靳毅：如何理解央行近期公开市场投放

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这个星期是春节后的第一个星期。受春节期间海外股市集体反弹的影响，a股也出现反弹，风险偏好也有所反弹。全球风险偏好的复苏推动美国债券收益率上升，10年期美国债券收益率达到3%。但国内债券市场略有回升，10年期国债收益率下降0.50个基点，我们认为国内债券市场反弹的主要原因在于央行在公开市场的持续净投资。

作者:金毅，国海证券研究所固定收益研究组组长

投资要素

这个星期是春节后的第一个星期。受春节期间海外股市集体反弹的影响，a股也出现反弹，风险偏好也有所反弹。全球风险偏好的复苏推动美国债券收益率上升，10年期美国债券收益率达到3%。但国内债券市场略有回升，10年期国债收益率下降0.50个基点，我们认为国内债券市场反弹的主要原因在于央行在公开市场的持续净投资。债券市场反弹能否持续的关键在于货币是否真的变得宽松。首先，“临时准备金使用安排”主要是一种阶段性的流动性对冲安排，旨在防止春节期间因大量现金流出而引发的流动性危机，春节后释放的流动性将如期回收，类似于2017年春节期间的tlf操作。由于临时准备金的使用期限为30天，预计之前释放的流动性将从下周开始逐步恢复。其次，如何理解央行本周的巨额净投资？央行通常在月底提取流动性，但本周，央行持续进行大量净投资。我们认为，主要原因是三中全会和全国人大即将召开，货币政策主要是为了保持稳定。因此，货币政策是否真的是边缘性的，需要等到央行的公开市场操作在两会后得到再次确认。

流动性跟踪本周利率和存托凭证利率本周大多下跌。与春节前最后一个交易日(2月14日)相比，r001下降28.39个基点，r007上升0.69个基点，dr001下降20.78个基点，dr007上升4.40个基点，Shibor下降16.30个基点；过夜；3个月期国债收益率上升了0.47个基点..银行间存单发行利率在不同时期都有所上升，与2月14日相比，1月、3月和6月的利率分别上升了12.30个基点、2.50个基点和6.94个基点。

周一，二级市场只在一级市场发行了一只利率债券，即财政部2月23日发行的18只贴现国债，期限为0.25年，发行规模为100亿元，发行利率为3.13%，比二级市场低8.54个基点。在二级市场，CDB不同时期的收益率是混合的。与2月14日相比，CDB 1年期和5年期国债收益率分别下降1.99个基点和0.21个基点，10年期国债收益率上升0.10个基点

风险表明通货膨胀高于预期；监督超出了预期。

1.本周的核心要点

这个星期是春节后的第一个星期。受春节期间海外股市集体反弹的影响，a股也出现反弹，风险偏好也有所反弹。全球风险偏好的复苏推动美国债券收益率上升，10年期美国债券收益率达到3%。但国内债券市场略有回升，10年期国债收益率下降0.50个基点。我们认为，国内债券市场反弹的主要原因在于央行在公开市场的持续净投资，周四反向回购3500亿元，周五反向回购2300亿元，本周公开市场净投资4600亿元。事实上，本轮债券市场反弹始于2018年1月19日，10年期国债收益率从3.9754%的高点缓慢回落，主要是由于定向RRR减持和临时动用准备金安排，流动性进入相对宽松阶段。债券市场反弹能否持续的关键在于货币是否真的变得宽松。

首先，“临时准备金使用安排”主要是一种阶段性的流动性对冲安排，旨在防止春节期间因大量现金流出而引发的流动性危机，春节后释放的流动性将如期回收，类似于2017年春节期间的tlf操作。由于临时准备金的使用期限为30天，预计之前释放的流动性将从下周开始逐步恢复。

其次，如何理解央行本周的巨额净投资？央行通常在月底提取流动性，但本周，央行持续进行大量净投资。我们认为，主要原因是三中全会和全国人大即将召开，货币政策主要是为了保持稳定。因此，货币政策是否真的是边缘性的，需要等到央行的公开市场操作在两会后得到再次确认。

2.流动性跟踪

2.1 .公开市场操作

本周3个工作日内没有公开市场操作到期，只有1200亿美元的美国国债现金存款在周五到期。周四和周五，央行分别进行了3500亿元和2300亿元的反向回购。总的来说，本周公开市场的净投资为4600亿元。下周，只有1600亿元和1100元将在周四和周五到期，为期7天。

