欧阳先声：央行收水了 楼市又当如何？

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摘要:

首先，不仅预期中的RRR降息没有到来，而且央行真的收集了水。

其次，货币政策不再宽松。下一步的逻辑是什么？

第三，房地产市场的春天不是仲夏，市场将保持横向。

央行货币政策委员会2019年第一季度例会的新闻稿只有873字，但却透露了很多重要信息。

房地产和股市仍是防范风险的重中之重。未来的房地产市场怎么样？

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不仅预期中的RRR降息没有到来，央行也真的收集了水。

央行货币政策委员会第一季度例会对当前经济和金融形势分析表现出相当乐观的态度。会议一反常态地用了六句话来描述情况:

1)“经济健康发展”。

这就像一个最近崩溃的病人突然好转，而不仅仅是好转。

过去，人们提到“良好的经济基础”或“稳定的经济发展”是为了鼓励市场信心，政策措施仍然是直接灌溉。

由于“健康发展”，“病人”不需要挂盐水瓶，甚至不喂药。

一方面，今年1月2日，央行调整了普惠金融定向削减小微企业贷款的考核标准，最终释放流动性约2500亿元。

1月4日，RRR汇率下调，约1.5万亿元人民币被释放。

1月23日，定向中期贷款(tmlf)投入运行，释放流动性2575亿元。

流动性释放总量超过2万亿元。

另一方面，中期贷款便利化mlf的趋势是趋同的，自2016年以来，净投资逐年下降。截至目前，中期贷款便利化mlf已成为1.37万亿元的净提款。

此外，今年以来，央行通过反向回购收回流动性6115亿元，几乎相当于去年净收回6400亿元。

总的来说，净回报约为1.98万亿元。

尽管流动性已通过RRR减债和有针对性的中期贷款机制释放，但mlf和反向回购已恢复到基本相当的流动性。事实上，央行已经收集了水，市场已经感觉到流动性正在收紧。

2)在2018年的三次季度例会上，“金融市场预期改善”也比“市场预期总体稳定”更加乐观。显然，央行对其“稳定预期”非常满意。

股市的持续上涨势头也证实了央行的乐观态度。

3)本次会议指出“金融服务实体经济的质量和效率正在逐步提高”，这比以往例会“金融对实体经济的支持相对稳定”或“支持进一步增强”的说法更为准确。

一季度，m2同比增长8.6%，社会金融和信贷余额同比分别增长10.7%和13.7%，均超过市场预期，体现了央行“宽贷”政策的明显效果，将对稳定国内生产总值增长发挥主导作用。

4)会议强调:“稳健的货币政策体现了反周期调整的要求”。

2018年三次季度例会的主题是:“稳健中性的货币政策取得良好效果”。这一次，它不再强调“中性”，而是强调“反周期调整”。

这也意味着货币政策的调整与经济形势密切相关，央行对自身货币政策的反周期调整是肯定的。

五、会议指出，“国际经济金融形势复杂，不确定因素仍然很多”。与去年第二季度“国际经济金融形势更加复杂，面临严峻挑战和不确定性”和第三、四季度“国际经济金融形势更加复杂，面临更加严峻挑战”相比，形势明显好转。

显然，中美贸易战即将结束，压力大大减轻，国际经济金融环境有所改善，严峻的挑战不复存在。

虽然“仍存在许多不确定性”，但“国内经济金融领域结构调整发生了积极变化，但仍存在一些深层次问题和突出矛盾”的说法并未改变，央行显然大大松了一口气。

6)本次会议没有采用“稳健的货币政策保持中立”，也没有采用上季度会议提出的“稳健的货币政策应更加注重紧缩和适度”。显然，央行认为其操作已经温和。

当市场传出RRR将在4月1日再次下调的谣言时，央行在深夜发出了一个紧急谣言。

由此可见，当经济金融领域呈现“健康发展”时，央行不希望经济金融热度上升过快，更不希望市场预期“脱轨”。

在短期内，当经济进入“健康发展”的轨道时，我们怎么能指望货币政策会更加宽松呢？

2

货币政策不再宽松，下一步的逻辑是什么？

通过会议的新闻稿，我们隐约看到央行的几个担忧:

首先，央行近年来首次强调“在稳定增长的基础上重点防范风险”。

虽然去年以来的历次会议都强调“做好防范和化解金融风险工作，保持系统性金融风险底线”，但这次会议特别提到了在稳定增长的基础上防范风险，有两层含义:

