杨航：土耳其与阿根廷为何成为美元升值的牺牲品？

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在最近美元升值的打击下，阿根廷货币大幅贬值，货币危机迫使阿根廷向国际货币基金组织寻求帮助。土耳其里拉也经历了疯狂贬值。资本外逃导致两国金融市场动荡。为什么美元升值没有引起其他国家的动荡，却在这两个国家引发了如此大的危机？

作者:杨航致力于货币政策、美联储政策趋势和国际金融研究

在最近美元升值的打击下，阿根廷货币大幅贬值，货币危机迫使阿根廷向国际货币基金组织寻求帮助。土耳其里拉也经历了疯狂贬值。资本外逃导致两国金融市场动荡。为什么美元升值没有引起其他国家的动荡，却在这两个国家引发了如此大的危机？

答案在于，这两个国家太令人失望，无法通过对外贸易赚取足够的外汇。相反，他们长期入不敷出，借了太多外债，外汇储备过低，导致对他们的资本信心下降。如果出现任何麻烦，资本将会外逃，货币贬值的压力是可以想象的。例如，一家银行总是亏损，不能通过经营产生现金流，只能从储户那里借新钱来偿还旧钱，所以储户对它的信心会急剧下降。一旦银行出现不良事件，储户就会蜂拥而至挤兑银行，最终导致银行破产。

经过仔细分析，我们可以发现土耳其和阿尔巴尼亚都有相同的特点，即高外债、长期经常账户赤字、低外汇储备和高通胀。如果所有这些特征都出现在一个国家，那它通常是该国货币崩溃的前兆。自2010年以来，阿根廷经常账户基本处于年度赤字状态。经常账户赤字意味着阿根廷无法通过出口赚取足够的外汇来支付进口，其支出一直大于收入，因此只能通过借入外债来弥补。这导致阿根廷的外债每年激增，到2017年底已累计高达2，330亿美元，而其外汇储备仅为约600亿美元，远远低于外债。债权人自然对阿根廷的偿付能力没有信心，因此很容易依赖阿根廷货币。此外，2017年阿根廷的年通胀率高达25%，这意味着阿根廷货币在一年内贬值五分之一。高外债、低外汇储备和高通胀，埋下了阿根廷货币危机的种子，美元升值只是阿根廷货币危机的表面原因。

中国、土耳其和阿根廷抗外部冲击能力对比图

土耳其的经常账户赤字比阿根廷更严重。自1996年以来，阿根廷基本上处于经常账户赤字的困境，导致外债激增，而其外汇储备不足，仅占外债的30%。如果外汇储备不足以支付外债，土耳其资本将对土耳其货币没有信心，一有麻烦就会逃离。货币贬值压力很大是很自然的。此外，自2012年以来，土耳其的通胀年复一年居高不下，2017年为10%，因此土耳其里拉的价值受损是可以想象的。即使没有美元升值，土耳其里拉和阿根廷比索也将面临巨大的贬值压力。一旦美元升值，将加剧两国之间的货币危机。

与土耳其和阿尔巴尼亚相比，中国的经济基础显然极其雄厚(见上图)。几十年来，中国基本上每年都有经常账户盈余，因此积累了丰富的外汇储备。我们的外汇储备余额是外债余额的180%，远远高于土耳其和阿尔巴尼亚的30%和24%。资本没有理由怀疑中国的偿付能力，因此没有必要大规模外逃。中国的通货膨胀是稳定的，目前的cpi只有1.8%，这为人民币币值的稳定提供了基础。可以看出，土耳其和阿根廷在中国没有弱点，因此中国没有必要对美元升值感到恐慌。

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