杜坤维：百威IPO失败科创板溢价发行 A股IPO非理性繁荣

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什么是成熟市场？对新股投资价值的理性分析意味着不追求新股，给予新股适度的抑价，为二级市场保留合理的利润空空间，甚至因新股认购不足而终止ipo。

作者:杜，金融网站专栏作家

安海斯-布希英博是世界上最大的啤酒生产商。该公司计划剥离安海斯-布希亚太控股有限公司，并在香港上市。安海斯-布希亚太控股有限公司是亚洲最大的大型啤酒公司。中国、澳大利亚、韩国、印度、越南和其他市场位列前三。2018年，安海斯-布施在中国市场的市场份额为16.4%，仅次于华润和青岛啤酒(60600)，如果在a股上市，将成为a股市场追捧的白马股中的佼佼者，肯定会受到欢迎。

百威亚太计划出售16.26亿股，其中5%将在香港出售，95%将在国际市场出售。预计将筹资650.6亿元至764.45亿元，因为预计这将成为今年香港最大的新股，受到市场的广泛关注。上市后，百威集团将间接持有百威亚太84.48%的股份。百威亚太的发行价在40至47港元之间，相应的市盈率在38.5至45倍之间。这个估价不低，但也不高。它应该属于中间位置。华润啤酒2019年的预期市盈率为64.47倍，青岛啤酒为37.33倍，重庆啤酒(600132，诊断库存)为44倍，燕京啤酒(000729，诊断库存)为82.21倍。海外啤酒龙头企业处于成熟市场，其增长相对稳定。估价一般为20英镑

然而，这样一只白色的马股却被香港股市冷落了。知情人士向Reddy.com透露，百威亚太可能因认购不足而取消其在香港的ipo计划。按照a股投资的逻辑，这样一只白马股票在ipo市场被冷落，这有点奇怪。

为什么一个子行业的白马股会遭到机构的忽视？根据今天的头条数据，首先，这不是香港的制度问题。香港机构已认购十次。关键是95%的国际发行。在缺乏基石投资者锁定大量筹码的情况下，市场担心股票价格波动集中发行而没有限定销售期；其次，去年底，安海斯-布希英博的负债超过1000亿美元。ipo融资净额将用于偿还母公司百威集团子公司的贷款，换句话说，它不是用于业务；第三，百威的M&A战略产生了巨大的商誉。百威亚太在其招股说明书中披露，截至2019年3月31日，百威亚太的商誉高达132亿美元，占总资产的51.06%。此外，百威亚太还拥有44亿美元的无形资产，这两项资产在未来都可能受损。由于种种原因，加上百威亚太控股不愿在ipo价格上做出让步，机构参与度很低，ipo最终未能成功。

在成熟市场中，机构理性参与并严格评估新股的投资价值。ipo失败并不是什么新鲜事，发行人相对理性，会选择合适的时机进行IPO。然而，a股市场是一个例外，发行人抓住机会不会推迟发行，但只有在受到一些干预的情况下才会推迟发行。例如，如果市盈率高于同行业，就有必要公布投资风险，无论是散户、机构还是热钱。对新股的追求是无法估量的。不管二级市场有多低迷，一级市场总是如火如荼，所有人都在争相IPO。新股的成功率一直保持在万分之几的水平。在三年的市场化改革中，三大IPO仍然受到市场的追捧。

主板以23倍的市盈率发行，这使得新股成为无风险收入。全民追捧新股是情有可原的。毕竟，赢是为了赚钱。然而，科学和技术委员会已经实施了登记制度，公布了23倍市盈率的限制。虽然中奖率有所提高，但仍受到各方追捧，中奖率仍处于较低水平。

如果科技板块的ipo估值不高，被基金追捧，是情有可原的，但科技板块首批25家公司的ipo市盈率明显不低，很多公司的市盈率远远高于同行业主板的市盈率。虽然单独用市盈率来衡量科技公司的估值可能不合适，但将销售率和挂钩结合起来更合适，但与同行业的公司相比，它仍然具有可比性，并非没有任何依据。此外，作为科技板块的第一批公司，从市场来看，它们并不完善，而且一些公司的科技含量受到质疑。在这种情况下，在机构网络下仍能寻求ipo，主板溢价出现，这有点不可思议。

一些机构给出更高溢价的原因不在于公司的内在投资价值，而在于基于新股投机的短期投机价值。为了提高胜率，他们开出了高溢价，这是一种趋同心理。如果大多数机构都是理性投资者，就不会有高溢价。大多数机构都有一致的高溢价报价，这是获胜的心理。在这种追逐新股的心态下，IPO不可能失败。所谓的市场化ipo也大打折扣，因此这种定价理念多少有些争议。机构定价是根据投资价值还是投机价值决定其行为。

领先消费类股首次公开发行的失败显示了国际机构投资者的理性和独特的价值判断，而科技股对首次公开发行溢价的追求则显示了内地机构首次公开发行定价的不合理性。一个单词的不同可能意味着一千英里的不同。

注册制下的科技股估值表明，当回报相对于主板合理地出现抑价时，当ipo失败时，当它显示出制度的成熟时，股票市场就成熟了。百威首次公开募股失败，被科技股以高价追捧，反映出a股首次公开募股的非理性繁荣。

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