鲁政委：年内降准空间有多大？

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今年4月，央行下调了RRR基准利率，并取代了mlf，这引发了市场猜测，市场今年将继续下调RRR基准利率。由于mlf的主要持有人是大中型银行，RRR减持释放的增量资金主要流向城市商业银行等小银行。

作者:兴业银行、华富证券首席经济学家，中国首席经济学家论坛鲁正伟主任。

作者:陆政委，郭。

摘要:

今年4月，央行下调了RRR基准利率，并取代了mlf，这引发了市场猜测，市场今年将继续下调RRR基准利率。由于mlf的主要持有人是大中型银行，RRR减持释放的增量资金主要流向城市商业银行等小银行。

自2016年以来，由于存款和银行间负债增速下行的压力，信贷需求仍然相对强劲，小银行不得不通过消耗超额准备金来支撑资产的增长，导致超额准备金率大幅下降。2018年，m2增速可能继续徘徊在低位，银行间负债将继续面临收缩压力。然而，经济的稳定运行和表外融资的回归意味着信贷需求仍然不弱。在此基础上，我们从小银行的资产负债表中估计了当年准备金率可能的调整幅度。结果显示，空年可能仍有0.5-1.5个百分点的存款准备金率下降。

4月17日，央行宣布，从2018年4月25日起，大型商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、非县域农村商业银行和外资银行的人民币存款准备金率将下调1个百分点；同一天，上述银行将按照“先借后还”的顺序，用RRR降息释放的资金偿还中央银行的中期贷款。这一举动引发了对今年RRR股市继续下跌的各种猜测。央行指出，大约9000亿元人民币将在操作当天偿还给多边基金。根据mlf股票数据，偿还后仍有约4万亿mlf剩余，其中约2.8万亿将在一年内到期。这意味着今年可能仍会有mlf的空。

那么，央行会在今年继续降低RRR利率并取代mlf吗？如果RRR继续下降，空区间有多大？本文将对此进行分析。

值得注意的是，替代mlf与普通mlf相比有明显的偏差。在2017年3月发布的《流动性总量与结构:从央行到商业银行》报告中，我们指出，通过公开市场操作释放基础货币的方式造成了明显的流动性分层，通过反向回购和mlf释放的流动性更多地流向了大银行和其他一级交易商。因此，在RRR减持日持有mlf的大银行需要用RRR减持资金偿还mlf，并获得较少的增量资金；然而，城市商业银行和非县农村商业银行获得更多的增量资金，因为他们持有较少的mlf。央行相关负责人也表示:“根据2018年第一季度末的数据，mlf在运营当天偿还约9000亿元，增量资金释放约4000亿元。大部分增量资金被释放给城市商业银行和非县级农村商业银行。”[1]

当mlf降低并被替代时，城市商业银行和非县级农村商业银行的部分法定准备金转化为超额准备金，超额准备金率提高，但大银行的超额准备金率受影响较小。因此，有必要关注城市商业银行等小型金融机构的流动性，分析mlf是否会被降低和取代。

1.从商业银行的资产负债表中了解准备金率

商业银行的资产包括库存现金、中央银行存款准备金、贷款和银行间资产等。商业银行的负债包括存款、银行间负债和发行的债券。其中，存款准备金取决于存款和存款准备金率的变化。由于资产等于负债和权益的总和，我们可以得到以下公式:

(α+β) *存款+手头现金+贷款+银行间资产+外国资产+其他资产=存款+银行间负债+已发行债券+所有者权益

其中，α和β分别代表超额准备金率和法定准备金率，二者之和在此定义为实际准备金率。由此，我们可以得出:

1-α-β=[总资产(不包括准备金)-非存款负债(包括所有者权益)]/存款

可以看出，当商业银行资产快速扩张，而存款和其他非存款负债扩张相对缓慢时，其实际准备金率将面临下行压力。这种下降可以通过两种方式实现，一是法定存款准备金率的降低，二是超额准备金的消耗。

因此，通过分析商业银行资产负债的变化，可以了解法定准备金率的调整和超额准备金水平的变化。考虑到RRR减仓替代mlf只会影响城市商业银行等小银行的超储水平，下面的分析将主要基于中国的小银行[2]。在这里，实际准备金率是通过小银行的准备金存款与非金融机构和家庭负债的比率来衡量的。数据显示，小银行总资产(不含准备金)与非存款负债之差的增长率和存款增长率之差的变化与实际准备金率的变化基本一致。

