中国证券报头版评论：用市场化手段终结“中国式超募”

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“过度融资”是一个具有典型过渡特征的非市场概念。事实上，在美国和香港没有“过度融资”，在大多数海外市场也没有“过度融资”这样的事情。

随着瑞创微纳(688002，诊断)和天骏科技(688003，诊断)等公司公布发行价，关于“过度筹资”的讨论再次出现。根据查询结果，如果两家公司发行成功，募集资金将分别达到12亿元和12.34亿元，而两家公司募集项目的资金需求分别为4.5亿元和10亿元。

“过度融资”是一个具有典型过渡特征的非市场概念。事实上，在美国和香港没有“过度融资”，在大多数海外市场也没有“过度融资”这样的事情。因此，我们也可以用“中国式过度饲养”来概括这个问题。

市场理解的所谓“过度融资”是指上市公司在ipo过程中筹集的资金超过了融资项目所需的金额。

从海外市场的实践来看，并没有要求上市公司以一对一的方式筹集资金和投资项目。大多数监管者和投资者更加关注融资的必要性、融资的目的以及是否按照承诺使用募集资金，这些问题仍然与信息披露密切相关。

科技局从这些海外监管政策中吸取了经验教训，筹资规模与筹资项目之间不存在必然的锁定关系。在这种情况下，所谓的“过度筹资”越来越成为一种“虚假主张”。

对a股“过度融资”的监管与中国资本市场的新兴性和过渡性密切相关。在早期市场，一些公司在募集后不知道如何使用巨额资金，肆意挥霍，导致监管部门高度重视上市公司获得的超出计划投资规模的超额资金，不得不采取一些措施进行管理。

监管要求筹资规模与筹资项目之间的差异必须保持在一定范围内，筹资规模将相应确定。但是，为了应付监管，发行人dug/きだよよ0/,and的投资项目成了迎合募集资金的存在。从本质上讲，它并没有抑制发行人筹集资金的冲动，而是催生了一批大而不当的投资项目，最终效果并不令人满意。

退一步说，“过度筹资”并不等于“圈钱”，判断是否“过度筹资”的核心在于企业资金使用效率。正如著名会计专家吴世农所言，就一项融资而言，企业可能已经超额筹集了一些资金，这反映在流动资产的现金或存款账户上。然而，从长远来看，一个企业是否超额认购取决于它是否有高效率的投资机会。如果企业未来有高效率的投资机会，所谓的“过度融资”不一定存在。根据其发展状况和投资机会，可能需要再次发行新股或配股。

如果“过度筹集”的资金使用效率低下，可能会带来两个问题。首先，在发行和上市的初始阶段，“过度融资”通常伴随着高价发行，这可能会对短期投资者造成损害；第二，如果“过度筹集”的资金被浪费和低效使用，将损害股东的利益；相反，如果“超额募集”资金有高效率的投资机会，并不断提高企业的盈利能力，投资者就会受益。

至此，很明显，市场之所以关注“过度融资”，主要是因为上市公司资金使用效率低下。这个问题在a股市场确实存在了很长一段时间，因此有必要结束“中国式过度融资”。

对于“过度融资”，我们真正应该做的不是用行政和静态的眼光对“过度融资”进行概念化、标签化和形象化，而是更多地用市场和动态的眼光来审视过度融资，注重对上市公司资本使用效率的监督和评估，最终通过市场化的手段解决相关问题。

值得注意的是，科技局注册制度下的市场化定价机制对“过度融资”问题有很好的控制作用。

“中国式过度融资”有两个最好的合作伙伴，即“不败新股”和长期存在的不同程度的新股供给控制。众所周知，在过去，新股的发行在数量和价格上都受到控制。此外，由于缺乏稳定有效的退市机制，新股成为稀缺资源。只要获准发行，它就会赢得机构溢价，导致“超额发行”。

从历史上看，通过市场化手段解决“中国式过度融资”已有成功经验。由于坚持市场化原则，“不败新股”的神话被打破，新股一级市场收益变得随机，打破的概率大大增加，导致新股发行价格偏保守。2011年，随着新股发行价格整体呈下降趋势，“过度发行”问题得到解决。同时，长期保持新股稳定供应也起到了一定的作用。如果新股不再稀缺，短期游戏溢价将最终消失。

登记制度试点改革强调新股发行的规模、节奏和价格遵循市场化原则，同时增加了赞助和投资机制，辅之以更严格的退市制度安排，引导投资者主要从企业价值角度参与投资。这是一个系统的设计。只要我们持之以恒，保持制度效应的稳定，就一定能结束“中国式的过度供给”。