经济料平稳开局 市场预期边际改善

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今年以来，中国宏观经济有望平稳启动，第一季度国内生产总值增长预计在6.3%左右，尤其是通过反周期调整，如年初RRR减税和减税以及加快发行特殊债券。超出预期的减税、股市明显复苏等因素使得未来增长预期略有提高。但与此同时，经济运行仍面临一些突出问题，如世界经济放缓、国内汽车市场大幅下滑、房地产市场调整风险、社会流动性宽松效应未得到有效传导等。

□国家信息中心经济预测部

第一季度经济增长适度放缓

年初以来，生产侧压力仍然较大，新动能增长迅速；需求方出现分化，投资稳定并在上升，消费需求疲软，外部需求下降。中国经济将在第一季度适度放缓。

一是工业生产放缓，服务业运行平稳。

工业生产的增长率已经放缓。1-2月，规模以上工业企业增加值同比增长5.3%，增速同比放缓1.9个百分点，比2018年12月下降0.4个百分点。工业生产面临巨大的下行压力，预计第一季度工业生产将增长约5.6%。导致工业生产放缓的主要因素有:第一，汽车生产和销售的大幅下滑拖累了工业生产，1月和2月汽车生产和销售分别下降14.1%和14.9%，汽车制造业增加值下降5.3%。第二，外部需求疲软抑制了出口导向型产业的生产。1月和2月，工业企业出口交货值同比增长4.2%，同比下降5.3个百分点。第三，1-2月高科技制造业产量仅增长6.4%，同比下降5.5个百分点。其中，集成电路和智能手机的产量分别下降15.9%和12.4%；集成电路及自动数据处理设备的出口货量分别下跌百分之八点五及百分之十点七。然而，还应注意的是，大规模减税和减费、大力改善商业环境以及新动能的快速增长有力地支持了工业生产。1月和2月，战略性新兴产业增长10.1%，3d打印设备、石墨烯、新能源汽车等产品产量增幅在50%至200%之间。

服务业保持平稳运行。1-2月，全国服务业生产指数增长7.3%，继续保持良好发展态势。据估计，第一季度服务业将增长约7.2%。第一，现代服务业发展迅速，信息传输、软件和信息技术服务业、租赁业和商务服务业分别增长26.5%和7.9%。二是股指大幅上涨，交易量大幅增加，股票市场、债券市场和货币市场更加活跃。金融业有望成为服务业增长的重要推动力。三是传统服务业转型升级加快，医疗、旅游、休闲等服务市场保持强劲势头。第四，服务业对外开放进一步扩大。《外国投资法》增强了投资者的信心和中国市场对外国投资的吸引力，金融和其他服务业迎来了新一轮的快速发展。然而，随着商品房销售的降温，房地产业的生产可能会放缓，而工业生产的放缓也将影响到生产性服务业。

二是投资需求有望改善，消费外贸需求减弱。

投资已经稳定并反弹。1-2月，中国固定资产投资增长6.1%，同比增长0.2个百分点。预计第一季度投资将增长6.3%左右。首先，拟建项目的数量增长良好。根据国家投资项目网上审批监管平台的数据，2018年全国范围内拟立项项目数量增长15.5%。几个月后，拟建项目将转化为实际投资项目，为投资的顺利运行提供坚实的项目储备；第二，基础设施投资预计将逐步加快。提前发行地方政府专项债券、下调基础设施项目资本金比例、提前安排中央预算投资、加大对符合规划、弥补不足的基础设施项目的财政支持等政策，支撑了基础设施投资的明显反弹。三是改善经营环境，特别是大型国有商业银行小微企业贷款增加30%以上，股票市场和债券市场增加直接融资比重，企业增加技术改造投资，有利于制造业投资保持稳定增长。然而，效益下降影响了企业的投资能力和意愿。随着工业产品价格的下降，工业企业利润增长率从2017年的21%下降到2018年的10.3%，尤其是2018年11月和12月，分别下降了-1.8%和-1.9%。

