姜超：工业如期回落 投资消费放缓——4月经济数据点评

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作者:蒋超，首席宏观分析师，中国首席经济学家论坛高级研究员

摘要

5月15日，统计局发布了19年来1月至4月的经济数据。以下是我们的解释:

工业生产如期下降。4月工业增加值同比增长5.4%，比3月大幅下降，与1-2月基本持平。从这个角度来看，17个主要行业的增加值增速有增无减，其中下游不温不火，中游和上游普遍下降，这是主要阻力。从微观角度看，主要工业产品的产出增长率下降幅度最大。虽然钢铁和乙烯产量增速略有上升，但上游的煤炭、中游的水泥、有色金属和化纤以及下游的汽车产量增速均较3月份有所下降，4月份发电产量增速再次下降。4月份，工业增长率下降与预期一致，主要原因有三:一是增值税税率下调导致生产前移；第二，终端需求仍然疲软；第三，去年同期基数较高。

制造业仍然拖累投资。1-4月，全国固定资产投资同比增速降至6.1%，其中4月份增速降至5.7%，民间投资增速也降至3.8%，投资内生动力仍然不足。具体而言，在三大投资类型中，制造业投资增速持续下降，1-4月制造业投资增速降至2.5%，反映出前期工业利润增长放缓的影响仍在继续，而利润减税的底部尚未出现。基础设施投资增速保持稳定。1-4月，新老标准下基础设施投资增速持平，分别为4.4%和3.0%，反映了年初以来积极持续的金融努力，保持了基础设施投资的稳定。房地产投资增速稳定在较高水平，1-4月房地产投资增速稳定在11.9%。尽管年初以来土地购置费增速明显下降，但房地产企业到位资金增速持续上升，支撑了建设，保持了房地产投资增速稳定。

消费下降，网上购物依然强劲。4月份社会消费品零售总额名义增长率为7.2%，实际增长率为5.1%，规模以上零售总额增长率为2.0%，均低于3月份。消费增长在4月份放缓，这主要是受到五一假期错误转移的影响。剔除假日变动因素后，四月份社会消费品零售总额的增长率与三月份持平。就类别而言，基本消费增长率普遍下降，食品饮料、纺织品服装和日用品零售增长率全面下降。选择性消费的增长率上升较少，下降较多。尽管汽车零售额的下降幅度有所收窄，但后房地产周期中石油及产品零售额的增长率，以及家电、家具和建筑材料的零售额均有所下降，这是选择性消费减弱的主要原因，抵消了汽车消费复苏的拉动作用。网上购物消费依然强劲。1-4月，实体商品网上零售增速达到22.2%，在社会零售额中所占比重达到18.6%。

房地产需求再次减弱。4月份，在去年同期基数较低的背景下，中国商品房销售面积同比增幅仍较3月份略有下降，降至1.3%，而销售面积同比降幅继续收窄至-9.4%，均表明房地产需求再次趋弱。自今年年初以来，一、二线房地产的销售也有所回升。然而，由于19年内工棚改革目标减半，低线城市的整体销售已经减弱，这仍然拖累全国房地产销售。然而，由于需求疲软和整体高地价，4月份土地购买面积下降至-35.5%，这给未来的房地产投资蒙上了阴影。由于房企到位资金增速不断提高，新增建筑面积增速仅微降至15.5%，仍难以支撑。

短期经济仍然疲软。4月份，工业生产的下降与预期一致，需求方的三驾马车全线下跌。尤其是制造业投资和私人投资的增速仍在放缓，这值得关注，这意味着终端需求仍在触底。从高频数据来看，自5月份以来，38个城市的产销增速和6个主要电厂的煤炭消费增速均有所下降，表明5月份的经济启动仍然疲弱。在“留而不投机”的政策基调下，积极财政仍是支撑短期经济的重要起点:一方面，需要加快广义财政支出，支持基础设施投资；另一方面，减税对居民消费和企业利润的提振作用仍有待观察。

5月15日，统计局发布了19年来1月至4月的经济数据。我们的解释如下:

1.工业生产如期下降

工业增长率如期下降。4月份，规模以上工业企业增加值同比增长5.4%，较3月份的8.5%大幅下降，但与1-2月份基本持平。4月份，经季节性调整的工业增加值同比增速也明显回落至0.37%。4月份，工业增长率大幅下降，与预期相符。主要有三个原因:第一，降低增值税率使生产向前发展；第二，终端需求仍然疲软；第三，去年同期基数较高。

从这个角度来看，17个主要行业的增加值增速增幅较小，降幅较大。具体来说:4月份，下游消费行业食品和药品价格上涨，而农副产品、纺织品和汽车价格下跌；在中游设备加工行业，只有通信电子产品上涨，而通用设备、特种设备、电机、运输设备和金属产品均下跌；在原材料工业的中游，钢铁和电力价格上涨，而有色金属、建筑材料、化工产品、橡胶和塑料价格均下跌。此外，上游矿业的增长率也趋于下降。总体而言，下游不温不火，而中游和上游则普遍下降，这是主要阻力。

