中国式“量化宽松”能落地吗？普通人将有哪些投资机会？

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最近，央行的政策趋势引起了市场的密切关注:

首先，市场争论央行是否会直接购买股票；

后来，财政部官员认为，应该允许国债在未来实现准货币效应；

然后在年初，中央银行创造了一个票据交换工具来支持银行永久债券的发行；

……

所有这些都指向一个猜想:央行会牺牲货币监管的终极武器——量化宽松吗？

下面的问题是:一旦量化宽松政策实施，中国央行能像欧美国家央行那样直接购买国债吗？中国的量化宽松政策将以何种形式呈现？普通投资者会欢迎哪些投资机会？

央行引入量化宽松政策的必要性正在提高

根据欧美国家的经验，量化宽松政策的最终目标是扩大社会总信贷，促进实体经济复苏。目前，中国央行可能实施量化宽松政策主要有两个原因:

首先，“宽货币、紧信贷”的融资环境没有改变。自2018年下半年以来，央行的货币宽松政策取向明显，资本市场利率(shibor)大幅下降。但是，在表外融资持续萎缩和表内贷款增速小幅上升的影响下，2018年12月社会融资规模存量同比增速仅为9.78%，创历史新低(见下图)。换句话说，广义货币并没有带来社会信用总额的显著增加。

社会信用总量的下降不仅反映在资本供给水平上，也反映在实体企业资本需求的持续疲软上。根据央行公布的《银行家问卷报告》季度数据，2018年第四季度，实体经济贷款需求总量全面下降，整体贷款需求、制造业融资需求、非制造业融资需求、大型企业融资需求和中型企业融资需求连续四个季度全面下降(见下图)。这充分说明了当前实体经济对融资的低需求。

其次，生产者价格指数大幅下降，通缩预期再次上升。摆脱通缩，实现2%的通胀目标，是各国实施量化宽松政策的主要目标之一。2018年12月，中国的生产者价格指数(ppi)大幅降至0.9%，cpi也再次跌破2%。尽管由于季节性因素的干扰，cpi在2019年1月和2月短期内会略有反弹，但需求疲软仍将是全年通胀的主要抑制因素。

在国内经济增长的压力下，2019年生产者价格指数更有可能再次转为负值，并陷入通缩。在这种背景下，企业利润增长率将继续下降(见下图)，ppi通缩也将增加企业的债务负担，形成“债务通缩”的恶性循环。如何应对经济下滑、生产者价格指数通缩和传统货币政策的叠加，央行提供量化宽松最终武器的可能性将继续增加。

总体而言，中国量化宽松政策的根本目标是解决社会信用总量不扩大的问题。在过去的一年里，央行常规货币政策向商业银行释放的大量流动性没有流入实体经济。原因如下:2018年，金融市场的剧烈波动和信贷风险的集中爆发，大大降低了微观主体(如股权等)的担保价值。)，进一步降低了企业获得外部融资(如贷款或股权质押等)的能力。)，大大降低了金融机构的风险偏好，从而形成“金融市场波动→抵押品价值下降→金融中介信用不扩大→实体经济低迷→金融市场波动”的周期。

中国量化宽松能在一级市场购买国债吗？

从美国、欧洲和日本过去20年的量化宽松经验来看，在一级市场购买政府债券是一项常规操作。例如，美联储前后推出了四轮量化宽松政策，资产购买范围包括长期政府债券、资产支持债券和机构债券；日本银行实施的三轮量化宽松政策，资产购买范围从政府债券、金融机构债券和公司债券到股票市场基金和房地产信托基金；欧洲央行购买的资产包括欧元区成员国的政府债券和大型企业债券。

那么，中国人民银行会像欧美国家一样直接在一级市场购买政府债券吗？

答案可能是否定的！这是因为中国人民银行直接在一级市场购买政府债券，面临以下两个限制或障碍:

首先，国债利率向贷款利率的传导并不顺畅。目前，我国资本市场利率(国债市场利率)和贷款利率具有双轨制，其根源在于我国融资制度和商业银行资产结构与美国、日本的根本区别。

其次，法律不允许中国央行在一级市场购买政府债券。《中国人民银行法》第二十三条规定，为执行货币政策，中央银行可以“在公开市场上买卖政府债券、其他政府债券、金融债券和外汇”。同时，第二十九条明确规定:“中国人民银行不得透支政府财政，不得直接认购或者承销政府债券和其他政府债券。”短期内，很难突破这个法律障碍。

因此，央行可能不会在短期内明确提出“量化宽松”政策。

变相的量化宽松政策将有三种表现形式

然而，变相的量化宽松政策仍然值得期待。在我看来，可能有以下三种潜在形式:

首先是以psl的形式“量化基本建设”。近年来，中央银行向国家开发银行提供了补充抵押贷款，为地方政府改革提供融资支持。2019年，棚改即将结束，但新一轮基础设施投资正面临巨大的融资缺口。预计央行将继续通过私人股本融资匹配地方基础设施融资，并推动“定量基础设施建设”。

第二，量化宽松支持民营企业的债务融资。2018年11月，央行通过信用风险缓释工具(crm)为私营企业的债务融资提供资金。2019年，央行对民营企业融资的直接支持可能会更进一步，为民营企业设计更加多样化的融资支持工具，如信用违约互换(cds)和信用挂钩票据(cln)，或者直接在二级市场购买企业信用债券。

第三，直接或间接购买企业股权以支持企业去杠杆化。杠杆率过高是目前制约企业融资需求的关键因素，企业去杠杆化仍是中长期的总趋势。央行的量化宽松政策在去杠杆化和激活企业融资需求的过程中具有巨大潜力。

普通投资者挖掘黄金的机会在哪里？

中国的量化宽松政策表明，货币政策将进一步放松。在此背景下，以下三个趋势值得投资者在资产配置和投资决策中参考。

首先，债券市场和股票市场可能是双向的。货币宽松无疑将提振债券市场，这一点已在2018年得到验证。股市见底主要有三个积极因素:a股长期下跌后估值优势突出；货币宽松、充裕的资金和稳定的增长政策经常出现；贸易谈判的黎明即将来临。

其次，银行理财产品的收益率将徘徊在较低水平。充足的资金供应将不可避免地降低银行理财产品的收益率。此时，投资者可能希望适当提高1-2年长期理财产品的配置比例，提前锁定收益。

最后，房地产市场将再现分化的趋势。最初，除了量化宽松政策，央行还可能通过降低基准贷款利率来实现货币宽松。目前，经过两年的调控，一线城市和一些二线热点城市的房价已呈现稳定迹象。鉴于一、二线城市住房的金融属性，货币宽松将促进一、二线城市房价的稳定甚至回升。相反，在中央房地产调控不能大幅放松的背景下，三四线城市将进入下行通道。这时，买家应该根据变化的情况进行选择。