李超：无风险利率近期或进入W型第二底部

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报告指南

本周，央行继续下调mlf和tmlf到期日，这意味着未来降息的可能性不大，后续货币政策将更加注重结构调整，而RRR下调的可能性也是有针对性的RRR下调，如有针对性的RRR对受洪灾影响较大地区的金融机构进行下调。需要指出的是，随着特别债券发行即将结束，市场对债券市场供给的担忧已经减弱，无风险利率的W型趋势在近期出现在第二个底部的第一个条件已经满足，交易机会的概率很高，收益率曲线将趋于平缓。然而，在信贷扩张和经济复苏的大环境下，空利率大幅下降，难以回到此前2.5%的低位，短期交易机会结束后，有必要关注利率上升的风险。

央行降低了到期的最低贷款利率和最低贷款利率，降息的可能性也降低了

7月15日，中国人民银行启动了4000亿元中期贷款业务。该mlf操作是本月到期的两个mlf期限和一个定向中期贷款工具(tmlf)的延续。本月有4，000亿mlf和2，977亿tmlf到期。央行的一次性降息也通过降低tmlf利率打消了结构性降息的预期。我们预计央行近期降息的可能性不大。自5月央行收紧短期流动性以来，短期资本利率上下波动。在6月30日的季末，dr007收于2.3%，这是疫情爆发后的第一次。自7月份以来，dr007一直在7天期反向回购利率上下波动，并多次上涨。央行通过流动性调整取消了空空间的降息举措。下周，将有2000亿mlf，2977亿tmlf和3300亿反向回购到期。预计央行将继续保持合理充足的流动性，很有可能保持资金的紧张平衡。7月20日，lpr报价将与之前持平。

在不久的将来，无风险利率将有机会向W型的第二个底部移动

我们此前提出无风险利率可能形成W型底部，并强调跟踪7月和8月两个信号判断W型第二个底部的出现:一是市场不再担心债券市场的供给；第二，在市场博弈中释放宽松的货币政策工具。截至目前，抗疫专项债券已发行12期，共发行7200亿元，完成1万亿元发行任务的72%。随着特别债券发行的结束，市场对债券市场供给的担忧有所减弱。此前，财政部强调，应在6月和7月适当减少一般国债和地方国债的发行，并为发行特别债券留出空间。/0/房间，7月除外。但是，在信贷扩张和经济复苏的大环境下，空利率大幅下降，因此很难回到此前的2.5%的低点，应注意短期交易机会结束后利率的上行风险。第四季度是货币政策工具退出和短期流动性变化的最重要观察期。如果流动性确认了拐点，无风险利率上升的中期趋势就可以得到确认。从分配价值的角度来看，

未来的货币政策工具可能只有结构性的RRR缩减操作

年中，“保就业”的核心矛盾没有解除，货币政策的基调将保持稳定和适度宽松。然而，随着经济增速逐步恢复到合理区间，货币政策将更加注重结构性调整，整体宽松的可能性将会降低。结构性调整，如提高再融资的再贴现额度、降低再融资的再贴现利率、创新直接货币政策工具等，将有助于引导资金更有效地支持实体经济，特别是民营小微企业，从而稳定就业。我们判断降息的可能性不大。至于RRR降息，由于货币乘数过高，央行不太可能再次全面降息RRR，而只是有针对性地降息RRR，比如有针对性地对受洪灾影响较大的地区的金融机构进行RRR降息，并为受影响的企业提供信贷支持。我们建议关注10月底政治局会议的调整和短期利率变化，以跟踪货币政策的确定性边际变化。

扩大信贷仍是货币政策的重点，下半年社会融资m2增速波动较大

未来，宽货币+宽信贷的货币政策基调仍将向宽信贷倾斜，信贷扩张仍是货币政策的重点。预计下半年社会金融和m2增速将保持在较高水平，社会金融年均增速有望达到13%。m2增速将达到12%，比去年底分别高出2.3和3.3个百分点。除全年支持约20万亿信贷外，发行政府债券和逐步配置财政资金也将支持社会金融

风险警告

货币政策收紧超出预期

本文摘自《李超的宏观研究与资产配置》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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