陈涛：债券违约推动金融风险趋向收敛

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今年是一场预防和控制重大风险的艰苦战斗的开始。随着我国重大金融风险防控措施的出台，过去各种不合理、不合法的金融业务模式得到了严格清理，一些不合理的债权债务关系有所减少。在这个过程中，潜在的风险可能会逐渐释放出来。目前，中国债券市场的违约现象有所增加，总体上是可以预期和控制的。这是防范和控制重大金融风险的必要阶段，同时也促进了中国金融体系整体风险的趋同。

债券违约将促进金融市场风险的缓解。

中国债券市场打破了严格的赎回机制，从2014年的超日债务违约开始。自2014年以来，中国债券市场的违约现象有所增加。今年上半年，债券违约大幅增加。据wind统计，自2018年以来，中国至少发生了19起债券违约事件，涉及11家发行方，债券总余额为176.04亿元。从违约金额来看，信用债券的违约金额比例约为0.4%，远低于银行的坏账水平，债券市场整体风险可控。从债券违约原因分析，一方面是企业盲目扩张，财务管理能力低下，实际操作困难，另一方面是金融监管严格，渠道不规范，表内贷款增长有限，金融市场整体流动性趋于稳定和中性。

债券市场信用风险的释放是金融市场风险缓释的过程。应当指出，债券违约是债券市场发展的一个组成部分。公司债券违约现象在成熟的空债券市场屡见不鲜。目前，中国债券市场的违约现象受到广泛关注，因为长期以来人们习惯于刚性赎回，这在债券市场并不常见。近年来，中国债券市场信用风险的释放将从三个方面促进金融市场风险的缓解:

首先，促进债券市场风险和回报的更好匹配。债券有信用评级，投资风险不同。债券违约的发生纠正了债券市场长期以来使用的刚性赎回的潜规则，促进了风险与收益的更好匹配，促进了债券真实价值的发现，切断了债券风险的无序积累和传导机制。债券违约和商业失败会发生在经济周期的每个阶段，这是无法完全消除的。过去，中国债券市场长期没有违约，这不是债券市场的正常现象，而是一个无序的风险积累过程。

二是纠正了债券市场不合理的发行机制。目前，债券市场违约的发生更多的是“借新还旧”的不可持续的债券发行机制的结果。成熟的债券市场具有风控功能，可以自发地对发行人进行筛选，没有偿付能力的发行人将被市场淘汰，从而降低债券市场的整体信用风险。因此，债券市场的违约是对过去非法融资模式的纠正。过去，一些企业过度收紧资金链，经营状况不尽如人意。特别是一些投资风格过于激进、杠杆率过高的企业，无法借新债还旧债，不得不违约，信用风险得以释放。这不仅是防范和控制金融风险的结果，也是风险趋同的必然要求。

第三，提高债券市场资本配置的效率和质量。债券市场资本配置的效率和质量不仅体现在债券发行价格上，更体现在债券风险上。在刚性的债券市场中，债券的价格表面上是高与低，但其实质并没有体现为风险差异，资金的流动必然被扭曲，这不符合实体经济的需要。债券市场违约现象增多，向投资者发出了债券风险真实存在的明确信号，促使投资者谨慎选择债券发行人和期限，有利于不同风险的债券对应不同的风险偏好基金，促进资金的优化配置，降低债券市场的整体风险。

目前，有必要加强债券市场预期管理。

首先，我们应该理性地理解债券市场违约增加的现象。债券市场的违约是债券市场成熟的重要标志。成熟的债券市场需要成熟的投资者，而债券违约是对投资者最好的风险教育。成熟的债券市场还需要不同风险水平的发行人，对应不同风险偏好的投资者。风险与收益匹配的债券将促进债券市场收益率曲线的形成。因此，市场应该理性地理解债券市场的违约现象。

其次，要积极防范债券违约的溢出效应和连锁反应。毫无疑问，债券市场低强度的风险缓释有利于金融市场整体风险的趋同。但是，我们也应该看到，当债券市场从一种均衡状态转向另一种均衡状态时，往往会产生过度调整的反应。从刚性赎回到打破刚性赎回，外部冲击和内部压力将不可避免地对市场参与者产生更大的影响。然而，不同类型市场主体的压力反应既有理性选择，也有非理性冲动，这必然会影响市场预期，进而可能产生溢出和连锁反应。应当积极预防和控制这种情况，密切监测这种情况，并从整体上处理主要的债务风险。

第三，加强债券市场预期管理。债券违约现象增加，导致债券发行利率上升，投资者趋于谨慎，部分发行人发行债券的难度明显增加。这是债券市场刚性赎回被打破后的正常反应。考虑到债券市场是社会融资的重要组成部分，规模巨大，有必要加强对债券市场的预期管理，引导债券市场主体树立正确的观念。“让整个社会知道做生意是要付出代价的，借钱要偿还，投资要冒风险，做坏事要付出代价。”同时，要加强舆论引导和控制，政府有关部门要严格控制和打击各种虚假谣言、虚假报道、恶意诽谤等。同时，应发布权威信息，以澄清事实，消除投资者的错误信息。

第四，要妥善处理债券违约事件。债券发行企业应积极与投资者沟通，积极筹集资金，履行还款义务。投资者应理性对待债券发行人的违约事件，避免过度反应；债务重组和风险缓解必须按照市场原则进行，以确保程序公开透明。归根结底，债务市场违约是中国债券市场不可逾越的成熟阶段。目前，在防范和控制债券市场违约风险的同时，我们也应该尽力防范和控制发行人的道德风险。