唐建伟：混业经营是金融市场大势所趋

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□交通银行(601328)(港股03328)金融研究中心

首席调查员唐建伟

最近，商业银行选择试点发行经纪许可证的消息引起了市场的极大关注。此时，向商业银行发放经纪许可证是为了适应当前金融业对外开放的形势，增强我国金融机构的竞争力。同时，混业经营已经成为国内金融市场的一大趋势。从试点模式来看，商业银行有可能通过子公司进行综合经营。随着中国金融业的不断开放，金融市场的竞争将会越来越激烈，未来的金融机构谁赢最终将取决于自身的核心竞争力。

适应金融业对外开放的形势

笔者认为，此时向商业银行发放经纪许可证，是为了适应我国金融业对外开放的现状，增强我国金融机构的竞争力。自2020年4月1日起，中国取消了对证券公司和基金管理公司外资股比例的限制。目前，已有7家外资证券公司成立，未来还将有外资证券公司申请成立。在2020年公布的最新外国投资准入负面清单中，金融业对外国投资的所有持股比例限制都已取消。在金融业对外开放的过程中，一方面，由于外资金融机构大多是一体化的，应该在机构准入放开后实行国民待遇，对内外资机构一视同仁。此时，允许商业银行获得经纪许可证也符合这种情况。另一方面，由于国内证券公司的整体实力与国外投资存在较大差距，例如2018年，中国所有130多家证券公司的整体经营收入和管理资产仅相当于美国高盛集团。相比之下，根据一级资本的数据，中国大型商业银行已连续三年被评为全球四大银行。因此，在对外开放的背景下，我国金融机构有必要开放大型商业银行进入经纪行业，打造“航母级”券商。

第二，混业经营已经成为国内金融市场的一大趋势。一方面，这是因为欧美等经济体的金融机构处于混业经营的局面；另一方面，金融机构的混业经营也是为了满足客户日益增长的综合金融服务需求。对投资者来说，金融机构开户可以满足存款、贷款、理财、投资、保险等所有金融需求，不仅可以大大降低投资成本，还可以获得更加便捷的多元化金融产品和服务。同时，允许银行开展证券业务，可以增加多元化的收入来源，促进商业银行轻资本化转型，更好地服务实体经济。

第三，发展多层次资本市场，改善融资结构。长期以来，中国金融市场一直是银行主导的间接融资模式。间接融资的比重远远高于直接融资。在工业化阶段，这种融资模式真正发挥了信贷支持固定资产投资，进而支持经济快速发展的优势。然而，随着经济转型，这种融资模式首先导致过度的宏观杠杆和不断上升的债务风险；第二，大量创新技术企业无法从银行获得融资，整个经济的创新能力不足。为了支持创新型企业的发展，促进我国经济转型，有必要发展多层次的资本市场，提高直接融资的比重。开放银行经纪业务牌照可以突破直接融资和间接融资的障碍，促进多层次资本市场的发展，更好地支持和服务创新型企业，提升中国经济的创新能力和全球竞争力。

相关法律制度需要修订

目前，向商业银行发放经纪许可证仍存在一些障碍。首先，仍然存在法律障碍。2015年修订的《商业银行法》第43条规定:“商业银行不得在中华人民共和国境内从事信托投资和证券业务，不得投资非自用不动产和非银行金融机构及企业，国家另有规定的除外。”同时，今年实施的新《证券法》总则第六条也有相关规定:“证券业、银行业、信托业和保险业应当分开经营和管理，证券公司应当与银行、信托和保险业务机构分开设立。除非国家另有规定。”但是,“国家另有规定的除外”这一表述已经离开空，商业银行可以获得经纪许可证，试点商业银行很有可能通过国务院的章程获得经纪许可证。在后续工作中，如果要大规模搁置，仍有必要修改相关法律。

第二，监管方面存在挑战。中国目前的监督体系仍然是一个单独的监督体系。如果实行混业经营，如何协调和完善监管体系？如何从目前的机构监管向未来的职能监管和行为监管转变，仍然存在诸多挑战。在监管模式没有改变之前，预计商业银行试点证券业务将延续现有的子公司模式，以避免对监管体系造成太大影响。

第三，公众仍然关注历史上混合经营带来的问题。20世纪90年代，中国金融业是一种混业经营模式。当时，商业银行一般从事证券、保险、信托、房地产、投资等业务。然而，由于当时金融监管体制的不完善，混业经营导致银行大量信贷资金非法流入股票和房地产市场，导致一系列金融混乱。尽管目前的金融监管体系与当年相比有了显著改善，但新的资产管理规定等政策和制度的完善也可以在银行基金和股票市场基金之间建立起有效的防火墙。然而，在混业经营过程中，如何有效防止内幕交易、利益冲突、市场操纵等问题仍然是市场关注的焦点。

金融市场的竞争将会越来越激烈

鉴于商业银行证券业务自由化对行业的影响，短期的关键在于如何实施政策。如果证券业务一次性直接发放给所有银行，可能会对整个行业产生很大影响。为安全起见，监管部门必须首先选择几家银行开展试点项目，试点项目将在获得一定经验后逐步推进。此外，从试点模式来看，不太可能直接向商业银行的母行发放经纪许可证，这很可能延续目前国内商业银行通过子公司开展综合业务的模式。另一种模式是允许商业银行合并和重组现有券商，这将在一定程度上有利于潜在的M&A目标。

从长远来看，商业银行参与证券业务可以为整个市场做大蛋糕。商业银行拥有大量的公司、机构和个人客户，并获得经纪许可证，这相当于在公司业务中开辟了商业银行和投资银行，在个人业务中开辟了财富管理和资产管理渠道，在金融市场业务中开辟了货币市场和资本市场渠道，在金融资产业务中开辟了债券和股票产品渠道。这直接拓宽了整个市场的深度和广度，对所有参与者都有好处。然而，随着中国金融业的全面开放，金融市场的竞争将会越来越激烈，各种业务的界限将会越来越模糊。未来，外资金融机构、中资商业银行和中资经纪公司将在市场上展开竞争，无论谁赢，都将依赖于自身的核心竞争力，而不是原有的身份。当然，笔者认为，如果中国金融市场存在“载体级”券商，那么大型商业银行的股东背景仍然具有最大的潜力和可能性。