伍戈：经济修复，快与慢

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作者:吴歌，华融证券首席经济学家

核心要点:

1.尽管存在输入性病例和无症状感染的困扰，但从全球角度看，新冠肺炎在中国的疫情已基本得到控制，并率先恢复生产和上学，这是不争的事实。在经历了前所未有的“关门”冲击后，中国当前的经济如何修复？制约因素是什么？未来将如何发展？

2.随着疫情高峰的消失，中国的房地产、汽车等重要动能正逐渐从第一季度的悬崖式下滑底部得到修复。受疫情影响较大的餐饮业和其他服务业仍在挣扎，但也出现了边际复苏趋势。有许多迹象表明，国内需求仍然低迷，但自发修复正在进行中。

3.疫情对经济的影响包括供给和需求。随着复工率的不断提高，劳动力和其他供给因素都有了显著改善。相对而言，以订单数量锐减和失业率上升为代表的总需求不足或已成为宏观经济的主要矛盾，这也受到cpi和ppi价格双弱格局的支撑。

4.展望未来，主要经济体将不可避免地因海外疫情蔓延而关闭。为了应对外部需求和整体经济下滑的严峻挑战，扩大国内货币信贷是大势所趋。基于流行病影响的特征，经济复苏将是一个不平衡的过程:内需比外需快，资本密集型产业比拥挤型产业快。

一.导言

尽管存在输入性病例和无症状感染的困扰，但从全球角度看，新冠肺炎在中国的疫情已基本得到控制，并率先恢复生产和上学，这是不争的事实。在经历了前所未有的“关门”冲击后，中国当前的经济如何修复？制约因素是什么？未来将如何发展？

2.经济复苏的进展如何？

许多迹象表明，随着疫情高峰的消失，中国国内需求仍然低迷，但自发修复正在进行中。汽车销售基本转正，而房地产销售仍处于负增长范围，但也逐渐从悬崖底部上升，第一季度下降。

图1:房地产和汽车销售开始自发修复

数据来源:风

受到疫情严重影响的餐饮业和其他服务业仍在苦苦挣扎。订单数量只有年初的一半左右，但最近也出现了小幅回升的趋势。

图2:餐饮等服务业也在自发修复

数据来源:风，呵呵

注:餐饮费用增长率基于2020年1月初。

3.经济复苏的制约因素在哪里？

疫情对经济的影响包括供给和需求。目前，规模以上工业企业复工率接近100%，中小企业复工率超过80%。随着复工率的不断提高，劳动力和其他供给因素都有了显著改善。相对而言，当前国内需求虽然略有回升，但仍然疲软，海外需求面临急剧下降的风险。以订单数量锐减和失业率上升为代表的总需求不足已成为宏观经济的主要矛盾，这也受到cpi和ppi价格双弱格局的支撑。

图3:相对供给和总需求不足是主要矛盾

数据来源:风，各级政府网站，作者预测

4.经济复苏是快还是慢？

当前经济复苏的速度在很大程度上取决于反周期调整政策的力度。观察历史数据发现，当外部需求急剧下降时，为了对冲经济低迷的严峻挑战，空通常会开放国内货币和财政政策，货币信贷会明显扩张。

图4:在外部需求的影响下，货币信贷扩张的总体趋势

数据来源:风

展望未来，在海外疫情蔓延的情况下，主要经济体关闭的影响不可避免，国内货币信贷扩张是大势所趋。值得一提的是，基于疫情影响的特点，经济复苏将是一个不平衡的过程:内需快于外需，资本密集型行业快于拥挤行业。在中国疫情达到顶峰后，各行业的股指收益率似乎反映了市场的这种预期。

图5:经济和工业修复:快与慢

数据来源:风

注:以中国疫情高峰期(2月12日)为基期。

V.基本结论

首先，随着疫情高峰的消失，中国的房地产、汽车等重要动能正逐渐从第一季度的悬崖式下滑底部得到修复。受疫情影响较大的餐饮业和其他服务业仍在挣扎，但也出现了边际复苏趋势。有许多迹象表明，国内需求仍然低迷，但自发修复正在进行中。

其次，疫情对经济的影响包括供给和需求。随着复工率的不断提高，劳动力和其他供给因素都有了显著改善。相对而言，以订单数量锐减和失业率上升为代表的总需求不足或已成为宏观经济的主要矛盾，这也受到cpi和ppi价格双弱格局的支撑。

第三，展望未来，主要经济体将不可避免地因海外疫情蔓延而关闭。为了应对外部需求和整体经济下滑的严峻挑战，扩大国内货币信贷是大势所趋。基于流行病影响的特征，经济复苏将是一个不平衡的过程:内需比外需快，资本密集型产业比拥挤型产业快。

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