盘和林：央行结构性货币政策精准滴灌支持实体经济复工复产

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在创新和运用结构性货币政策的同时，还要注意疏通货币政策的传导机制，强化市场化利率的形成、传导和调控机制，重视和加强政策效应的实现，做好为实体经济服务的金融工作。

作者:潘鹤林，著名青年经济学家、著名金融评论员

2月27日下午，国务院联合防控机制在北京召开新闻发布会。会上，中国人民银行副行长刘国强介绍了支持中小企业发展和加大对个体工商户支持力度的情况。刘国强表示，应综合运用公开市场操作、长期贷款、中期贷款等货币政策工具，实施2019年普惠金融RRR目标减量化动态评估，释放长期流动性。

据初步统计，自疫情爆发以来，央行已对市场和金融机构实施了至少10次操作，包括cbs、mlf、再融资、lpr，包括即将进行的定向RRR降息等。核心作用是释放流动性，在市场信心和流动性方面发挥重要作用。总体而言，央行货币政策坚持灵活适度的总体原则，有效解决了部分企业融资难的问题，为疫情防控和企业复工生产提供了强有力的金融支持。

与此同时，1月份的信贷和社会融资数据远超市场预期。根据央行发布的数据，1月份人民币贷款增加了3.34万亿元，余额增长率为12.1%；新增社会融资5.07万亿元，股票增长率为10.7%，高于市场预期。这主要是由于年初银行对信贷供应的热情很高，而疫情大规模爆发的时间接近春节假期。银行的信贷供应在春节前的当月基本完成。此外，地方专项债务的发展有力地支持了社会融资的规模。总体而言，1月份的信贷和社会福利数据没有受到疫情影响，但2月份的金融数据可能面临压力。然而，考虑到央行频繁加大反周期调整力度，向市场注入流动性，这可能会对冲一些负面影响。

可以发现，随着工具的频繁使用，信贷和社会福利不断破纪录，但提振经济的直接效果暂时还没有明显体现，一些中小企业仍在现金流断裂的边缘挣扎。因此，有人质疑政策工具的边际效应正在减弱，货币政策的传导机制不够顺畅。事实上，央行的货币政策在这一轮中也注意到了这个问题，所以采取了更为精确的结构性政策，比如设立3000亿元的专项再融资；再融资再贴现专项金额增加5000亿元；将支农和小额贷款利率下调25个基点；允许符合条件的普惠小微企业在贷款后申请再融资，在不显著增加总流动性的情况下，确保精确的流动性滴灌，从而引导资金流向更加稀缺的地方。

此前，央行在2019年第四季度货币政策执行报告中提到，现阶段货币政策的目标是改变广义货币m2和社会融资规模的增长率，使其与名义gdp的增长率基本匹配，在保持宏观杠杆率基本稳定的前提下，科学把握货币政策总量的变化程度，充分利用结构性货币政策实现精准滴灌，深化利率和汇率市场化改革。因此，除了中央银行在疫情初期实施的意外公开市场操作以及对最低贷款利率和最低贷款利率的定期调整之外，目前的政策更注重结构性调整，这是因为不同的市场主体对流动性有不同的需求。如果简单地按照泰勒规则来判断货币政策路径，只在经济下行时采取普遍降低RRR和降息的策略，政策的实施效果会因经济实体而异，实际效果可能会低于预期。

以企业产权的异质性为例，与大型国有企业相比，中小微型民营企业具有天然的劣势。特别是在疫情影响下，资本状况恶化，信贷风险增加，银行放贷意愿收紧。如果采取总体货币政策，银行将更愿意向风险较低的企业提供资金，而中小微型民营企业的救助有限；然而，如果采用结构性货币政策工具来增加信贷规模，降低信贷成本，中小企业融资难的问题将得到缓解。

事实上，中国的货币政策在未来一段时间内仍将保持稳健的基调，供应方的结构性改革将贯穿宏观调控的全局。一方面，结构性政策的实施更加灵活，外部时滞更短，政策效果更好；另一方面，这是由于一些客观问题。例如，尽管中国目前的宏观杠杆率正在放缓，但宏观杠杆率仍然很高；近期，消费指数处于高位，经济仍存在较大的通胀压力；而且，洪水还会增加汇率贬值和房地产价格急剧上涨的压力，而各种因素都限制了空时期的货币政策宽松。

当然，在创新和运用结构性货币政策的同时，也要注意疏通货币政策的传导机制，加强市场化利率的形成、传导和调控机制，重视和加强政策效果的实现，做好为实体经济服务的金融工作。

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