黄湘源：对指数失真不能治标不治本

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指责上证综指十年不涨不仅不合理，而且对未来投资者将提高投资回报的希望寄托在上证综指编制方法的调整上也不客观。

■黄祥源

上证综指已经十年没有上涨了，这不仅与美国道琼斯和纳斯达克的创纪录高点形成鲜明对比，也远远落后于上证50、上证180和创业板等其他指数的上涨趋势。然而，指数编制方法的调整治标不治本，并不能解决其扭曲现象，也不能给投资者带来赚钱的效果。

中石油于2007年11月5日上市，上市第一天的总市值曾超过7万亿元，上市第11天以每股39元的价格被纳入上证综指。现在股价已经降到了4.25元/股，总市值还不到8000亿元。多年来蒸发的超过6万亿元的市值明显拖累了上证综指的整体表现。然而，由于目前上证综指的编制方法仍是以总市值为权重，中石油在上证综指中的权重仍位居前十。如果上海综合指数的编制方法改为根据上海证券交易所指数进行加权，不仅是中石油，还有中国工商银行(601398)、农业银行(601288)、中国人寿保险(601628)、中石化(600028)、中国银行(601988)。除贵州茅台(600519，诊断股)、恒瑞医药(600276，诊断股)、招商银行(600036，诊断股)和平安(601318，诊断股)外，还可能被交通银行(601328，诊断股)、民生银行取代。

要改变上证综指反映经济增长晴雨表功能的扭曲现象，不仅要像国际上一些成熟的股票市场一样，将市场指数从总股本权重改为自由流通股本权重，还要改变指数编制中门户观点导致的指数设置过度多样化的趋势。中国证券指数股份有限公司早在2010年12月2日就发布了上海证券交易所指数。与目前上海综合指数总市值加权编制方法相比，该指数样本包含上海股市所有a股，但未完成股权分置改革和停牌的a股除外。它可以代表上海股市中自由流动股票的股价变化，比目前的上证综指更能满足和满足当前的市场需求。只是目前指数中只有1505只成份股。如果我们能够弥补目前不包含科技股的缺陷，那么从某种意义上来说，是否就不可能更好地改变指数失真的现象呢？

有人认为，没有必要为了满足市场需求而改变“温度计”和“手动调整指数”，以获得隐藏在指数上涨背后的好处。这个意见不是没有道理的。事实上，即使按照一些市场参与者的建议，上证综指排除了st、b股等代表性不足的垃圾股，仍不可避免地会出现老问题不解决、新矛盾不断出现的复杂局面。除此之外，解禁期间的股权减持、股权质押和商誉减值，不仅使部分股票的流动性无法正常看待，还严重扭曲了其市场价值，处于异常状态。股价异常难道不是导致指数表现失真的一个重要因素吗？在这一现象没有得到根本改变的情况下，简单地把解决指数失真问题的希望寄托在指数编制方法的调整上显然是不现实的。

值得注意的是，目前跟踪上证综指的基金并不多。在所有的公共基金中，只有三只基金，即富国上海综合指数etf、汇天富上海综合指数和富国上海综合指数etf，在跟踪上证综指。要评价指数增强型基金的业绩，我们不仅要看超额收益，还要注意其跟踪误差。跟踪误差越大，与指数的相关性越弱，不确定性的风险就越大。在基金尤其是etf基金满天飞的情况下，无论上证综指如何调整和变化，指数本身的参考价值是一个方面，而基金的跟踪误差也是一个更重要的方面。在这方面，指责上证综指在投资者赚到指数的时候不赚钱不一定是合理的。此外，对上证综指编制方法的调整寄予太大希望也是不客观的。

中国股市的当务之急与其说是尽快改变指数编制的扭曲面貌，不如说是从根本上解决投资者越来越难以期望通过指数的上升获得与经济增长相匹配的财富效应的问题。如果不能很好地解决股票市场制度定位中一贯注重融资而忽视回报的倾向，包括交易所交易基金在内的基金，尤其是公共基金，将会着眼于政策市场，进行投机操作，而不是坚定不移地追求价值投资的原则。如果投资习惯没有得到很好的改变，那么不要说已经十年没有上涨的上证综指，仍然不能让投资者看到更多赚钱的希望，也就是说，指数在通过指数编制方法改变后已经上涨，投资者仍然可以赚到指数而不赚钱。也就是说，索引编制方法的改变所带来的索引增加充其量是一种不改变药物的改变。只有扭转和改变重融资轻回报、投机轻投资的基本趋势，中国股市才能更好地解决指数失真问题，真正迎来投资者价值发现和价值投资的春天。上证指数的调整不在于多，而在于准；指数的设定不在于多，而在于准。如果未来的上证综指能够像中国证券指数那样，以加权的方式反映流通股的变化，并且能够分工尽责地设定道琼斯指数和标准普尔500指数等指数函数，那么改变指数失真现象可能并不太困难。然而，归根到底，在登记制度改革的推动下，更重要的是根据各自的职能分工，使该指数成为经济发展的晴雨表。