张锐：全球金融市场今年将波澜不惊

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原油市场的影响因素比股票市场、债券市场和黄金市场的影响因素要神秘得多。

张锐

受潜在力量和上覆压力因素的影响，无论是美元还是美国股市，还是石油和黄金等大宗商品，2019年的最终表现都不会像去年那样跌宕起伏。总体判断是，今年全球资产价格总体水平可能分阶段上升，但年度增幅将是有限的；同样，周期性的下跌也不足以抹黑全年的市场业绩。

金融资产价格都基于经济基本面，2019年全球经济增长的确有许多驱动力。一方面，所有国家的财政政策都将朝着积极的方向发展，其中1.5万亿美元的基础设施投资计划将于2019年正式启动，日本可能会推出10万亿日元(878.7亿美元)的财政刺激政策，以抵消消费税上调的影响，增加修复自然灾害的公共设施支出。中国决定实施更大规模的减税和减费计划，三大经济体的投资不可低估。另一方面，美国与欧盟、欧盟与日本之间的零关税贸易协定于2019年正式实施，区域自由贸易将形成一定规模的溢出红利。与此同时，中国在投资、市场开放和改善商业环境方面不断推出创新政策，在增强全球经济实力方面发挥了越来越明显的作用。在这种情况下，资产价格有一定的上升势头。

然而，2019年世界经济的发展速度不可避免地会受到诸多因素的制约，这种上升趋势可能充满波折。一方面，尽管美联储继续加息的态度有所软化，但货币政策收紧的趋势不会改变，欧洲央行(European Central Bank)已明确表示，将从今年起完全停止债券购买计划，并可能选择首次加息，这将不可避免地削弱全球经济增长所需的流动性支持。另一方面，中美之间的贸易谈判仍然存在变数。如果双方再次陷入僵局，回到对抗状态，将不可避免地对世界贸易产生深刻影响。此外，除了贸易保护主义和单边主义将继续在世界范围内蔓延之外，世界贸易组织的协调作用正在逐渐减弱，多边贸易面临严峻挑战，双边贸易继续加强，全球贸易面临分裂和撕裂的危险。因此，国际货币基金组织(imf)将2019年全球贸易额预测从此前的4.2%下调至4%。显然，随着这些约束的发酵和共鸣，金融市场很难表现出色。

就美元而言，自美联储(Federal Reserve)开始加息周期以来，美元已连续36个月强劲上行，最高点达到103.82点。由于美联储(Federal Reserve)仍有加息的预期，而美国经济正在放缓而非停滞，更不用说衰退了，2019年美元市场仍将出现一波上涨，如果加息超过两次，美元指数将从97升至105左右。退一步说，即使美联储停止加息，其他国家也不会加息，美元仍有理由保持高位。然而，根据国际货币基金组织的预测，美国2019年的经济增长率仅为2.5%，美元本身确实被高估了约10%。与此同时，美国财政赤字高达国内生产总值的100%，美国政府将继续发行国债来货币化债务，这将不可避免地抑制美元。这样，美元数值中心在2019年可能会小幅下移，但整体下蹲率肯定不会太深。

从美国股市的表现来看，自2109年以来，美国股市波动剧烈。在新年的第一周，道琼斯、纳斯达克和S&P 500都收于一个小的正线。然而，要扭转市场由牛市转为熊市的趋势似乎非常困难，而苹果、亚马逊和微软等五大科技公司的股价并没有随着新年的到来而出现任何逆转的迹象，这并没有动摇市场对美国股市将会熊市的判断预期。更重要的是，美国已经进入经济扩张周期的后期阶段。加息的滞后效应和税制改革的边际递减效应将同时对2019年的经济主体产生负面影响。此外，经过10年的牛市，美国股市存在一定的泡沫成分，需要挤出去。因此，尽管美国股市可能在今年某个时候上演了反抽，但并不排除年度高点，但它仍然没有改变美国股市估值中心的下行趋势。仅仅因为经济基本面和企业盈利能力仍有一定程度的支撑，而且正如Powell所说，美联储将根据金融市场随时调整“收缩表”的力度，空美股的下跌势必不会太离谱。

进一步观察与美元保持跷跷板效应的黄金走势，尽管美联储继续加息的预期对美元形成了进一步的支撑，但加息次数和加息频率都大大减弱，有利于缓解金价上涨的压力；另一方面，毫无疑问，全球经济作为一个整体正在走弱，今年发生地缘政治事件的可能性仍然很高。全面风险厌恶情绪的上升可能会推动黄金创造一个良好的市场。从技术角度看，自2001年金价未能触及每盎司2，000美元(最高价为1，920美元)以来，金价迎来了一轮7年的回调，近5年来金价一直在1，100-1，400美元/盎司的区间波动，不仅处于相对较低的水平，而且处于相对稳定的底部，突破1，100美元/盎司的可能性很小。然而，只要金价能在2019年突破1，400美元/盎司的阻力位，金价就有可能出现阶段性高点。不过，由于抑制了加息预期，空黄金的短期涨幅应该不会很大。

在债券市场，市场担心美国经济将放缓，风险厌恶情绪将永远处于升温和增强的状态。与黄金一样，美国国债将成为最理想的年度避险投资产品。值得注意的是，自去年底以来，美国国债收益率多次倒挂并持续下跌，而同期政府债券价格持续上涨，市场追逐和抢购的氛围非常浓厚。虽然短期投机资本为实现利润而进行的抛售行为会使政府债券价格出现一定程度的波动，但不会改变其年度上涨的总体趋势。

原油市场的影响因素比股票市场、债券市场和黄金市场的影响因素要神秘得多。从理论上讲，当美国股市在2018年第四季度回落时，已经被抑制了近一年的油价应该会获得一个难得的上涨机会，但最终结果是油价和美国股市将同时向同一个方向下跌，这表明影响原油价格的因素十分复杂。值得注意的是，尽管欧佩克+在进入新的一年后以每天120万桶的总规模启动了减产协议，但油价出现了良好的反弹，但这种反弹是否会持续仍有待观察。必须正视这样一个事实，即在全球经济增长速度开始放缓、原油需求随之下降的同时，美国原油产量和出口量将继续扩大，短期内难以打破原油供大于求的不平衡生态。因此，尽管wti原油和Brent原油的价格因空而上涨，但最终不会有乐观的结果。

值得指出的是，与今年美国股市不可避免的回调相比，新兴市场股票对市场更具吸引力。一方面，2019年新兴市场经济增长总体好于发达经济体，如果美元走弱，基金也将获得重新进入新兴市场的动能；另一方面，近年来，新兴市场股票市场的调整幅度大于发达市场，泡沫成分被有效挤出，市场估值处于底部，投资价值开始凸显。基于此，摩根士丹利在最新报告中将2019年新兴市场股票的投资评级从“减持”上调至“增持”。据摩根士丹利称，到2019年底，摩根士丹利资本国际新兴市场指数将上涨8%，预计仅比标准普尔500指数上涨4%。然而，必须指出的是，在过去两轮美国股市熊市中，摩根士丹利资本国际的发达经济体和新兴市场都出现了50%或更多的回调。尽管此前新兴市场股票的下调幅度不小，但美国股市的异常变化所带来的干扰不可低估，事实正是如此。新兴市场股票在新的一年里不太可能有一个令人惊讶的市场。