2.小银行准备金率的历史变化

上图显示，自2014年以来，小银行的实际准备金率一直在下降。这一下降过程可分为两个阶段:第一阶段，从2014年到2015年，实际准备金率下降的主要驱动力是法定准备金率的下调。2014年6月，发放农业相关和小额贷款的商业银行占RRR减排目标的0.5个百分点。2015年，中小存款类金融机构法定存款准备金率下调2.5个百分点，涉农小额贷款占标准城市商业银行和非县域农村商业银行的比例下调1个百分点。

第二阶段，自2016年以来，小银行实际准备金率的下降主要表现为超额准备金率的下降。根据实际准备金率和法定准备金率之间的差异估计超额准备金率[3]表明，自2016年以来，小银行的超额准备金率呈下降趋势。截至2017年第三季度，小银行超额准备金率仅为1.6%，比2015年同期低约0.6个百分点。2011年，货币政策趋紧，准备金率多次上调，与2012年至2015年同期相比，2016年超额准备金率比历史平均水平低0.3个百分点，2017年前三季度进一步扩大到0.5个百分点。低超额准备金率使得小银行的流动性比以前更加脆弱，因此2017年银行间出现了许多流动性紧张的情况。

造成这一现象的原因是，2016年和2017年小银行存款和同业负债的增速均低于总资产的增速，这使得小银行不得不通过消耗超额准备金来支撑资产的增长。从负债角度来看，m2增速放缓使小银行存款增速从2015年的20.2%小幅降至2017年前三季度的20.0%，金融去杠杆化使小银行同业负债增速从2015年的27.4%大幅降至2017年前三季度的15.7%。从资产角度看，2016年以来的经济复苏使得贷款需求相对强劲。尽管银行间资产增速明显放缓，但仍高于20%

3.预计year/きだ0/的存款准备金率会降低

展望2018年，经济运行预计将保持相对稳定。此外，表外融资有向表内融资转移的动力，信贷需求相对较强。根据央行发布的银行家问卷调查，2018年第一季度贷款需求指数为70.9%，比去年同期增长2.9个百分点。然而，在稳健中性的货币政策下，m2增速难以明显反弹，银行间负债将继续面临收缩压力。这意味着，如果法定准备金率不降低，小银行已经很低的超额准备金将继续被消耗，流动性风险的可能性将显著增加。这可能是央行选择在经济运行仍相对稳定的情况下将法定存款准备金率下调1个百分点的重要原因。

那么，是否有一个/0/房间的准备金率会在年内继续降低？我们可以分析小银行的资产负债表。就存款而言，小型银行存款的增长率与m2的增长率密切相关。虽然到2018年12月，在基数较低的影响下，m2增速可能会有一定程度的跃升，但全年大部分时间m2增速可能会继续徘徊在9%以下。因此，2018年小额银行存款增速可能略低于2017年。

从贷款来看，一方面，2018年经济运行总体稳定，但正如我们在2018年4月《开启常态化和RRR减息新时代——更新中国季度经济数据预测》中指出的，下半年经济增速可能会因货币环境收紧而面临小幅下行压力，这将进一步影响融资需求。另一方面，表外融资有向表内融资转移的动力。此外，在加大对小微企业融资支持的政策导向下，与小微企业联系更加紧密的小银行贷款增速仍得到支持。总体而言，2018年小型银行贷款增速可能接近2017年水平。

从银行间业务来看，在收紧监管政策和mpa评估的指导下，2018年商业银行的银行间资产负债仍将面临收缩压力。

在此基础上，我们可以估计不同情况下小银行实际准备金率的变化。假设2018年小银行存款增速低于2017年，但贷款增速接近2017年，银行间资产和非存款负债增速明显放缓，实际准备金率需要比2017年低1.5-2.5个百分点。实际准备金率的变化包括法定准备金率的变化和超额准备金率的变化。考虑到2017年超额准备金率水平已经很低，2018年继续下降的空也不大，实际准备金率的变化更有可能是法定存款准备金率的变化造成的。自2018年4月法定存款准备金率下调1个百分点以来，仍可能有0.5-1.5个百分点的下调/0/房。

注意:

[1]资料来源:http://www . PBC . gov/goutingjiaoliu/113456/113469/3522117/index。

[2]中资小银行是指境内外总资产在3000亿元以下的中资银行，包括恒丰银行、浙商银行、渤海银行、小城市商业银行、农村商业银行、农村合作银行和村镇银行。

[3]考虑到部分城市商业银行和非县域农村商业银行已经享受到了有针对性的RRR减息，我们根据有针对性的RRR减息的时间和范围降低了计算中使用的法定存款准备金率。在2014年6月定向RRR降息时，央行指出，“定向RRR降息覆盖约三分之二的城市商业银行、80%的非县域农村商业银行和90%的非县域农村合作银行。”考虑到城市商业银行和非县级农村商业银行的规模较大，假设规模在70%左右的小银行享受到了有针对性的RRR减息。

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