首先，稳定增长似乎已成定局；

其次，央行担心中国的惯性冲击将破坏经济的平稳运行。

第二，“总的(基本的)供求平衡”是在去年的三次季度例会上提到的，但这次这句话被删除了。显然，央行担心经济供需平衡正在逼近。

第一种可能是商品房销售面积继续下降。

现有销售面积仅为2.4678亿平方米，仅相当于去年商品房销售面积的19%，且仍在快速下降。

今年1-3月，住宅销售面积为2.5954亿平方米，换句话说，现有销售面积不足一个季度。

同时，今年一季度，征地面积继续大幅下降，不仅比去年同期下降了33.1%，而且是近年来征地面积的最低值，这将不可避免地带来供需关系的逆转和房价上涨的压力。

第三，这次政策会议重申:“给将军门好钱，不搞洪水灌溉”。

显然，央行重访大门，这意味着目前的大门打开是合适的，但它仍然需要是"好的"；同时，当我们谈论洪水灌溉时，我们似乎担心批评，我们不想误解社会期望。

因此，央行特别强调，在“保持合理充裕的流动性”的同时，“广义货币m2和社会融资规模的增长率应与国内生产总值的名义增长率相匹配。”

这不仅加强了空宽松货币政策的约束，也表明流动性合理充裕的大原则将暂时保持不变。

如何操作它？

第一，“增强忧患意识，保持战略实力”。

既然“中国经济健康发展，经济增长保持弹性，驱动力快速变化”，严峻的挑战就不再存在。为什么央行要强调忧患意识和保持战略实力的需求？

自2015年股市崩盘以来，资本市场一直处于恐惧和反复无常的状态。央行担心市场情绪的过度反应，这可能影响甚至干扰决策。因此，强调战略决心不仅是一种约束，也是一种统一的共识和预警。

第二，“进一步加强货币、财政等政策的协调”。

这句话的意思是:货币政策已经到位，所以目前不宜作出单一的推进。我们应该等其他政策跟上，然后观察政策效果，防止政策叠加的溢出效应。

第三，“坚持反周期调整”。

从去年第三季度的“高度重视反周期调整”，到第四季度的“加大反周期调整力度”，再到现在的“坚持”，我们可以看到央行的基调已经发生了变化:不再需要加大努力，只需继续“坚持”。

需要注意的是，反周期调整就是反向调整，当市场“健康”甚至出现“非常健康”的阴影时，就需要反向调整。

换句话说，如果房地产市场真的回暖，出现风险迹象，央行将毫不犹豫地逆转调整。

当然，现在还不是抑制房地产市场热情的时候。

第四，在过去三个季度，会议表示，“宏观杠杆率趋于稳定”。这是什么意思？

目前，国有企业和地方政府的杠杆率基本稳定，但仍需要进行结构性去杠杆化。

民营企业的负债是可控的，央行提出“对民营企业的金融支持应与民营企业对经济社会发展的贡献相适应”，这意味着民营企业仍然可以增加杠杆作用。

虽然住宅部门的杠杆率从去年年初的63%上升到去年11月的67%,然后下降到目前的63%,但上升趋势已经停止，但空.仍有发展空间

值得注意的是，个人住房抵押贷款增速迅速回升，增速从去年的-6.8%-0.8%，与今年1-2月的6.5%和1-3月的9.4%形成鲜明对比，这也印证了我们的预判:“央行仍认为住宅行业的杠杆仍在空.