消费增长放缓。1-2月，社会消费品零售总额增长8.2%，同比下降1.5个百分点。扣除价格因素后，实际增长7.1%，同比下降0.8个百分点。汽车、房地产、网络消费等主要领域已经降温，预计一季度社会消费品零售总额将增长8.3%左右。首先，汽车市场已经明显降温。1-2月，汽车零售额同比下降2.8%，同比下降12.5个百分点，社会消费品零售总额增速下降1.25个百分点。受此影响，石油及产品零售仅增长2.5%，同比下降6.6个百分点。第二，房地产市场的衰退影响了相关产品的消费。从1月到2月，家用电器和家具的零售额分别增长了3.3%和0.7%，分别下降了5.9%和7.8个百分点。第三，经过多年的快速增长，网上购物的增长放缓。1月和2月，实体商品网上零售额同比增长19.5%，同比下降16.1个百分点。然而，中国的就业形势稳定，居民收入持续增长，扩大消费的政策有助于消费增长。同时，符合居民消费升级方向的服务消费增长势头良好。

外部需求明显减弱。从1月到2月，以美元计算，出口下降了4.6%，而进口下降了3.1%，分别下降了28.3和25.3个百分点。外部需求的减弱和不确定贸易因素的影响出现了。据估计，第一季度以美元计价的出口和进口将分别增长0.2%和0.5%。首先，自年初以来，外部需求明显减弱。波罗的海干散货指数从去年底的1270点放缓至今年3月的600点以上，反映出全球经济活动放缓的趋势和贸易环境的持续恶化。二是贸易不确定性的影响显现。1月和2月，中国对美国的出口下降了14.1%，而从美国的进口下降了35.1%，这使中国的整体进出口增长率分别下降了7.6%和3.9个百分点。第三，《北美自由贸易协定》重新签署，相关法规成为中国与北美国家之间贸易、投资和技术交流的壁垒。第四，《跨太平洋全面进步伙伴关系协定》(601099)生效，旨在取消95%以上产品的关税，这将影响中国在环太平洋国家的一些海外市场。但是，外贸不确定性正在逐步改善，外贸企业有望改善。去年4月以后，人民币汇率贬值有利于增强出口竞争力，中国对“一带一路”沿线国家的进出口增长率高于整体增长率。

第三，消费价格上涨放缓，工业生产者价格继续走弱。

消费价格的增长放缓了。1月和2月，cpi同比增长1.6%，增速同比下降0.6个百分点。据估计，第一季度消费物价指数将上升约1.7%。一是货币政策保持紧缩和适度，存款准备金率数次下调，货币流动性趋于宽松，货币金融环境有利于消费价格上涨。其次，由于春节的影响，旅游、住宿等服务的价格相对较高。第三，今年以来，国际油价持续上涨，国内汽油和柴油价格已上涨4倍，能源价格略有上涨。第四，食品价格总体涨幅较小，特别是受非洲猪瘟疫情影响，猪肉需求明显减少，猪肉价格相对较低。第五，加息因素略有下降。第一季度cpi上涨系数为0.8，同比下降0.3个百分点。

工业生产者的出厂价继续走弱。1月和2月，生产者价格指数上升了0.1%，增长率同比下降了3.9个百分点。据估计，第一季度生产者价格指数将略微上升约0.2%。工业品价格走低的主要原因是:第一，供给侧结构改革带来的价格上涨边际效应正在减弱，随着经济下行压力加大，工业品供求关系趋于松动。二是能源、原材料等产品价格呈下降趋势，石油开采、煤炭加工、黑色金属、有色金属和化工原料价格增速均呈下降趋势。第三，第一季度生产者价格指数上涨系数为0.8，同比下降2.7个百分点，成为工业品价格下跌的重要因素。

经济运行仍然面临挑战

目前，世界经济明显放缓，国内汽车市场继续大幅下跌，房地产市场面临调整风险，流动性尚未有效进入实体经济。实体经济困难重重，消费增长放缓，有效投资增长乏力，中国经济下行压力依然较大。

首先，汽车产业已经进入发展的瓶颈阶段。

自2018年下半年以来，中国的汽车产量和销量一直在下降，尤其是自9月份以来，今年1月和2月的汽车产量和销量增长率分别下降了14.1%和14.9%。目前，中国汽车产业已经进入发展瓶颈阶段，受到短期因素的干扰，也受到技术创新不足等长期因素的影响。从短期因素来看，首先，早期的政策刺激造成了市场需求的透支。2018年，2015年出台的1.6升及以下乘用车购置税优惠政策完全取消，2016年和2017年出现集中消费，导致提前透支市场需求。其次，宏观经济放缓不仅会影响重型卡车、大中型客车等商用车需求的减弱，还会影响居民购车预期。第三，一些经销商在春节前清理了库存，并调整了进入汽车的速度。

