目前，无论是从估值还是从自身问题来看，中小创新成为牛的可能性都非常低。

3.尽管蓝筹股最近受到打压，但中小企业的势头有所增强。不过，我还是更喜欢a股的“28结构”，转投中小企业。从市场集中度和利润来看，蓝筹股仍然是主流。没有流动性的提高和监管的放松，只有中小企业的个股才有配置价值，这使得整体难以长期持续改善。

然而，我们应该注意的是，无论市场对未来全球经济的预期如何，一些短期因素(如贸易摩擦加剧)和一些长期因素(如美联储加息)对中美股市都有深远的影响。高波动性将贯穿今年投资的主题。因此，基本面坚实的股票可能不会因为流动性不足而进一步折价；同样，由于贸易战的短期影响，估值良好的股票可能不安全。

只是当前贸易战的短期影响正在被市场慢慢消化，4月至5月应该是中美股市的反弹期。在当前主要经济体复苏脆弱的情况下，如果未来油价继续上涨，贵金属可能是近期最确定的投资。因为油价上涨意味着通胀预期的上升，而美元今年下跌的可能性仍然很大(美国的双赤字恶化)。如果美国经济开始见顶，美国长期债务利率达到峰值并下降，那么美国的实际利率将下降，与黄金的上升相对应。因此，我们可以预见的是，无论黄金是受到短期对冲(贸易摩擦)的推动，还是美国实际利率在中长期内下降，在油价推高通胀、美元和美国债务利率双双下降的背景下，贵金属的走势都将变得引人注目！

只有对a股投资者而言，当今年高波动性逐渐成为常态时，“低买”似乎是无稽之谈，但今年尤其合适；扔高也是空的一句话，但今年应该更频繁地执行。

因为在非常时刻，我们应该使用非常手段。也就是波动的年份，做波段的事情。

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