物价走势再次分化 市场流动性基本稳定

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■交通银行(601328，诊断)(香港股票03328)金融研究中心

Cpi略有下降。自5月份以来，随着各地气温的持续上升，各地蔬菜供应充足，这促使食用农产品(000061，库存)价格持续下跌。就品种而言，蔬菜和肉类的价格都有不同程度的下降，尤其是猪肉价格的累计下降。截至2018年5月20日，22个省市的生猪平均价格持续下跌，创下2015年以来的新低。根据上述分析，预计本月食品价格将继续下降，预计下降幅度约为3个百分点。同期，国内非食品价格总体稳定，但5月份，国内成品油价格迎来了今年以来的最大涨幅，预计将导致本月非食品价格较上月小幅上涨至2.2%。与此同时，本月的加息幅度为1.34%，比上个月高出0.11个百分点。基于上述因素，初步判断2018年5月cpi同比增幅可能在1.5%-1.7%左右，中位数为1.6%，与上月相比增幅继续略有下降。

Ppi增长扩大。生产者价格指数在4月份反弹，并可能在5月份继续上升。根据5月份公布的每周生产资料价格趋势，能源、有色金属和橡胶产品价格大幅上涨。根据流通领域主要生产资料价格的初步计算，58%的产品价格上升，30%下降，12%基本持平，价格上涨的种类进一步增加。在计算了九类生产资料的价格之后，非金属建筑材料和农产品的价格逐月下降，但其他七类都上升了。农产品价格环比下降1.4%，是降幅最大的类别。石油和天然气价格环比大幅上涨，涨幅为7.6%。林产品、农业生产资料、黑色金属和化工产品价格环比大幅上涨，涨幅均超过1%。煤炭和有色金属价格小幅上涨。预计今年5月生产者价格指数将逐月上升，增幅在0.2%至0.5%之间。去年5月份的生产者价格指数为-0.3%，明显低于今年同期的增幅，并推高了同比增长率。今年5月生产者价格指数上涨3.96%，比上个月上涨0.31%，这也将影响生产者价格指数的同比增长。综合判断显示，5月份生产者价格指数预计同比增长3.7%至4.1%，中位数为3.9%。

最近，国际原油价格持续上涨，一般超过70美元/桶，这将给中国工业带来进口通胀，并推动ppi上升。最近，上游产品的价格上涨已经出现，煤炭、铁矿石和原油的价格上涨将逐渐传导到工业生产中的中游产品价格。微观经济运行平稳，工业企业利润增长良好，工业生产加速，对工业品价格产生了一定的拉动作用。因此，预计未来生产者价格指数将更有可能上升，可能上升到4%以上，生产者价格指数和消费者价格指数之间的剪刀差将再次出现。

出口增长的势头没有减弱。中美两国在第二轮贸易谈判中达成框架协议，降低了贸易摩擦的风险，促进了出口的稳定增长。据估计，5月份出口将保持良好的增长势头，同比增长10%，出口额约为2080亿美元。

进口增长率高于出口增长率。5月份，crb指数总体保持稳定，月末时约为445点，同比增长2.7%，略有上升。与去年同期相比，油脂、牲畜等农产品价格略有下降，其他主要商品价格均同比上涨，其中金属价格上涨近14%。原油价格在5月份普遍上涨，上半年接近每桶80美元，下半年略有下降。月末，布伦特原油价格为75美元/桶，欧佩克原油价格约为73美元/桶，wti原油价格略降至67美元/桶。与去年同期相比，原油价格上涨了40%。据估计，5月份进口将同比增长15%，保持快速增长趋势，进口额约为1790亿美元。据估计，5月份的贸易顺差约为290亿美元。

固定资产投资增长率略有下降。4月份，固定资产投资增速下降0.5个百分点，但占投资总额近80%的基础设施、制造业和房地产开发投资总额下降幅度不大，其中基础设施投资下降0.6个百分点，房地产开发投资下降0.1个百分点，制造业投资加快1个百分点。这意味着仅占20%的其他类型投资的增长率大幅下降，第一产业投资的增长率下降，矿业投资为负，这将进一步影响投资增长。从高频钢材价格走势来看，5月份钢材价格整体略有上涨，但螺纹钢和圆钢价格在5月下旬出现下跌。5月，全国水泥综合价格指数从月初的140点升至月末的143点。从钢材价格和水泥价格走势来看，投资需求总体充足，但可能在5月下旬减弱。