从中长期因素来看，一是居民收入增长相对缓慢，股市缺乏财富效应，抵押贷款使得家庭部门的杠杆率迅速上升，对购车等消费产生挤出效应。二是技术创新能力不强，导致低端品牌市场竞争加剧，叠加原材料价格上涨，汽车企业收入下降，新能源商用车产品缺乏新的增长点。第三，由于交通拥堵、节能减排，一些城市实行限购限购政策，汽车更换的周期性也在一定程度上抑制了部分汽车的需求。总之，作为一个重要的消费者领导者，汽车产业链非常长，汽车市场的低迷给上下游相关行业带来了巨大的冲击。

二是房地产市场面临调整压力。

最近，房地产市场明显降温。1-2月，商品房销售增长2.8%，销售面积下降3.6%，降幅分别为12.5和7.7个百分点。市场降温后，房地产开发投资可能会有所调整。首先，建安项目投资持续下降。建筑安装工程投资是房地产开发投资的绝对主体。近年来，建安项目投资增速明显放缓，自2018年3月以来已连续10个月下降。其次，房地产投资中存在明显的“虚拟火”。目前，房地产开发投资的高增长更多的是土地收购成本上升的结果。2018年，房地产开发投资增长9.5%，其中土地出让金增长57%，占30.3%，不含土地出让金的房地产投资下降3.2%。三是商品房竣工率持续下降。近年来，商品房竣工率(竣工面积/建筑面积)持续下降。2018年，竣工率仅为11.4%，同比下降1.6个百分点，不到2008年的一半，这意味着房地产项目的建设周期正在延长。第四，房地产企业融资渠道的收紧制约了企业的投资和建设进度。第五，市场降温导致企业投资意愿下降。随着“去库存化”政策的边际效应逐渐减弱，企业开始积极放缓建设步伐。因此，从建安投资、土地购买成本、资金来源、销售、企业投资意愿等因素来看，未来房地产投资将承受更大的下行压力，对相关行业带来更大的影响。

第三，流动性宽松效应没有得到有效传导。

自2018年以来，稳健的货币政策不断调整，央行多次下调RRR利率。它与银行保险监督管理委员会一道，推动银行加强金融服务，以缓解私营企业和中小微型企业融资困难的问题。今年1-2月，人民币贷款增加4.11万亿元，同比增长3748亿元；社会融资规模增长5.31万亿元，同比增长1.05万亿元。

虽然社会流动性总量趋于宽松，但在结构上仍存在隐忧，主要表现为:一是非金融企业贷款依赖票据融资和短期贷款冲动，而企业中长期贷款仍处于低水平状态。非金融企业和政府机构贷款中，短期贷款同比增长2241亿元，票据融资同比增长7283亿元，但中长期贷款同比增长758亿元。企业中长期贷款增长乏力，不利于“稳定投资”。第二，票据业务大大加强了对社会融资规模的支持。银行承兑汇票包括贴现银行承兑汇票和未贴现银行承兑汇票。其中，银行承兑汇票贴现后成为银行表中的贷款，即为票据融资；未贴现银行承兑汇票是银行的表外融资。这两项票据业务融资增量同比增长6423亿元，占社会融资规模增长的61.2%。第三，在票据市场利率下调、贷款额度宽松的情况下，票据业务增长存在一定的套利现象，资金的“空转移”不利于提高金融支持实体经济的效率和水平。因此，由于传导机制不畅，流动性宽松并没有有效支撑实体经济的发展。

第四，世界经济放缓的下行压力越来越大。

自2018年下半年以来，世界经济出现了一系列风险信号，如欧美股市大幅下跌、油价下跌、债券收益率反转以及繁荣指数下降。从经济周期来看，2018年世界经济已经达到当前增长周期的峰值，并进入下行阶段。今年第一季度，全球实体经济可能出现加速下滑的迹象。

从领先指标来看，摩根大通2月份的全球制造业pmi指数为50.6，较去年同期下降3.5点，为2016年6月以来的最低水平；今年1月，经合组织综合领先指数降至99.2，为2009年10月以来的最低水平。从主要经济体的角度来看，美国的经济增长势头减弱，减税政策的效果下降，政府关闭影响了家庭消费；欧元区经济已接近衰退边缘，英国退出欧盟的前景尚不明朗，“黄色背心”运动已引发社会动荡；日本经济低迷，再次面临通缩风险。

