盛松成等：为什么数字货币Libra项目会被叫停？

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作者:中国人民银行参事、上海市政府参事、中国首席经济学家论坛研究所所长、中欧陆家嘴国际金融研究所常务副所长盛松成(600663)

自2009年比特币问世以来，私人数字现金经历了近十年的创新和发展，央行也在研究数字现金。天秤座的出现甚至引起了人们对数字现金全球化趋势的思考。在吸收新技术的同时，应深入研究新技术对货币发行、货币流通、货币稳定和金融稳定的影响，认真考虑其潜在影响，特别关注技术与制度的互动。货币体系的演变和金融体系的形成不是一蹴而就的。要真正采用数字现金，所需的制度变革可能是巨大的。如果数字现金要成为人类货币发展史上的一个新里程碑，它就不能仅仅是纸币的电子化。

从货币发展史来看，货币有两个革命性的变化，即实物货币和现代信用货币。实物货币以其内在价值为特征，它以自身价值衡量商品的价值，并作为商品交换的媒介。现代信用和货币体系与国家和现代经济社会组织密切相关。国家发行的当地货币由国家信贷支持，其背后是整个社会的财富和交易的商品。国家根据全社会商品生产和交易的需要发行本币，通过法律保障本币流通，并通过中央调节机制保持本币价值稳定，从而维持现代信用货币体系的正常运行。即使随着科技的发展，单一的纸币已经发展成为电子货币等多种形式，这仍然是国家信用的背书，这是最根本的基点。

相反，私人创造和发行的数字现金不是真正的货币。由于私人数字现金没有国家信用支持，不能作为商品交易媒介广泛使用，因此不是真正的货币，也缺乏与现代信用和货币体系不相适应的中央调节机制。因此，私人数字现金的价格通常波动很大。

尽管天秤座与一篮子法国货币挂钩，它似乎解决了价格大幅波动的问题，但它仍无法改变其非货币的本质。核心问题之一是，天秤座仍然没有国家信贷支持，也没有中央调节机制，因此如何稳定其货币价值令人怀疑。尽管libra正积极寻求与监管机构的合作，如接受反洗钱监管，并可能将储备资产存入央行，但为了解决libra储备安全问题，libra储备资产毕竟不是国家直接发行的负债，因此libra如何根据交易需求调节货币波动并保持可信度，无法与国家功能货币相比。

从另一个角度来看，天秤座似乎是一个与固定汇率挂钩的开放经济体货币，这类似于港元，但这只是一个表面现象。为了维持这一体系，香港基础货币的发行(负债)，包括流量和存量，需要有足够的美元(资产，多年来一直保持在基础货币的110%左右)支持。除了美元的全面支持外，香港的外汇储备也很充裕。2019年5月，外汇储备是基础货币的两倍多。这些资产支持和储备主要在港元走弱时发挥作用，可以确保香港金融管理局(以下简称香港金融管理局)有足够的外汇购买港元。这可以让市场相信，金管局有足够的能力抵御货币投机和管理资本流动。在这个过程中，保持汇率不变的条件之一是，金管局通过调整货币供应量来引发利率波动，从而缓解或抵消资本流动。因此，港元利率往往波动很大。利率过度波动不利于经济和金融运行，因此金管局设立了贴现窗工具来降低利率波动。

香港的联系汇率制度经受住了几次危机的考验。从运作机制来看，它得益于香港商品价格的灵活调整、稳健的银行业、政府审慎的金融管理和充足的外汇储备。在这种情况下，金管局有必要不断干预市场，给予市场信心。可以说，如果天秤座的应用环境不具备这些经济和金融基础、系统和控制手段，那么天秤座协会能否保持天秤座价值的稳定性和抵御投机冲击是非常值得怀疑的。

综上所述，从货币演变的角度来看，货币的本质是广泛充当商品交易媒介。要被社会广泛接受，必须有物质或信用支持。随着社会的发展，货币的外延在扩大，其形式也在演变。从实物黄金到纸币黄金，再到由国家信贷支持的本币(从纸币到活期存款，从央行货币发行到商业银行信贷创造)，它们都是自然形成的货币。数字现金是一种由技术创造的支付工具，它能否成为货币史上又一次革命性的变革和新的里程碑值得怀疑。

