姜超：货币宽松加码 利率下行未止

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作者:蒋超，首席宏观分析师，中国首席经济学家论坛高级研究员

货币宽松过重，利率不停——评央行降息(海通宏观调控蒋超、姜培山、李)

摘要

2019年1月4日，央行宣布将金融机构存款准备金率下调1个百分点，其中2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。与此同时，2019年第一季度到期的中期贷款(mlf)将不会延期。我们的评论是:货币宽松政策过重，利率下降。

央行将RRR利率下调了1个百分点。中央银行于1919年1月宣布，mlf将由RRR减息取代，金融机构存款准备金率将分别于1月15日和1月25日下调0.5个百分点。与此同时，1919年第一季度到期的mlf将不再延期。1月2日，央行宣布将调整小微企业贷款标准，将普惠金融的目标从19年前的“单户信贷500万元以下”下调至“单户信贷1000万元以下”。根据央行的计算，RRR降息将释放约1.5万亿元。考虑到tmlf即将进行的调整和普惠金融有针对性的RRR下调评估标准以及第一季度到期的mlf置换，释放的长期资本净额约为8000亿元。

在春节前对冲压力。今年1月，这些基金将面临反向回购和mlf到期、春节前提现需求、纳税和提前发行地方债券等挑战。央行指出，这一安排基本上可以对冲今年春节前现金交割造成的流动性波动，并继续加大对小微企业和民营企业的支持力度。同时，替代多边基金可以降低相关银行的利息支付成本，从而降低实体经济的成本。

货币宽松政策过重。在过去的18年里，央行多次下调RRR利率，增加再融资的再贴现金额，并创造了tmlf工具，货币政策的实际宽松程度一直在增加。1918年12月召开的中央经济工作会议和中央银行货币政策例会，以及1919年1月召开的中央银行工作会议，都提到要加强反周期调整，及时进行预调和微调，这意味着在当前总需求疲软、信贷面广的宏观环境下，为了保持信贷的合理增长和社会融合，流动性将继续保持合理和充裕。

利率的下降趋势没有停止。下调存款准备金率意味着短期流动性将保持充裕，近期的资本扰动将被对冲，这有利于推动短期利率下调，从而打开长期利率下调空.的大门展望2019年，我们认为债券市场仍在好转，主要受三大因素支撑:一是基本面继续下滑，通缩风险重现；其次，央行的货币宽松政策仍在继续，空.方面仍将下调未来存款准备金率为了疏通信用传导，央行可以降低公开市场竞价利率；第三，美国经济增速明显放缓，美国加息周期即将结束，海外因素对国内利率下降趋势的制约已经消退。此外，随着宽松的货币政策和民营企业解困政策的实施，再融资风险趋于降低，信用风险得到缓解。建议主要配置利率债券和优质信用债券。

2019年1月4日，央行宣布将金融机构存款准备金率下调1个百分点，其中2019年1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点。与此同时，2019年第一季度到期的中期贷款(mlf)将不会延期。我们的评论是:货币宽松政策过重，利率下降。

1.央行将RRR总体利率下调了1个百分点

中央银行于1919年1月宣布，mlf将由RRR减息取代，金融机构存款准备金率将分别于1月15日和1月25日下调0.5个百分点。与此同时，1919年第一季度到期的mlf将不再延期。1月2日，央行宣布将调整小微企业贷款标准，将普惠金融的目标从19年前的“单户信贷500万元以下”下调至“单户信贷1000万元以下”。

据央行测算，此次RRR降息将释放约1.5万亿元人民币，考虑到即将到来的tmlf调整和普惠金融有针对性的RRR降息评估标准，以及第一季度到期的mlf置换，释放的长期资本净额约为8000亿元人民币。

2.春节前规避压力

央行指出，这一安排基本上可以对冲今年春节前现金交割造成的流动性波动。2019年1月，基金将面临反向回购和mlf到期、春节前提现金需求、纳税、提前发行地方债券等挑战。1月，mlf于1月15日到期，因此1月15日的RRR下调主要用于替代到期的mlf，应对1月中旬纳税带来的资金波动，1月25日RRR继续下调将有助于缓解春节前夕现金支取需求的流动性压力。RRR的全面削减也是为了继续增加对小型和微型私营企业的支持。央行表示，替代多边基金可以降低相关银行约200亿元的利息支付成本，这些利息将通过银行传递，降低实体经济的成本。

3.货币宽松加代码

在过去的18年里，央行一再降低RRR利率，增加再融资和再贴现的金额，并创造了tmlf工具。货币政策的实际宽松程度一直在增加。1818年12月召开的中央经济工作会议和中央银行货币政策例会，以及1919年1月召开的中央银行工作会议，都提出要加强政策的反周期调整，及时进行预调整和微调。1月4日，总理在银监会座谈会上也提到，要充分利用RRR综合减排、RRR定向减排、再融资和再贴现等政策工具，加大对实体经济特别是民营和小微企业的支持力度，为保持经济平稳健康发展提供支持。

目前，经济总需求仍然疲软。1818年12月，制造业采购经理人指数跌破了繁荣和衰退的分界线，并创下3月16日以来的新低，以及2009年以来同期的新低。与此同时，货币政策的传导仍不顺畅，尽管央行多次下调标准，并采取了一系列措施鼓励和支持民营企业融资。然而，广泛信贷的效果尚未得到证实。到1818年11月，各种口径下的社会融资增长率仍在下降，这意味着为了维持未来信贷和社会融资的合理增长，流动性仍将保持

4.利率没有停止下降

下调存款准备金率意味着短期流动性将保持充裕，近期的资本扰动将被对冲，这有利于推动短期利率下调，从而打开长期利率下调空.的大门展望2019年，我们认为债券市场仍在好转，主要受三大因素支撑:一是基本面继续下滑，19年来经济概率继续下降，通缩风险重现，支持无风险利率继续下降；其次，央行的货币宽松政策仍在继续，空.方面仍将下调未来存款准备金率为了疏通信贷传导，央行可能会降低公开市场竞价利率，这将有助于利率继续下降；第三，美国经济增速明显放缓，美国加息周期即将结束，海外收紧对国内利率下降趋势的限制消失。

就信用债券而言，宏观经济趋于回落，不利于信贷基本面，但减税、减费和资源价格下降有利于降低企业成本。此外，随着宽松的货币政策和民营企业解困政策的实施，再融资风险趋于降低，信用风险得到缓解。建议主要配置利率债券和优质信用债券。

本文摘自《蒋超宏观债券研究》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
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