朱启兵：进出口数据 节奏虽有变化 趋势仍不明朗

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作者:朱，中银国际证券首席宏观分析师

进出口增长率急剧下降

12月份中国进出口总额为2.67万亿元，同比增长-1.2%。其中，出口1.53万亿元，增长0.2%；进口1.14万亿元，增长-3.1%；贸易顺差3949.9亿元。总体而言，12月进出口增速大幅回落，前两个季度提前备货和过度需求透支的后续效应开始显现。此外，除了出口攫取速度放缓之外，由于美元第一次叫牌带来的中美贸易摩擦阶段性妥协预期和人民币贬值预期的缓解，中国12月份出口增速大幅下降。进口方面，下半年，中国继续降低部分商品的进口关税，增加进口量。在这种支持下，中国的进口连续几个月保持持续快速增长。11月和12月的增速大幅下滑，可能是由于国内经济增长放缓、人民币汇率波动以及中美贸易摩擦预期缓解等因素造成的。

目前，根据双方在1月份中美贸易谈判中的声明，尽管没有取得实质性的成果，但双方的谈判意愿和态度使人们对谈判的未来进展抱有积极的期待，因贸易摩擦加剧的预期而受到过度干扰的贸易形势可能会在90天期限之前回落。从累计数据来看，2018年1月至12月累计进出口数据的总体稳定趋势开始波动。以美元计算，中国进出口总值累计同比增长12.6%，以人民币计算，中国进出口总值累计同比增长9.7%，呈现下降趋势。最近，有必要密切关注中美贸易谈判的进展和中国改革计划在90天期限之前的进展。尽管双方都愿意在战略上朝着相反的方向发展，但从加拿大和波兰不断发生的华为相关事件可以看出，中美在战术层面的对抗将会持续很长时间。

图表1。当月进出口贸易同比增长率及顺差

来源:风能数据和中国银行证券

图表2。进出口贸易累计同比增速相对稳定

来源:风能数据和中国银行证券

基本面没有改善和预期的变化导致出口增长急剧下降

世界主要贸易经济体的繁荣继续分化，需求复苏的不确定性正在增加。美国12月ism制造业pmi为54.1，回到三年前的繁荣水平。更有可能的是，美国的经济增长率已经达到了拐点。此外，美国新订单指数远低于预期，经济增长势头开始减弱。欧元区12月制造业pmi为51.4，创下近三年来的新低，表明制造业增速正在放缓，欧元区复苏已经过了峰值，并在逐渐放缓。日本12月制造业采购经理人指数为52.6，较上月有所反弹。因此，欧洲、美国和日本的经济增长放缓是中国在12月乃至未来需要面对的根本问题。另一方面，短期影响因素是中美谈判的顺利进行，以及全球对未来的乐观预期和人民币贬值预期的缓解，这些因素共同降低了贸易商对提前备货的需求，观望情绪将在未来一个月占据主导地位。

图表3。欧洲、美国和日本的繁荣继续分化

来源:风能数据和中国银行证券

从贸易伙伴的角度来看，中国对大多数主要贸易国的出口增长率在12月份大幅下降。对美出口增速结束了连续8个月的两位数增长，12月份的直接负增长表明，12月份的负增长更多的是由于前几个月数据积累过于强劲的压力造成的。如果中美谈判的进展发生重大变化，预计出口预期将会重现。对欧洲和日本的出口同比增长率分别为-1.03%和-0.32%，结束了8个月的正增长。此外，对香港、东盟和韩国的出口增长率均有所下降，其中对香港的出口增长率从10月份的23.6%降至12月份的-25.96%。与大反弹相比，对韩国的出口增长率从11月的-3.6%反弹至12月的13.17%，这可能与中韩关系的改善和自由贸易区的谈判有关。此外，年底节日的增加也可能对中韩贸易的反弹产生影响。