从微观上看，主要产品的产出增长率下降幅度最大。具体来说，4月份，发电量增长率下降，上游原油加工增长率上升，煤炭产量增长率下降；中游地区乙烯产量增速加快，钢铁产量增速保持稳定，而有色金属、水泥和化纤产量增速均有所下降；下游汽车产量的下降扩大了。总体而言，水泥、化纤和汽车的产出增长率明显下降，这在一定程度上与去年同期较高的基数有关。

2.制造业仍然拖累投资

固定资产投资增速再次回落。1-4月，全国固定资产投资同比增长6.1%，低于1-3月。4月份，增长率降至5.7%，而私人投资增长率也降至3.8%。投资的内生动力仍然不足。总体而言，制造业仍是拖累，而基础设施和房地产仍是支撑。

具体来说，在三大投资类型中，制造业投资的增长率持续下降。从1月到4月，制造业投资同比增长率继续下降至2.5%。早期工业利润增长率下降对制造业投资的拖累仍在继续，而利润减税的底线尚未出现。在各行业中，金属制品、纺织、化工和通用设备投资增速降幅最大，是主要阻力，有色金属投资降幅明显收窄。

基础设施投资增速保持稳定。1-4月，基础设施投资(不含电力等)同比增速。)持平于4.4%，而基础设施(包括电力等)投资的同比增长率为。)旧口径下持平于3.0%，这一切都表明基础设施投资稳步增长。年初以来，积极财政继续发挥作用，1-4月财政支出占财政收入的比重达到104%，创下2009年以来的新高，同时支持基础设施投资。

房地产投资保持高水平增长和稳定。1-4月，房地产开发投资同比增速稳定在11.9%，其中4月份增速稳定在12.1%。值得注意的是，今年以来，房地产投资结构发生了重大变化。1-3月份土地购置费上涨32.6%，明显低于18年来的57%。这使得购地费用前后房地产投资增长率的偏差被消除，房地产投资名义增长率与实际增长率的偏差明显收敛。然而，房地产开发企业到位资金的增长率持续上升，这也支撑了建设，保持了房地产投资增长率稳定在较高水平。

3.消费正在下降。网上购物依然强劲

消费增长率明显下降。4月份，中国社会消费品零售总额同比增长7.2%，剔除价格因素后同比增长5.1%，规模以上社会消费品零售总额同比增长2.0%，均明显低于3月份。4月份消费增长率的下降主要是受五一假期错误转移的影响。剔除假日变动因素后，4月份社会消费品零售总额同比增长8.7%，与3月份持平。

基本消费增长率普遍下降。就类别而言，4月份，必要消费普遍下降，这在很大程度上受到了五一假期错误转移的影响。其中，食品饮料、纺织服装和日用品的零售增长率分别下降到8.2%、-1.1%和12.6%。

选择性消费的增长率上升较少，下降较多。4月份，选择性消费上升幅度较小，下降幅度较大，其中汽车零售额下降比例最高，降至-2.1%；占第二大比重的石油及产品零售增长率降至0.1%，几乎为零；在后房地产周期，家用电器、家具和建筑材料的零售增长率分别降至3.2%、4.2%和-0.3%。总体而言，石油和石油产品零售以及房地产相关消费的放缓，是选择性消费减弱的主要原因，这也抵消了汽车消费复苏的拉动作用。

网上购物消费依然强劲。1-4月，社会消费品零售增速略有下降，但实物商品网上零售增速继续上升至22.2%，创下15年来18.6%的新高。

4.房地产需求再次减弱

房地产销售增长率略有下降。4月份，在去年同期基数较低的背景下，中国商品房销售面积同比增幅仍较3月份略有下降，为1.3%。待售面积同比下降幅度也继续收窄至-9.4%，这一切都表明房地产需求再次减弱。自今年年初以来，一、二线房地产的销售也有所回升。然而，由于19年内工棚改革目标减半，低线城市的整体销售已经减弱，这仍然拖累全国房地产销售。

土地征用的下降有所增加，而新建筑的增长率略有下降。受需求疲软和高地价影响，4月份土地购买面积下降至-35.5%，这将为未来房地产投资蒙上阴影。由于房地产开发企业到位资金的增速持续回升，新开工地区的增速仅小幅回落至15.5%，这是我们努力的结果。

5.短期经济仍然疲软

短期经济仍然疲软。4月份，工业生产的下降与预期一致，需求方的三驾马车全线下跌。尤其是制造业投资和私人投资的增速仍在放缓，这值得关注，这意味着终端需求仍在触底。从高频数据来看，自5月份以来，38个城市的产销增速和6个主要电厂的煤炭消费增速均有所下降，表明5月份的经济启动仍然疲弱。在“留而不投机”的政策基调下，积极财政仍是支撑短期经济的重要起点:一方面，需要加快广义财政支出，支持基础设施投资；另一方面，减税对居民消费和企业利润的提振作用仍有待观察。

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