从制度预期的角度来看，主要国际机构最近降低了对世界经济增长的预期。国际货币基金组织(imf)在1月份修订的《世界经济展望》报告中将2019年全球经济增长预测下调了0.2个百分点，至3.5%。经济合作与发展组织(oecd)预测，今年和明年全球经济将分别增长3.3%和3.4%，分别比去年11月的预测低0.2和0.1个百分点。世界银行预测，今年和明年全球经济将分别放缓至2.9%和2.8%，比2018年6月的预测低0.1个百分点。全球经济放缓的特点是典型的政策冲击。美国收紧货币政策和加剧贸易摩擦是主要的刺激因素。高全球债务、英国退出欧盟和不断上升的地缘政治风险进一步制约了全球经济增长。

增长预期的边际改善

目前，先行指标显示，下半年中国经济有望逐步企稳，减税和减费规模超出预期，金融对实体经济的支持力度加大，资本市场明显回暖，外贸不确定性释放出积极信号，整体市场预期正在提升，稳定经济发展的积极因素正在积累。

首先，繁荣指数显示，中国经济预计将在今年下半年企稳。

国家信息中心宏观经济景气模型分析系统显示，一致综合指数持续下降，表明短期内宏观经济继续面临较大下行压力；领先的综合指数已经停止下跌和反弹，表明中国经济有望在未来逐步稳定。自2015年以来，该系统的领先综合指数平均领先一致综合指数约7个月。领先综合指数的最新峰值出现在2017年7月，达到103.67点，然后继续下降，在2018年10月触底后连续四个月上升，截至2019年2月上升至101.01点。领先综合指数的反弹表明，一致综合指数有望在7个月后企稳回升，表明中国经济运行有望在下半年逐步企稳。

其次，减税超出了刺激市场参与者活力的预期。

今年的积极财政政策侧重于减税和减费。超出预期的减税将有助于提振市场信心，刺激实体经济的内生力量。这一轮增值税税率下调超出了预期，不仅没有大规模发行额外国债，反而通过减少政府支出和增加中央企业支付的利润来弥补支出的空缺口，超出了市场预期。增值税是中国税制中的主要税种。2018年，国内增值税占税收收入的39.3%。降低增值税税率对中国经济有明显的刺激作用。一方面，它将降低制成品的国内使用成本(产品价格+增值税率)，实现需求扩张；另一方面，它将在一定程度上缓解生产者的经营压力，提高边际利润水平。根据国家信息中心的动态一般均衡模型(sicge)，将制造业和其他行业的现行税率从16%降至13%，将交通和建筑业的现行税率从10%降至9%，可以在一年内将国内生产总值和就业总量提高0.15个百分点。

第三，股市的复苏增强了人们对经济发展的信心。

今年以来，中国股市明显回升。目前，股市有复苏的主要条件:首先，从基本面来看，目前的股指并不反映中国经济发展水平。自国际金融危机以来，中国经济对全球经济增长的贡献约为30%，但中国股指仅为历史高点的一半左右，而欧洲、美国甚至一些亚洲国家的股指均保持创纪录高点。与金融危机前的历史高点相比，美国、德国、印度和韩国的股指分别上涨了90%、52%、84%和25%。

其次，从基金的角度来看，养老基金、保险基金、一些外资和其他基金已经进入市场，特别是自去年以来，RRR连续五次降息都释放了大量流动性。过去，资金将主要进入房地产市场，但现在它们将主要进入股市，而不会放松历史上最严格的调控政策。

第三，从政策角度看，货币政策由“稳定中性”向“紧缩适度”转变，强调增加直接融资比重需要激活资本市场，特别是推进金融供给方的结构性改革，通过加快资本市场体系改革释放制度红利。

第四，从外部环境来看，外部不确定性有望降低。预计中国股市将逐渐升温，这将提振人们对经济发展的信心；企业融资环境明显改善，对银行信贷的过度依赖有所减少，避免了去年股权质押危机的困境；建立科技创新委员会和试点注册制度，不仅可以解决科技创新企业的融资问题，加快科技创新步伐，还可以培养一批优秀的企业家和中产阶级；增强消费者信心，有效释放内需潜力，推动形成强劲的国内市场。(主任:张玉贤，副主任:王，写作:张玉贤)