2.2 .货币市场利率

r利率和dr利率大多下降。银行间质押式回购利率方面，与春节前最后一个交易日(2月14日)相比，隔夜拆借利率下降28.39个基点，7天拆借利率上升0.69个基点，14天拆借利率下降28.52个基点；存款质押式回购利率方面，dr001下降20.78个基点，dr007上升4.40个基点，dr014下降34.12个基点

Shibor利率在短期内下降，在长期内上升。市净率为2.5600%，下跌16.30个基点；；Shibor1本周为2.8760%，3.40个基点；向下的方向；3个月期shibor收于4.7078%，上涨0.47个基点。

2.3 .银行同业存款证的发行

本周银行间存单发行总额为2287.9亿元，还款总额为2576.5亿元，融资净额为-288.6亿元，融资净额较上周增加1142.3亿元。

不同时期银行间存单发行利率全面上升。截至2月24日，一个月期品种发行率为4.1587%，上涨12.30个基点；从2月14日开始；3个月变化为4.8405%，上升趋势为2.50个基点；；6月份品种率为5.0016%，上升趋势为6.94个基点

2.4 .实体经济的流动性

直接过账和重新过账的利率上升了20个基点。截至2月24日，长三角地区6个月票据直接利率为4.6%；6个月期票据回购利率为4.40%，比2月9日高出20个基点。

2.5 .每周监督趋势

3.利率债务

3.1 .一级市场发行和中标

本周，一级市场共发行1只利率债券，100亿元，比上周减少150亿元；还款总额345.5亿元，比上周增加95.5亿元；融资净额为-245.5亿元，较上周减少245.5亿元。本周发行的国债是财政部2月23日发行的18种贴现国债，期限为0.25年，发行规模为100亿元，发行利率为3.13%，比二级市场低8.54个基点。

3.2 .利率债券的到期收益率

不同时期的国债收益率是混合的。截至2月24日，一年期政府债券的收益率为3.3773%，比2月14日上升了0.33个基点。3年期国债收益率为3.6021%，下降1.65个基点。5年期国债收益率为3.8086%，上升0.25个基点。7年期国债收益率为3.8608%，上升0.35个基点。10年期国债收益率为3.8652%，下降0.50个基点

CDB债券在不同时期的收益率是混合的。截至2月24日，一年期CDB国债收益率为4.2017%，下降1.99个基点。三年期国债收益率为4.7304%，下降1.41个基点。五年期国债收益率为4.8549%，下降0.21个基点。七年期国债收益率为4.9995%，下降1.73个基点。十年期CDB国债收益率为4.8913%，上升0.10个基点

3.3利率债券利差

截至2月24日，所有主要到期日的息差已全面收窄。与2月14日相比，10y-1y利差下降了0.83个基点，10y-5y利差下降了0.75个基点，10y-7y利差下降了0.85个基点..

CDB的隐含税率是混合的。截至2月24日，5年期国债与CDB的息差为104.63个基点，比2月14日下降了0.46个基点，5年期CDB国债的隐含税率下降了0.09个百分点。10年期国债与CDB国债的息差为102.61个基点，上升了0.60个基点，10年期CDB国债的隐含税率上升了0.12个百分点。

4.追踪海外债券市场

美国10年期国债收益率上升，期限利差收窄3个基点。截至2月23日，两年期政府债券收益率为2.25%，上涨4.00个基点；从2月16日开始；10年期政府债券收益率收于2.88%，上涨1.00个基点；；10y-2y利差为63个基点，收窄了3.00个基点..

德国和日本10年期债券收益率下降。截至2月23日，德国10年期政府债券收益率为0.71%，下降7.00个基点；从2月16日开始；10年期日本政府债券的收益率为0.053%，比2月16日下降了0.90个基点。

5.通货膨胀跟踪

蔬菜价格全面下跌。截至2月24日，农业部菜篮子批发价格指数收于118.24，较2月14日下降2.47%；山东蔬菜批发价格指数收于139.56，下跌7.74%；前海农产品批发价格指数(000061)收于139.76，下跌1.88%。

生猪价格下跌，而猪肉价格略有反弹。本周22个省市生猪平均价格为13.43元/公斤，较2月9日下降0.52%，猪肉平均价格为21.08元/公斤，上升0.24%。

华南工业产品价格指数上涨，原油价格强劲反弹。截至2月23日，华南工业产品指数收于2103.08点，较2月14日上涨1.50%；布伦特原油期货和wti期货的结算价分别为67.31美元和63.55美元，与2月16日相比分别强劲反弹3.81%和3.03%。

6.下周重要的经济数据和事件

7.风险警告

通货膨胀高于预期；监督超出了预期。

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