天秤座将影响货币主权、金融稳定、货币政策和金融监管

在过去的密码货币的基础上，天秤座有两个改进:第一，避免货币价值的大幅波动，成为投机工具；其次，天秤座满足跨境支付的需求。具体来说，一方面，天秤座已完全抵押，储备资产以各种主要货币持有(如美元、欧元、英镑、日元等)。)和以它们计价的低风险和高流动性证券(如国债),这确保了libra具有相对稳定的内在价值。此外，占主导地位的facebook是一个拥有全球超过四分之一注册用户的社交网络，所以与其他密码货币相比，天秤座有更现实的应用场景。这增加了天秤座成为有效支付手段的可能性，而不是在没有应用场景的情况下成为投机工具。另一方面，目前跨境支付主要依靠银行转账的swift系统，很难服务于金融设施不完善的国家和地区。然而，天秤座可以利用区块链技术轻松完成跨境交易，打破地区和银行的限制。

尽管如此，天秤座仍然面临着来自不同国家的监管难题，这些难题体现在货币主权、金融稳定、货币政策和金融监管上。

首先，天秤座会影响非储备货币国家的货币主权地位。一方面，由于天秤座可以很容易地进行跨境支付并为消费者服务，即使不支付利息，天秤座也会吸引全球资本流入，天秤座的储备资产也会相应增加，这使得国际货币体系更加关注天秤座的储备货币。另一方面，由于天秤座的跨境资本流动是不受限制的，它可以在世界各地进行支付和交易，这意味着天秤座可以在非储备货币国家随意用于支付，这将影响非储备货币国家的货币主权地位，特别是在发展中国家。就中国而言，资本账户尚未完全开放，人民币国际化仍在进行中，如何抵御天秤座带来的冲击是当务之急。特别是，libra和点对点支付的加密性质会绕过资本控制，削弱跨境资本监管的有效性，并加剧跨境资本流动的影响。

其次，天秤座缺乏透明稳定的运行机制，这威胁到金融稳定。天秤座有足够的储备资产来赎回吗？像其他稳定的货币一样，天秤座仍然面临发行人的信用风险，因为其货币价值的稳定取决于发行人严格执行全面的抵押贷款安排和储备资产的适当管理。此外，天秤座松散的管理机制很难保证天秤座在面临信心危机时能有一个合适的应对计划。

从更深的层面上，我们可以从实物货币向信用货币过渡的历史中学习，我们可以把天秤座的储备视为初始黄金，而天秤座是一种流通的“纸币”，以全额黄金作为抵押品发行。虽然天秤座目前发行的是100%准备金支持，但它只在“中央银行”级别发行。如果商业银行将来以天秤座为抵押发行标准储蓄凭证“天秤座存款”，那么天秤座存款将与天秤座一起流通(此时，天秤座发行的总额保持不变)。如果商业银行开始创造货币，天秤座的存款将大幅增加。此时，虽然天秤座的发行和储备资产规模可能保持不变，但货币供应量(天秤座+天秤座存款)将会增加。一旦出现大量赎回，天秤座的储备资产不足以支付所有货币，因此将会出现挤兑和破产，这将威胁到金融稳定。

另一方面，天秤座没有明确的规则来描述其运行机制。天秤座储备资产的币种、形式、调整频率和储备投资模式没有明确规定，是维持固定货币篮子还是稳定价值货币篮子？这两种方法的结果明显不同。例如，当货币篮子固定时，如果储备货币篮子中的货币A大幅贬值，天秤座的价格也会下降，一些投资者会将天秤座兑换成货币B。为了满足兑换需求，天秤座协会将出售一些储备资产并将其兑换成货币B，这可能会进一步增加货币A的贬值。

如果篮子价格保持稳定，天秤座协会需要卖出价格较高的货币，买入价格较低的货币，以发挥稳定器的作用。如果交易量足够大，储备资产中的货币联系将得到加强。这是一次“央行”干预行动。然而，如果干预规则和目标不明确，就会影响社会的信任和理解，从而降低天秤座的接受度。一旦发生信用危机，就会影响金融稳定。

第三，天秤座会削弱货币政策的有效性，扰乱经济调整周期。一方面，天秤座会转移和取代一些主权货币的使用，从而与主权货币形成一种权衡关系。随着天秤座的不断扩张，主权货币的使用将逐渐减少，这将降低主权货币的流通速度和货币乘数，削弱货币当局对主权货币的控制，影响货币政策的有效性，扭曲货币政策的传导机制。这种影响将发生在天秤座的所有国家，而不仅仅是那些储备货币的国家。

