黄湘源：注册制才是创业板正确选项

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创业板借壳重组政策的放松并没有为壳资源的投机性投机提供更多的机会。毕竟，注册制度的改革将使壳资源投机失去市场。虽然创业板目前可能借壳上市，但从长远来看，走向注册制是创业板未来的正确选择和长远利益。

■黄祥源

中国证监会放松创业板借壳上市，并不意味着简单承认此前在创业板暗流中涌动的变相壳重组，而是有条件、有针对性的，其主要目的是防止重蹈混乱的覆辙。

虽然之前有明确规定不允许借壳上市，事实上，借壳上市在创业板已经不同程度地存在，但无论是借壳还是炒壳，大多是通过不同形式的迂回路径实现的。最典型的是万福盛科。南通锻造的“借壳式”虽然被拒绝和终止过一次，但仍能取得巨大成功。归根结底，除了在重组计划中精心设计一项不相关的第三方资产之外，它还与有意或无意地保留一些现有政策空新的重组条例之间的差距分不开。为了避免退市，上市仅一年就连续两年亏损的天龙光电(300029)甚至可以在退市的最后时刻引入新股东，然后通过新股东的资金援助实现利润和壳资源保护。更奇怪的是，天龙光电在连续两年屡败屡胜的情况下，又一次实现了轻松拥有和外壳保护。如今，天龙光电即将第三次遭遇亏损退市。这次它还能赢三次吗？让我们拭目以待。作为过去的一个教训，这种不同的案例无疑对松动的创业板的借壳上市具有一定的借鉴意义。

创业板借壳上市政策的松动并非没有预兆。深交所相关人士此前表示，“虽然壳资源在未来的注册制度后基本上一文不值，但至少可以取消对创业板借壳的限制。”放松令一出台，隐藏在冰层下的汹涌暗流还没有浮出水面，创业板指数已经上涨，试图掀起巨浪。虽然放松政策的出台有利于创业板借壳上市的公开性和透明度，但如果我们不能正确认识和区分哪些借壳上市有利于提高创业板公司的质量，增强创业板市场的整体活力，哪些只是对壳资源的投机性投机，有害无益，不利于创业板公司的资源整合和产业升级，不利于加快质量和效率的提高。相反，在创业板某个市场上对壳资源的投机性投机可能会趁此机会卷土重来，而不会受到有效遏制。

我们不得不看到，创业板后门上市的松动不仅不同于此前在创业板发生的变相后门上市，也不同于其他主板市场普遍采用的并购方式。中国证监会发布的新规定明确指出，符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关配套资产将进行重组并在创业板上市。这意味着，并非所有创业板上市公司都能实现借壳松绑，而是做一些不同的事情，有针对性地放宽条件。换句话说，和而不同是此次并购重组政策优化的主要特征。

创业板在开盘之初，也曾被市场期望成为中国的纳斯达克。但是，由于从一开始就错过了注册制度，对上市条件的要求过高，极大地限制了中小企业的融资需求，尤其是尚处于初创阶段的科技创新企业。许多创业板公司并没有一天比一天好，而是在上市后一天比一天差，相当数量的上市公司已经成为空壳资源。创业板公司不仅需要尽快回到注册制度改革的市场化轨道上来，还需要确保退市机制的真正落实，同时允许符合国家战略的高新技术和战略性新兴产业的相关资产有针对性地开发利用创业板的壳资源。对于一些不可避免地陷入发展困境的创业板公司来说，这更有可能意味着通过抛弃过去重获新生的更大希望。尽管创业板已经开始迫切要求推进注册制度改革，但在科技创新委员会试点注册制度取得可推广的经验之前，创业板仍有可能在注册制度改革方面落后于科技创新委员会一步。如果符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产可以在创业板上市，但上述资产以外的资产不能在创业板上市。这充分表明，创业板放松借壳上市具有明显的针对性，其目的是为了有效提高创业板的高科技含量，而不是让炒坏壳和垃圾卷土重来。

兼并重组是搞活企业、盘活现有资产的重要途径。对于创业板上市公司而言，完善并购重组机制，支持向上市公司注入优质资产，相当于向上市公司注入“新鲜血液”。目前，在M&A和创业板上市公司重组过程中，不仅需要有更多技术先进、市场前景广阔、盈利能力强的M&A和重组目标，而且上市公司目前的现金流状况难以适应整体估值高的优质目标，需要尽快解决。在放松对M&A转型的监管限制的同时，新的重组规定打算恢复借壳上市，以筹集配套资金。在我看来，这项政策也应该适用于创业板。否则，虽然借壳上市政策已经放松，但创业板上市公司可能仍有困难。

创业板借壳重组政策的放松，虽然在一定程度上符合市场的要求，反映了创业板通过并购进行创新的迫切愿望，但毕竟推动创业板并购只是为了盘活上市公司的资源，拓宽核心技术创新能力企业的融资渠道，加快企业转型，而不是为投机炒作壳资源提供更多的机会。如果创业板的并购重组不能坚持市场导向，让市场对重组行为做出有针对性的选择，不仅会遭遇监管质询的问责和投资者的用脚投票，更重要的是，这不仅不利于创业板上市公司的健康发展，而且不可避免地会带来无尽的后患。毕竟，注册制度的改革将使壳资源投机失去市场。虽然创业板目前还不如借壳上市，但从长远来看，世界上正确的道路是变迁，走向登记制度是创业板未来的正确选择和长远利益。