肖国元：慢牛行情折射资本理性与文明

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作为一艘经济之舟，股票市场的持续健康发展有赖于公司的进取和效率，监管的透明和规范，投资者的理性和自律。

肖国元

从7月初开始，a股摆脱了长期的疲劳，努力取得进展。仅7个交易日，上证综指就上涨了470点(本文以上证综指为分析对象)，涨幅为15%。久违的活跃局面不仅引起投资者的兴奋，也引起市场各方的深切忧虑。诸如“理性投资”、“缓慢牛市”和“健康股市”之类的呼声经常出现在媒体上。

回顾过去30年a股走势，我们经历了多轮“快牛市”和“疯狂牛市”，但没有平静、冷静、不匆忙的“慢牛市”。因此，这不仅是一个当下的呼吁，也是一个具有历史意义的呼吁。

a股的牛市

在过去的30年里，人们对a股有一个共识，即牛是短的，熊是长的。这种说法是正确的，历史证明，在过去的30年里，如果以年为基础，熊市在30年里已经占了18年，占了60%；牛市只有12年，占40%。因为一些多头和空头出现在年中，时间单位被缩短，多头和空头之间的时间对比更强。在过去的30年里，牛市只持续了118个月，占33.15%；熊市持续了238个月，占66.85%，牛市与熊市的时间比为1:2。

这是什么样的市场？与美国股市相比，情况可能更加明朗。从1985年世纪牛市开始到今年，美国股市持续了35年，其中熊市只有两个时期:一个是从2000年到2002年的三年；一次是在2008年。也就是说，在35年里，熊市只有4年，占11.43% %；牛市持续了31年，占88.57%。同样，如果单位是月度，那么美国股市四年来的两轮熊市只经历了49个月。

就指数波动而言，a股的短期和长期只是表面的表现。如果你深入其中，残酷和严峻的细节会更加令人不安。

a股牛短而熊长。除了指数持续时间的巨大反差外，还有几个明显的特征:

该指数在短期内持续飙升。在12年的牛市中，年最低涨幅超过50%，其中5年最高涨幅超过90%，最高涨幅为389%(1992)。在美国股市31年的牛市中，最大的年涨幅是33%(1995年)，其他11年的涨幅在20%到27%之间。由此可以看出，a股正忙得不亦乐乎。

个股普遍在大范围内上涨，涨幅越小，涨幅越大。其次，指数调整很激烈，大多数股票从终点回到起点，到处都是鸡毛。由于指数的快速上涨和高估值，短期内积累了太多的浮动利润，在市场上套现的欲望极强。一旦趋势改变，大多数股票就像一座大山一样被击败，股价减半，甚至回到起点。

股市最初的心脏

通过以上简单的比较，我们发现a股和美股在牛市中的表现有很大的不同。当然，美国股市是一个高度发达和成熟的市场。经过数百年的锤炼，它锻造出了理性、平和、优雅的风范。a股只能和其他股票相比，这很正常。然而，a股与美股的差距不仅表现在指数波动上，还表现在对a股追逐市场的怀疑上。

众所周知，股票市场起源于经理人的筹资和投资者的持股，目的是做大做强，使双方受益。投资者转让资金使用权的原因是为了获得更多回报。他选择的前提是他相信操作员会比他自己做得更好。后来的实践也证实了他的初步判断，即这种有股份和分红的股份制可以登陆和发展，从而使股份制成为市场经济和资本主义的主要动力。这是股市的最初意图。

后来，二级市场似乎只是为一级市场的投资者提供了一个方便的退出渠道。投资者从二级市场获益增值的根源在于资本管理，即投资效率。如果一个企业经营不善，导致亏损，股票的价值必然会下降。即使有人在二级市场投机获利，也是以他人的损失作为交换，即他们之间的博弈是一个“零和博弈”。

可以说，a股普遍将二级市场视为一种赚钱的方式，炒作的名称和概念数不胜数，在牛市中毫无顾忌。这难道不是与股市的初衷背道而驰吗？

公司的价值没有被解雇

a股暴涨暴跌、股价从终点回到起点的现象，恰好印证了“零和博弈”。当然，这种现象不是投资者主观意愿的产物，其长期存在一定有深刻的原因。因为二级市场的表现毕竟是许多投资者选择的结果。此外，我们必须承认这种选择是合理的。我们可以假设，在20世纪90年代初，投资者面对他们从未见过的股票市场时是盲目的、狂热的和非理性的，这导致了1993年前后股票市场的起伏。然而，我们必须回答一个问题:为什么这种跌宕起伏持续了30年？很明显，尽管这种市场行为看起来不合理，没有力量改变投资者的行为模式。也就是说，一些因素保持了投资者最初的非理性和非理性行为。这是问题的关键。

作者统计了172家在沪深两市上市的公司(包括股票代码在上海证券交易所为600600~600699，在深圳证券交易所为000001 ~ 00050，在深圳证券交易所为000501~000550的公司)的早期市值。截至2019年底，只有四家公司的市值超过1000亿英镑，其中两家超过1000亿英镑，两家超过3000亿英镑；20家公司的市值在100亿到1000亿之间，其中大部分都在200亿以下；其余148家公司的市值不到100亿英镑，占86%，其中大部分低于70亿英镑。

这些公司是时代的宠儿、股市的引领者和市场经济的先驱，但他们的表现并不乐观，甚至令人失望。透过其股价走势的k线图，我们可以看到，虽然他们经历了几次牛市，但股价从终点回到起点似乎是不可避免的命运。事实上，大多数a股还没有摆脱这种尴尬局面。5月和6月，市场激烈争论上海综合指数在10年内没有增长。这难道不是这种现象的反映吗？

上市公司管理不善，缺乏可持续增长能力，无法做大做强，因此股票市场缺乏主心骨，无法站立。投资者只能“善用形势”，专注于投机，编造概念，寻找主题，挖掘内幕和其他离奇的技巧。一旦你变得疯狂，你将处于马奔腾的境地，与恶魔共舞，直到趋势逆转，股价达到顶峰并回落。然后是一个漫长的愈合期。

从市场各方的作用和市场功能来看，二级市场离不开一级市场。如果二级市场偏离一级市场，投资者最终将尝到疯狂投机的后果。如果公司质量低劣，毫无价值，价值投资将成为被动的水源。可以说，上市公司的价值不是投资者在二级市场上投资的，而是由上市公司投资的。面对一个充斥着大量低效率公司的市场，过度抱怨市场投机，指责投资者的非理性，甚至呼吁缓慢牛市，价值投资等。，除了善意不会产生任何结果。

除了上市公司业绩不佳之外，父亲般的监管、频繁的舆论引导和巨婴机构投资者共同为a股创造了独特的市场环境，助长了股市的投机氛围。

总之，作为一艘经济之舟，股票市场的持续健康发展有赖于公司的进取和效率，监管的透明和规范，投资者的理性和自律。可以说，慢牛市在很大程度上反映了一个国家证券市场的资本理性和文明风格。

(作者是《证券时报》记者)