朱邦凌：精选层新股申购“打补丁” 不妨引入人手百股的红鞋制度

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作者:财经专栏作家、资深财经评论员朱邦玲

选择层的改革没有“小ipo”的先例，在发行初期及时解决问题是可以原谅的。修订后的原则应借鉴港股的“红鞋制度”，新股配售应尽可能向中小投资者倾斜，真正做到“申请人自有股”和100股。

新三板的选择层已经从超高效的“光速”开始，预计第一批32只新股将于7月底上市开放。据国有股转让公司称，在选定新股的认购制度设计之初，并未预期第一批两家企业会普遍认购，这导致根据认购时间进行配售。目前正在修订股份转让制度，预计在第一批选定企业发行后，将在今后的发行中修订认购制度。

这种说法意味着新三板的选定层将在第一批企业发行后再次“修补”。事实上，选择层的改革作为“小规模ipo”是没有先例的，在发行初期及时解决问题是可以原谅的。那么，我们应该如何修改新股认购制度呢？笔者认为，修改后的原则应借鉴港股的“红鞋制度”，新股配售应尽可能向中小投资者倾斜，真正做到“申请人自有股份”和100股。

在认购选定的新股之前，股份转让公司和经纪人宣布他们将实现100股，每个人都有一股，这吸引了100多万投资者在新三板开户。目前，已完成两轮选定新股的认购，第一轮认购数据已经发布。结果如何？最突出的问题是网上配售率太低，这不仅使其难以达到每人100股，也使其难以获得全额认购。具体而言，第一轮新股认购暴露出以下主要问题:

线上和线下获胜的结果大相径庭，线上获胜的几率至少是线上的10倍。截至7月10日，已通过询价确定发行价的八家新三板公司已公布发行结果。在已公布线下询价结果的公司中，线下配售的平均比例为6%，网上配售的平均比例约为0.2%~0.3%。据统计，在这8家公司中，在线认购倍数均在170倍以上，其中爱龙软件的在线认购倍数最高，达到1754.25倍，在线发行比例不到0.06%，而线下发行比例为2.48倍，前者比后者高43倍。方达股份的网上中奖率为0.24%，是网下中奖率5.53%的23倍。

一方面，中小投资者很难签署在线认购协议；另一方面，私募机构和大型热钱家庭赚了很多钱。拥有50多只基金的林园投资是这批新股认购中最活跃的。不仅每一个新的股票认购参与，但他们大多采用高价格策略，命中率极高，其中包括七个。森林公园投资及其基金产品已被冻结超过17亿元。如果选择层在月底开盘时抛出，在正常情况下，它至少可以盈利10亿元。

这种情况的主要原因在于在线和离线之间的初始分配比率的差异。根据股份转让制度的规定，初始线下发行比例应不低于60%，不高于80%。如果有战略投资者配售安排，网上和网下发行比例应在扣除对战略投资者的配售后确定。所选层的查询和发布也采用在线和离线回调机制。如果网上投资者的有效认购倍数超过15倍且不超过50倍，应由线下回拨至网上，回拨比例为本次公开发行数量的5%。；如果网上投资者的有效认购倍数超过50倍，回调比例为本次公开发行数量的10%。

由此可以看出，在线分销在所选层的比例，尤其是回拨比例较低，即使在线分销再次火爆，最高回拨也只有10%。不难理解，爱荣软件在首轮IPO中困难重重。爱龙软件发行股份880万股，其中首次战略配售股份176万股，占本次发行总额的20%。回调机制启动后，线下发行的最终股数为422.4万股，占扣除最终战略配售数量后发行股数的60%；网上发行的最终股票数量为281.6万股，占扣除最终战略配售后发行数量的40%。

如股权转让制度所示，新三板公开发行充分考虑了中小投资者的参与意愿，并实施了比例配售，在很大程度上实现了“申请人自有股份”，提高了投资者的购买效率和配置范围。那么，如何实现“申请人拥有自己的股份”并真正拥有100股呢？我们不妨参考一下香港新股认购中实行多年的“红鞋制度”。

红鞋机制是香港股市公开发行新股的一种制度。也就是说，只要你参与认购，每个有效的申请账户都可以获得一定数量的新股，并且尽量保证每个认购账户都可以获得第一手的新股。一般来说，在香港上市的大中型新股的全球发行将分为两部分:国际配售和香港公开发行。承销商被要求将公开认购分成两组:A组和B组..A组分配给认购金额不超过500万港元的投资者，B组分配给认购金额不超过500万港元的投资者。两个集团都在公平的基础上分配股份。

也就是说，由于红鞋制度和回调机制的实施，香港股市的新股是通过“你认购的越多，你得到的就越多”的公平机制进行分配的，并且有一个回调机制，强调每个人的份额，一手100%赢，其余按比例递减机制分配。这项措施使小股认购者获得更高的中标率，并保护散户投资者的利益。因此，即使超额认购比例极高，中小投资者中标的概率也不会太低。据统计，港股新股只购买一次，平均中奖率超过50%。

因此，在下一步中，选择层订阅系统的修改应该从两个方面进行。一是提高网上认购率和回拨率，将热门新股网上认购率提高到50%以上。第二，借鉴红鞋制度，根据购买数量确定不同的新股分配比例，将一手购买者的分配比例提高到50%以上，而不是简单地将所有新股按比例配售。根据散户优先的原则，比例配售后至少少于100股的碎股将优先配售给只购买100股的中小投资者。没有必要继续按照时间优先的原则进行拆股配售，这使得投资者和券商忙得不可开交。

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