另一方面，天秤座的储备资产会影响金融市场，这可能会产生与货币政策意图相反的结果。当天秤座的发行量增加时，它将增加储备货币存款和低风险债券投资，这将重塑全球资产配置。因此，全球资本流出其他国家(发展中国家)，流入储备货币和相关资产。这将压低储备货币的利率，从而削弱储备货币国家收紧货币政策的效果。同时，它也可能削弱非储备货币国家(尤其是资本流动更自由的国家)宽松货币政策的效果。相反，当对天秤座的需求减少时，资本将流出储备货币，这将导致储备货币利率上升，从而削弱储备货币国家宽松货币政策的效果。同时，这也可能削弱非储备货币国家收紧货币政策的效果。所有这些都会影响货币政策的有效性，扰乱不同国家的经济周期调整。

第四，天秤座使金融监管更加困难。一方面，天秤座可能成为逃避资本控制和监管的工具。由于私人数字现金通常具有交易匿名和资金跨境自由流动的特点，一些市场参与者利用私人数字现金逃避资本控制，进行“灰色”经济收支，这使得监管更加困难。

另一方面，天秤座的市场参与者几乎不受监管，用户的资金没有保证，交易不透明，因此欺诈、盗窃和伪造可能会发生。这不仅使消费者权益得不到保护，也增加了监管部门获取调查证据的难度。

天秤座之所以被广泛关注，除了对监管和金融稳定的关注之外，也引发了货币领域的一个新话题。有些人认为天秤座是人类进化成全球统一货币的一种尝试。然而，如果天秤无国界要成为一种新的全球支付手段，这意味着它将参与主权国家法定货币国际化的竞争。统一的全球货币从根本上与现有的主权货币(背后是主权国家)竞争，这是阻碍天秤座成为世界货币的主要障碍。

首先，技术可以推动货币体系改革，但它不能取代货币体系本身。货币政策和分权是数字现金的悖论。数字现金似乎有这样一个悖论:一方面，人们把希望放在分散的技术和对发行数量的限制上，以确保数字现金价值的稳定性；另一方面，国家依靠货币政策来调控其经济运行，这需要集中的制度安排。因此，到目前为止，所谓的“数字现金”似乎无法关注人们对货币稳定的追求和他们对货币政策的需求。这种悖论意味着，人们必须在追求货币稳定和利用货币政策调控经济之间做出选择。

目前，libra等数字现金发行后的流通框架仍存在很大的不确定性，这不仅是一个技术问题，也关系到货币体系的演变和规则的制定。例如，在数字现金之后，货币政策和宏观调控将如何实施？利率和汇率将如何确定？货币政策如何影响价格、就业和经济增长？这些问题很难仅从技术层面来回答和解决。

其次，在可预见的未来，主权国家不会放弃货币政策。货币政策是世界上几乎所有国家的主要经济政策之一，任何一个国家的经济都离不开货币政策的调整。运用货币政策的最基本条件是中央银行垄断货币发行权，从而调节利率、汇率、价格、就业和经济增长等。如果天秤座被广泛使用，它的第一个挑战就是美元。美国国会致信facebook高管(以及即将举行的听证会)，表示天秤座项目将影响美国货币政策和美元的国际地位。无边界的天秤座和由主权国家组成的国际货币体系之间存在不协调的矛盾。

即使数字现金被广泛使用，货币生成机制和货币供给仍需调整。中央银行的货币发行和货币政策在现代经济中发挥着不可替代的作用。恐怕当前的世界形势很难支持全球央行的运作。事实上，我们正在经历的是全球化的停滞甚至逆转。

第三，全球统一货币如何适应地区差异，如宏观经济周期不同步和主要国家宏观调控政策需求不同步等？天秤座不是第一个试图统一货币模式的人。早在20世纪60年代，蒙代尔就提出了“最优货币区”理论。根据这一理论，每个国家传统上都保持自己的独立货币，但这可能不是最有效的经济安排。特别是在要素资源流动性大、经济结构相似、商品市场高度一体化、金融和资本市场高度一体化、通货膨胀水平相近的条件下，统一货币将带来更大的好处，如降低交易成本、获得生产规模经济、促进贸易和投资。欧元区是基于这一理论的最佳实践，但统一货币和非统一金融给欧洲带来了许多困难。欧元区的情况依然如此，在更大范围内实现经济同步将更加困难，甚至不可能。

总之，天秤座很难成为真正的货币，它将对货币主权、金融稳定、货币政策和金融监管产生严重的负面影响。为了应对“完全理解”和数字现金带来的冲击和机遇，我们还应该理性地思考先进技术和经济体系之间的关系。在吸收新技术的同时，要深入研究和充分论证新技术如何影响货币发行、货币生成机制、金融稳定和币值稳定，使新技术更好地服务于货币政策的有效实施，更好地支持实体经济，防范金融风险。

作者:盛松成，姜，