预计住宅行业杠杆率将缓慢谨慎上升，在国有企业和地方政府杠杆率基本稳定的前提下，支持经济平稳增长。

第五，央行仍然担心资产泡沫的风险。

“没有洪水灌溉”，洪水不会流向房地产。

国家统计局的统计数据显示，今年1-3月，住房企业到位资金同比增长5.9%，比1-2月高3.8个百分点，但增速仍低于去年下半年的6.4%-7.8%。

其中，银行贷款从去年4月至今年1-2月出现负增长，今年3月才转为2.5%的正增长。

可以看出，央行和银监会仍在谨慎控制流向房地产行业的资本。

3

房地产市场的春天不是仲夏，市场将保持横向。

最近，一些城市的土地市场首先升温，其房地产市场也出现了成交量和价格的上涨。

一些城市的房地产市场回暖得益于早期金融状况的改善和城市调控政策的放松。

然而，货币政策已经被逆转和微调。房地产市场能继续升温吗？

事实上，一些城市的销售面积有所增加，而大多数城市的销售面积仍在下降。

白城商品房销售面积同比数据证实了这一点。

今年前三个月，全国36个一、二线城市商品房总销售面积为6127万平方米，不仅低于去年的6516万平方米，也低于去年的6999万平方米。

其中，北京、广州、天津、武汉、成都、厦门、海口7个城市的销售面积高于去年同期。

有12个城市的销售面积高于2017年和2018年同期，即深圳、福州、南昌、合肥、郑州、石家庄、长春、哈尔滨、昆明、银川、乌鲁木齐和温州。

在上述19个城市中，只有6个城市房价上涨，比历史最高水平高出约8%。

有16个城市的销售面积低于或等于前两年，有一个城市低于去年但高于前一年。

销售面积下降的城市数量略少于销售面积上升的城市数量。

四线城市63栋商品房销售面积3334万平方米，不仅低于去年的4012万平方米，也低于前年的4324万平方米。

销售面积高于去年同期的城市有11个，高于前两年同期的有12个，低于前两年的有30个，低于去年但高于前一年的有10个。

销售面积下降的城市数量多于销售面积上升的城市数量。

这与国家统计局发布的中国商品房销售面积同比下降的数据一致。

由此可见，“小阳春”只是几个城市楼市的回暖，并不代表整个市场的逆转，更谈不上复苏。

事实上，更多城市的住房市场并没有让房地产企业兴奋。

国家统计局的数据还显示，房屋企业的征地面积下降了33.1%，土地交易价格下降了27%，征地面积处于近年来的最低水平。

土地购买价格负增长(-27%)，新建住宅建筑面积增长率不高(11.9%)，但住宅投资增长率异常高(17.3%)，非常突出。

为什么住宅投资的增长率这么高？

唯一可能的原因是，2017年，住房企业开始向一、二线城市集中，投资强度加大，投资周期延长，使得去年以来的住宅投资保持在12.3%0-14.2%，明显高于2017年的9.4%-11.2%和2016年的1.8%-6.8%。

房地产企业购买土地的急剧下降并不意味着房地产企业看不起房地产市场，而是没有土地可拿。

因为增加土地供应的一线和二线城市不多，减少供应的城市也不多；理想的“三四线城市”已经减少，一些销售不顺利，一些土地价格仍然很高。

根据中国指数研究院的数据，今年第一季度，36个一线和二线城市的住宅用地周转量为1.0729亿平方米，同比下降-5.4%。

其中，北京、天津、南宁、昆明、贵阳、上海和北京等13个城市的土地交易量大幅增加。

然而，武汉、郑州、重庆、济南、苏州、杭州等17个城市的土地交易量明显下降，6个城市略有上升、持平或略有下降。

作为回报，住房企业集中在一、二线城市，这使得这些城市的征地窗口迅速消失。

此外，掠夺人口的城市并没有增加住宅用地的供应。

当这些城市的土地供应跟不上需求时，供求矛盾就会趋于激化。即使不放松货币政策，也很难抑制这些城市房价和租金上涨的巨大压力。

这也是自然资源部4月17日再次强调住宅用地供应应区别对待的根本原因，“如果消化周期少于6个月，应大幅增加和加快土地供应。”

然而，在过去，我们说过，大城市很难增加土地供应，而且在中心地区没有土地。城市更新拆迁的补偿安置成本巨大，财政无利可图；周边地区“摊大饼”的建设模式逐渐被抛弃，地方政府“惜地如金”，土地供应日益受限。

一、二线城市抢人大战后，房地产市场的结构性矛盾并没有得到解决，而是由于土地供应不足而再次加剧，这不可避免地导致一些城市的调控再次收紧，房企对此无能为力。

长沙取消了二手房的契税优惠，在当前宽松的监管政策下，抑制需求的措施尤其突然。

虽然抑制楼市会拖累经济，但稳定的楼市是经济“健康发展”的要素之一。

这符合“稳定房价、稳定地价、稳定预期”和“防范风险”的监管思路。

在一、二线城市土地供给难以增加、调控行动难以退出、四线城市有效需求缓慢释放、刺激政策不会再次出台的背景下，楼市整体横盘仍是预期结果，这也是央行和中央政府的期望。

结束语:

事实上，中国经济发展的新动能还远远不够领先，新的增长亮点只是星星之火，gdp仍处于下降通道。

政策行动的选择仍然非常困难。在不突破“稳定增长”底线和不突破“风险防范”上限之间，保持“适时预调和微调”仍然是央行的最佳对策。

4月17日，两条独特的新闻同时指向了房价泡沫:

原央行调查统计司司长盛松成写道:“警惕新一轮房价上涨，防止资金再次流入房地产行业。”

八个月后，中央政治局会议再次提出“坚持住而不炒”的方针，实行“一城一策一市一策，市政府负主要责任”的长效调控机制，这是一个警示和压力。

这意味着泡沫风险总是被强化，房地产市场监管不会走得太远。

这与我们的预判完全一致:“楼市会回暖，但不会回暖；监管会放松，但不会放松”。

虽然调控会抑制楼市，抑制投资，拖累经济，但在“经济健康发展”的大前提下，我相信政府的战略决心是让楼市抑制需求，温和回落，而不是轻轻打开“盐水瓶”。