熊锦秋：证券信用评级应向投资者付费模式转变

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上市公司和非上市公众公司计划发行债券的，证券业协会可以从专项基金中垫付资金，并聘请评级机构进行评级。

熊金秋

据报道，中国证监会于2018年完成了对证券评级机构的现场检查，发现部分证券评级机构存在“利益冲突防范机制缺失、评级质量控制不到位、跟踪评级制度落实不到位”等问题。笔者认为，目前证券信用评级主要由发行人支付，这是造成各种问题的主要原因。

证券信用评级是对企业偿还债务本息能力的评价，它突出了特定的信用风险。它的主要服务对象是债权人，债权人参考信用评级，在参与债券投资时考虑能否收回本金和利息。根据《2007年证券市场信用评级业务管理暂行办法》(以下简称《办法》)，证券信用评级对象包括发行债券和其他证券的上市公司和非上市公众公司。

《证券法》第一百七十三条规定，信用评级机构应当勤勉尽责，为证券发行、上市、交易等证券业务活动编制信用评级报告。然而，在现实中，一些评级机构没有履行尽职调查义务。例如，去年监管部门对大公国际进行了一次特别现场检查，发现其为发行人提供咨询服务，同时为许多发行人提供评级服务，收取高额费用，违反了独立性原则。然而，当中国证监会在2018年完成对证券评级机构的现场检查时，发现了更多的问题。

通过分析主要原因，很难指责债券评级主要由发行者支付。债券评级由发行人支付，这使得债券评级成为买方市场。为了争夺评级业务，评级机构可能会展开恶性竞争。竞争的一个优势是低费用，另一个优势是高收视率。从2018年违约的债券来看，aa评级是最低的，这样高的评级甚至会违约，这说明信用评级太湿，存在虚假高和泡沫现象。

正是因为债券评级是由发行人支付的，评级机构对公司债券给予虚假的高评级，使得投资者错误地认为债券投资是安全的。一些垃圾债券发行成功，评级没有起到很好的预警作用。一些投资者可能不得不为此付出沉重的代价。要扭转这种局面，我们必须考虑尽快推广发行人的证券评级支付系统，并将支付系统转向投资者。

事实上，债券评级最初是一种投资者付费模式，评级机构利用自身的专业优势向投资者出售评级报告。后来，由于信用评级对债券发行成本的影响，出现了发行人付费评级模式。在这个时候，投资者应该相信评级机构的评级结果仅仅是他们的声誉。

国内证券评级市场仍处于初步发展阶段，一些评级机构不在乎声誉的积累，有些可能根本不在乎自己的声誉。在发行人的支付模式下，评级机构会出现一些短期行为。有鉴于此，在我国目前的证券市场环境下，采用发行人支付方式是不合适的，而应该选择投资者支付方式。

截至2018年6月30日，中国证监会批准的证券评级机构有11家，其中4家被批准限于投资者支付模式，但关于投资者支付模式如何运作的相关报道较少。根据作者的拙见，如果一个潜在投资者为一个评级机构评级的证券买单，投资者的成本负担太重，很容易导致其他投资者搭便车。

笔者建议证券业协会可以设立证券评级专项基金。如上市公司、未上市的上市公司等。拟发行债券的，证券业协会可以从专项基金中垫付基金，并聘请评级机构进行评级。如果债券发行失败，费用将由拟发行人承担并返还给证券业协会；如果债券发行成功，投资者募集的一定比例的资金将由证券业协会提取并存入专项基金继续使用。同时，将建立对评级机构评级结果准确性的长期考核奖惩机制。

(作者是资本市场研究员)