钟正生：小心加息渐近“警报线”

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美国东部时间2018年3月21日下午，美联储宣布将联邦基金利率上调25个基点，至1.50%-1.75%之间。这一决议符合市场预期。会议声明提出了美联储未来加息的计划，但鲍威尔对通胀的态度比以前温和了。利率决议宣布后，美元和美国股市收盘下跌，而金价和油价大幅上涨。

作者:钟，莫尼塔研究公司首席经济学家，财新智库常务董事

小心提高利率，接近“警戒线”——对美联储3月份公开市场委员会会议的评论

文一中郑声下田然更朔

美国东部时间2018年3月21日下午，美联储宣布将联邦基金利率上调25个基点，至1.50%-1.75%之间。这一决议符合市场预期。会议声明提出了美联储未来加息的计划，但鲍威尔对通胀的态度比以前温和了。利率决议宣布后，美元和美国股市收盘下跌，而金价和油价大幅上涨。我们认为，美联储可能会提高美国股市的利率，在一年内两次加息，或者触及泡沫“警戒线”。

首先，美联储如期加息，资产价格大幅波动

美国东部时间2017年3月21日下午，美联储联邦公开市场委员会(Federal Reserve fomc)召开了最新一次利率会议，并宣布加息25个基点，这与市场预期一致(图1)。会后，市场经历了大幅波动:美元指数迅速跌破90大关，至89.6，最大跌幅为0.87%(图2)；美国股市大幅波动，三大股指先涨后跌。同日，S&P股市收盘下跌0.2%；在会议声明宣布之前，10年期美国国债收益率迅速达到2.9%的高点，但随后继续回落，收于2.88%；黄金价格大幅上涨，在短时间内上涨超过0.7%；油价上涨超过3%(图3，图4)。

其次，美联储将在未来更快地加息！

1.美国经济增长无忧无虑

3月份利率会议的声明与1月份没有太大不同，但位图和经济预测显示，美联储对未来更加乐观。

在经济方面，美联储对2018年和2019年的经济增长预测分别为2.7%和2.4%，高于2017年底2.5%和2.1%的增长预测。特别是，该声明补充说，“最近几个月的经济前景已经得到加强”，经济活动将在“中期”适度扩大(图5)。

在就业方面，美联储预测2018年和2019年的失业率分别为3.8%和3.6%，略低于2017年底3.9%和3.9%的预测值(图5)。美国2月份非农就业数据大大超出预期，失业率稳定在4.1%，连续第五个月保持在2000年以来的最低点，劳动力市场的改善超过预期(图6)。

2.通胀预期相对温和

“通货膨胀率略有上升”。与1月份联邦公开市场委员会(fomc)会议中略带鹰派色彩的会议记录以及鲍威尔2月27日在国会听证会上的证词相比，本次会议声明和鲍威尔会后讲话中的通胀措辞略显温和。美联储(Federal Reserve)表示，基于调查的通胀指数几乎没有变化，而基于市场的通胀指数有所上升，但仍处于低位，并强调将根据数据变化谨慎引导“逐步加息”。保持2018年的通胀预期，并略微提高未来两年的核心通胀预期。

3.未来加息将会更快

与去年12月发布的位图相比，该位图有明显的变化。美联储预计在2018年至2020年期间分别加息3至4次、3次和2次，而在去年年底，它预计在2018年和2019年分别加息3次和2次。美联储希望再次加息，但市场并不买账。根据芝加哥商品交易所的“美联储观察”，6月份美联储加息25个基点至1.75%-2%区间的可能性从75.5%降至74.9%；从9月到这个时间间隔的概率从36.8%下降到35.8%。市场的这一反应可能与新任主席的态度略有软化有关，但如果美国经济继续好转，美联储将逐步引导市场提高加息预期。

第三:新主席说了什么？

1.鹰派的态度已经软化

今年2月27日，鲍威尔在国会听证会上表示，他的证词对资本市场产生了重大影响。当时，他明确指出，他将“进一步”加息，以防止经济过热，并表示市场波动不会阻止美联储加息，因此市场判断鲍威尔加息的态度更加强硬。在这次新闻发布会上，鲍威尔显然为空的加息政策留出了更大的调整空间。

鲍威尔强调，过快或过慢的通胀趋势都不可取。美联储将争取通胀“中间地带”，以促进长期经济增长，并允许通胀在2%的长期目标中心左右上下波动。可以看出，美联储后来的加息将更加灵活。

2.坚持政策独立

鲍威尔说，过去的数据只代表过去的情况，过去的表现对当前的决议没有参考价值。未来的政策调整应该基于预期，预期可以双向改变。关于加息25个基点的决议，鲍威尔认为，“目前的决议结果是目前最合理的选择。”在谈到美联储货币政策的操作框架时，他表示，目前的体系运行良好，个人认为目前没有必要急于做出改变。此外，鲍威尔明确表示，市场可以信任美联储做出合理和中立的判断，永远不会受到中期选举等外部因素的干扰。可以看出，鲍威尔对美联储自身的操作框架和决策议程充满信任和信心，市场预期和其他外生变量对美联储决议的干扰可能有限。

3.贸易战是一个潜在的威胁，但它并不急于引发

鲍威尔对市场关注的贸易战的态度相对中立。他认为，贸易战目前并不紧迫，风险指数仍然较低。鲍威尔提到，贸易战更有可能不是全球性的，但展望未来，反复的贸易战和报复性制裁将是隐患。

4.对媒体的开放程度还有待观察

此前，市场对鲍威尔寄予厚望，希望他能加强美联储与外界的沟通，并认为鲍威尔已经表明，他希望在他担任总统期间，新闻发布会更加非正式，并可能在每次新闻发布会后发表更多声明。然而，在回答相关问题时，鲍威尔表示，他仍在等待见到外界，信息交流的频率仍需确定。他不想发布错误的信号来误导市场。此外，本次新闻发布会的发言时间只有43分钟，明显短于前主席耶伦平均1小时的发言时间。

第四:加息两次还是引爆美国股市的风险？

这次会议总体上没有超出预期，但今年我们一直在提醒自己，加息可能会给美国股市带来风险。在此前的股市崩盘之前，美联储迅速加息，最终导致股市泡沫破裂。这一次，美联储的加息非常缓慢，而且没有迹象表明美联储会在过去快速加息。然而，与以往不同的是，美国债券收益率长期处于低位，美联储可能会在不尽快加息的情况下，引爆股市泡沫。

在过去的加息周期中，美国国债的长期和短期收益率都上升了，但短期收益率上升得更快，因此收益率曲线是平坦的。目前，美国国债收益率曲线显示出同样的趋势。以2000年和2007年股市崩盘前的数值为参照，绘制出支撑趋势，当前利率曲线非常接近这条“警戒线”。简而言之，美联储有可能再次加息两次，这将导致警报响起。根据过去的情况，股市在达到“警戒线”六个月至一年后将面临大幅下跌。面对从过去吸取的如此多的教训，美联储今年的加息注定是极其复杂的，以避免市场冲击。投资者需要时刻保持警惕，不要利用这场大火。

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