图表4。12月中国对主要发达经济体的出口增长率

来源:风能数据和中国银行证券

图表5。12月份中国对主要经济体的出口增长率

来源:风能数据和中国银行证券

节奏变化的转折点导致进口急剧下降

在一些商品进口关税下调的刺激下，7月至10月的进口增长率保持在两位数的高水平。进口在11月开始急剧放缓，12月的增长率为-3.1%，结束了28个月的正增长。进口需求提前透支、国内经济增长放缓以及中美贸易摩擦预期的缓解，都是导致中国12月份进口增速大幅下滑的原因。除原油和铁矿石外，主要进口商品同比增速大幅下降，呈现负增长。大豆和钢材进口规模分别增长-40.1%和-16.17%。由于油价大幅下跌，原油进口规模保持稳定并不断上升。从价值链的绝对值来看，大部分原材料的进口规模相对稳定，只有大豆的进口规模大幅下降，因此有必要跟踪进口规模和结构数据。

总体而言，基础设施发展的效果尚未显现，但可以预见一定程度的改善。资本水平的边际宽松也将支持房地产和其他行业的需求保持稳定。政策继续侧重于扩大进口和促进消费增长。年初的节日密集期即将到来，未来国内需求将保持稳定。这些积极因素可以支持进口的进一步增长。这两个月进口数据的大幅波动是否只是一个短期现象，今后有必要关注中美贸易谈判的进展。

图表6。当月铁矿石等进口数量同比增长率

来源:风能数据和中国银行证券

12月前，中国更坚定地削减从美国的进口

从11月份美国对华出口的主要商品同比增长率来看，出现了大幅下降，尤其是第三大类植物产品连续5个月保持了同比大幅下降，这也是1月份中美谈判的主要议题之一，表明中国主动降低美国农产品(000061，诊断性库存)的采购规模确实给美国带来了压力，如果1月份中美谈判的进展再次出现，这种压力仍将存在。

从11月份中国对美国出口的主要商品同比增长率来看，前四类商品的增长率开始波动，受3、4月份中美贸易摩擦加剧的影响，增速逐月上升。11月，机电和纺织产品增速大幅放缓，杂类和贱金属增速扩大，表明当时对关税增长的预期已经偏离，提前备货和暂观望的行为开始存在。

图表7。11月份美国对华主要出口的增长率

来源:风能数据和中国银行证券

图表8。11月份中国对美国主要出口产品的增长率

来源:风能数据和中国银行证券

尽管节奏已经改变，但趋势仍不明朗

世界主要经济体的增长速度开始分化，中美贸易摩擦进入新阶段。世界经济持续复苏的转折点即将到来。目前，美国经济疲软的迹象仍在出现，包括pmi和其他意外数据。欧洲经济显示出明显的经济增长放缓迹象。在世界经济增长缓慢的背景下，2019年全球贸易和中国出口将受到一定程度的影响。无论中美贸易谈判的阶段性结果如何，中国都需要加快“一带一路”沿线国家以及南美和非洲市场的扩张，以防范随时可能出现的全球贸易形势恶化。

在进口方面，基础设施发展的推动作用尚未得到体现。货币的小幅升值和房地产政策的适度放松也能支撑需求。在节日密集的刺激下，未来国内消费需求将会回升，进口增长的压力将会减轻。同时，减税和扩大进口政策带来的政策红利，以及稳定的对外开放步伐，可以带动进口保持相对稳定的增长。

自11月中美第一次通话和会晤以来，中美之间缓和贸易摩擦的预期增加，中美之间的贸易节奏开始改变。12月已成为这一变化的临界点，数据波动很大。预计这种情况将在1月份继续。同时，我们也应该看到，在中美副部级谈判释放出积极信号、中美贸易紧张局势趋于缓和的情况下，华为相关事件仍在发生。波兰也参与了对华为员工的拘留，而加拿大的态度比以前更加强硬。这一切表明，尽管双方高层官员都有缓和冲突、避免战略摩擦升级的意图，但美国在战术层面全方位对抗中国的趋势已经形成，中短期内难以逆转。至于中美能否在90天内达成共识，达成分阶段的妥协方案，关键不在于中国是否会在1月下旬派代表团赴美谈判，而在于谈判结果能否在各自国家得到相当程度的认可。今后，有必要继续跟踪相关事件的进展和中国的对策。在双方持续90天的博弈中，筹码的任何变化都会影响中美贸易摩擦的趋势。

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