皮海洲：新《证券法》未能解决的三大问题市场应予以正视

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“政府部门应当设立投资者赔偿基金，如果违法主体不能赔偿投资者的损失，赔偿基金将赔偿投资者的损失。”

最近，备受资本市场关注的《证券法》修订草案(四读)终于在十三届全国人大常委会第十五次会议上获得审议通过。新《证券法》在登记制度改革方面有许多亮点，提高了违规成本，保护了投资者，为中国资本市场的下一步发展提供了法律保障。

由于不同时期法律修订的重点不同——例如，此次证券法修订的重点在于登记制度的改革，因此在法律修订中不可避免地会出现未解决的问题。《证券法》的修订仍存在三大问题，需要市场和管理层的关注。

首先是上市公司股权结构不合理。a股上市公司股权结构不合理是一个长期存在的问题。为了解决这个问题，a股市场早在2005年就进行了股权分置改革。这一改革解决了上市公司“非流通股”不能上市流通的问题，但并没有从根本上解决上市公司股权结构不合理的问题。控股股东的支配地位没有明显改善，初始流通股比例低的问题依然存在。随着原有的“非流通股”上市流通，a股市场甚至成为一些限制性股东的提款机，成为困扰a股市场的一个重要问题。

产生这一问题的原因在于原《证券法》第50条的规定，即“股份有限公司申请股票上市应当具备以下条件”，第三条规定是:公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上；公司股本总额超过4亿元人民币的，公开发行的股份比例应在10%以上。这意味着首次公开发行公司只有在初始规模达到总股本的25%时才能上市，而总股本超过4亿股的公司只需达到总股本的10%。正是这一规定的存在，导致限制性股票的规模是每一次新股上市的初始规模的几倍。对于总股本超过4亿股的公司来说，限售股甚至是初始流通股的9倍。

对于上述问题，新《证券法》没有给出明确的解决方案，只是将问题委托给了交易所层面。新《证券法》第47条规定，申请证券上市，应当符合证券交易所上市规则规定的上市条件。证券交易所上市规则规定的上市条件应当要求发行人的经营年限、财务状况、最低公开发行比例、公司治理和信用记录。其中，“最低公开发行比例”还涉及股权结构。因此，我希望这个问题能够引起各方的关注，并在交流层面得到切实解决。

其次，如何让投资者得到补偿。新《证券法》高度重视投资者保护，特别设立了第六章“投资者保护”，创造性地提出了“代表人诉讼”制度。这对保护投资者的利益将起到非常重要的作用。但是为了保护投资者，对投资者实施补偿是非常重要的。如何让投资者得到补偿是a股市场需要正视的问题。如果这个问题得不到解决，新证券法对投资者的保护将打折扣。

第三，证券市场的罚款和罚金应优先用于补偿投资者。然而，证券市场有其特殊性，各种违法行为损害了投资者的利益。因此，对证券市场违法行为的罚款和处罚应优先给予投资者补偿。政府部门应该建立一个投资者赔偿基金，如果违反者不能赔偿投资者的损失，该基金将予以赔偿。