在防范和化解重大风险的大原则下，由于地方融资的限制，投资资金来源增长放缓，ppp项目存量影响了项目投资进度，对基础设施投资增长带来一定影响。据估计，5月份基础设施投资将增长12.2%。综合判断，预计5月份固定资产投资将增长6.9%，略低于上月。虽然投资增速有所下降，但投资结构有所改善，高技术产业投资快速增长，医疗、旅游、文化、体育等消费升级相关领域投资快速增长。

消费略有反弹。4月份，小增长率明显下降，这是受消费价格疲软的影响，也是由除价格因素外的实际消费疲软造成的。5月份，商品房销售面积继续负增长，但降幅继续收窄。不同类型城市的商品房销售存在差异，一线城市同比降幅缩小，二线城市同比降幅扩大，三线城市同比增幅加大。汽车销售在4月份有所回升，但5月份来自总工会的数据显示，汽车零售额同比下降，而汽车批发销售额同比增长4.8%。

工业增加值稳步增长。1-4月，规模以上工业企业利润同比增长15%，4月份同比增长21.9%。利润增长的加速可归因于价格反弹，以及生产和销售增长的加速，这有利于工业生产的平稳运行。综合判断，5月份重工业生产有望好转，轻工业运行将放缓，工业增加值将增长6.8%。

制造业采购经理人指数反弹。工业企业利润和工业增加值快速增长，给制造业生产带来了积极影响。5月份，六大发电集团日均煤耗同比逐月大幅增长，日均煤耗71.7万吨，5月下旬达到77.8万吨，去年5月仅为60.8万吨，表明制造业生产加快。5月份，全国煤炭综合价格指数保持稳定，平均在158点左右，供需基本稳定。预计制造业采购经理人指数将在未来几个月保持在扩张区间，但不会继续上升，可能会波动。

非制造业采购经理人指数略有上升。4月份，非制造业pmi回升，商业活动预期上升至61.5%，表明非制造业有望保持良好运行态势。今年以来，房地产开发投资反弹超出预期，导致建筑业采购经理人指数上升。然而，从1月到4月，房地产开发投资的增长率为10.3%，略有下降，未来更有可能进一步下降。基础设施投资大幅下降。因此，建筑业的pmi可能会下降到一个较高的水平，预计在60%左右，并仍保持较高的扩张水平。年初，公路货运量出现负增长，最近有明显改善，增长率上升到5.9%。从全国客运量的增长来看，铁路客运量和公路客运量都在加速增长，其中铁路客运量增长率上升到7.8%，非物质服务业增长相对较快。因此，服务业运行良好。综合判断，建筑业pmi下降，服务业pmi加快，总体pmi上升。

信贷增速保持稳定，m2增速基本稳定。5月份新增贷款额可能与4月份基本持平。但是，考虑到近期地方债券发行的加速，置换效应可能会在一定程度上拖累信贷数据，进而信贷增速可能会略有下降。考虑到第二季度末的跨季度mpa，我行保持信贷增速稳定的主观意愿很强，信贷增速将保持稳定。5月份的信贷增量可能约为1.2万亿元。就m2而言，尽管信贷增长率略有下降，但信贷仍是m2的主要支撑因素，因为信贷增长率高于当前m2增长率。考虑到月中多税结算对市场流动性有影响，金融存款可能对5月m2有负面影响。预计6月份m2增速将基本稳定在8.4%左右。

基准利率保持不变，市场流动性基本稳定。央行4月对金融机构实施部分RRR降息后，5月大部分时间市场整体流动性压力不大，预计6月银行间市场利率中心将保持稳定。至于基准利率，在中性政策导向下“降息”是不现实的。

人民币汇率双向波动，仍存在小幅贬值压力。总体而言，6月份人民币对美元仍存在贬值压力，但当前市场情绪相对稳定，中国增加对美进口并未对外汇市场产生重大影响。人民币不太可能对美元大幅贬值，因为美元预计将保持基本稳定，并在两个方向波动，总体上可能略有贬值。

外汇可能会继续小幅增加。4月份，外汇账户略有增加，外汇储备减少，银行结售汇余额由负转正，跨境资本流动基本保持平衡。预计5月份跨境资本流动将保持基本平衡，外汇储备可能继续小幅增加，预计增加约50亿元人民币；主要受非美元货币对美元贬值及债券估值影响，外汇储备仍可能轻微减少。

(研究团队成员:连平为交通银行首席经济学家，周坤平为交通银行金融研究中心首席研究员，邱高青为交通银行金融研究中心首席研究员，唐建伟为交通银行金融研究中心首席宏观分析师，鄂永健为交通银行金融研究中心首席金融分析师，刘学智为交通银行金融研究中心高级研究员，陈郁为交通银行金融研究中心高级研究员)