张明：中美贸易摩擦暂时平息的潜在经济影响

本篇文章2612字，读完约7分钟

由于中国可能大幅增加从美国进口农产品和能源，这意味着中国未来的通胀压力将大幅降低，cpi和ppi的增长率可能保持在较低水平。

作者:张明，中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员，平安证券首席经济学家

注:本文发表于2018年5月22日《金融时报》中文网站。转载时请注明出处。这张照片是在哈佛大学福格博物馆拍摄的。

最近，刘贺副总理的团队在美国的谈判中取得了重要成果。中美已经就双边贸易问题达成框架协议，中美贸易摩擦在短时间内升级为贸易战的可能性大幅下降。美国财政部长姆努钦说，中国承诺大幅增加从美国进口农业和能源产品，而美国将停止对中国出口到美国的产品征收关税的计划。

中美经济和全球经济在贸易问题上达成和解是一件好事。一方面，这避免了中美贸易争端升级为投资争端甚至金融争端的风险，也没有颠覆“经贸关系是中美关系的基石”的经验法则。另一方面，这减少了全球经济增长面临的最重要的不确定性之一，并使当前一轮全球经济复苏中断的可能性大大降低。

然而，我们不应该过于乐观地解读这一事件。

首先，正如作者在以前的研究中所指出的，随着中国经济的崛起开始挑战美国的核心地位，美国精英对中国的总体战略已经从“接触”转向“遏制”。美国贸易战的目的不是谈论贸易，中美之间的双边冲突将是长期而复杂的。因此，中国应该为持久战做好准备(张明等):“中美贸易战在哪里？中国政府应该如何回应？”，平安证券宏观报告，2018年3月27日)。

其次，特朗普自己的执政风格变化很快，而且极不确定。完全有可能的是，当他醒来并发送一个新的推特时，他会否认之前中美之间达成的共识。例如，特朗普经常在tpp、朝鲜和中东问题上重复重大政策。

第三，目前，中美两国似乎只达成了解决贸易问题的框架协议，具体实施方案和进口规模还需要进一步沟通和博弈。就中国而言，由于商品贸易顺差占gdp的比例已降至非常低的水平，且经常账户赤字在2018年第一季度出现多年来的首次，因此仍不确定中国是否能同意进口更多美国商品。就美国方面而言，在今年下半年中期选举即将开始(特朗普的政治秀将继续)之前，它对中国让步的规模和及时性是否满意也存在不确定性。此外，美方没有就如何解决中兴通讯(000063)事件以及与232条款和301条款相关的制裁是否会终止给出最终和明确的声明。

然而，由于中国和美国已经就贸易摩擦达成了框架协议，这至少意味着贸易摩擦升级的可能性在短期内大幅下降。这对中国经济和金融市场有什么潜在影响？

首先，中美达成的协议可能会导致中国贸易顺差规模在短期内下降，从而降低进出口部门对经济增长的贡献，进一步确立中国经济增长在短期内下降的格局。众所周知，进出口部门对经济增长的贡献已经由负变正，这是2017年中国gdp增长出现反弹的最重要原因。据商务部统计，2017年中国商品贸易顺差总额为4200亿美元。如果中国在未来大幅增加对美国商品的进口，这意味着商品的贸易顺差在未来可能不会上升而是会下降，其对经济增长的贡献可能会再次由正变负。考虑到国内风险控制和去杠杆化政策对基础设施投资和房地产投资的影响，2018年下半年中国宏观经济增速下降可能加快，单季度国内生产总值增速低于6.5%的概率可能大幅上升。

第二，由于中国可能大幅增加从美国进口农产品(000061)和能源，这意味着中国未来的通胀压力将大幅降低，cpi和ppi的增长率可能保持在较低水平。当中美贸易摩擦升级时，市场担心随着中国减少从美国进口农产品，未来食品价格(尤其是大豆价格)的上涨可能会加速。此外，最近全球原油价格的上涨也是最近ppi增长反弹的原因之一。不过，如果中国开始增加从美国进口食品和能源，食品和大宗商品价格的上行压力将相应降低，对中国经济将陷入滞胀的担忧预计将显著缓解。

第三，如前所述，经济增长放缓和通胀压力适度下降的趋势，意味着中国的货币政策操作可能变得边际化，但稳定和中性的基调不会改变。在中国人民银行2018年第一季度的货币政策行程报告中，接下来三大任务中的“去杠杆化”被“重组”所取代，市场将其解读为央行货币政策操作可能放松的信号。诚然，如果增长在短期内下降，通胀处于低水平，而地方政府的去杠杆化政策限制了广义财政政策的宽松程度，那么货币政策可以进行小幅调整，以实现稳定增长的目标。此外，适度宽松的货币政策可以与严格的金融监管政策相协调。在“宽松货币、紧缩信贷”的背景下，不仅可以实现去杠杆化和风险控制，还可以避免系统性金融危机的爆发。但是，考虑到去杠杆化任务依然繁重，房地产市场调控仍处于关键时期，中国人民银行将高度重视货币政策调控，避免市场再次出现大幅放松的预期。作者认为，中美贸易问题的短期解决可能会减少央行未来放松流动性管理的力度。例如，一年中再次出现包容性定向RRR减少的概率和频率可能会相应降低。

第四，一委、一委、二委和二委的金融监管力度可能略有加强，而中国股市和债市将继续承受相应的压力。今年春节后，两会前，由于三次会议监管模式的改变，金融监管明显放松。市场原本预计两会后监管可能会再次加强，但实际上，随着中美贸易战风险开始上升，各方开始密切关注贸易战带来的各种风险，预期的监管加强并未发生，这实际上是中国利率债券市场二季度表现火爆的最重要原因之一。尽管如上所述，短期内经济增长和通货膨胀压力的下降在理论上可能导致10年期政府债券收益率的进一步下降，从而给债券市场和股票市场都带来好处。然而，如果贸易战的风险消退，中国政府将把风险控制放在再次稳定增长之前，那么各种新监管规定的出台和实施仍将给债券市场和股票市场带来压力。考虑到10年期美国国债收益率最近迅速上升，今年可能会继续上升20-40个基点(从目前的3.0%上升到3.2%甚至3.4%)，这意味着目前空国债收益率3.7%的下降幅度非常有限。因此，就债券市场而言，我们认为利率债券市场保持适度牛市，信用利差继续扩大。就股票市场而言，我们也认为结构性报价的概率高于单边趋势报价的概率。

本文摘自《张明宏观金融研究》。本文由平台/作者授权的金融网站发布。请不要擅自转载。如果你对干货有意见或文章，你愿意为投资者提供最权威和专业的参考意见。无论你是权威专家、金融评论家还是智囊团，我们都欢迎你积极投稿，进入金融网站的著名栏目。
电子邮件地址:mingjia @ jrj，电话号码:010-83363000-3477。期待您的加入！