皮海洲：亿利洁能收购预案出台 公司股价缘何“落地”？

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5月20日晚，伊利捷能宣布，公司计划以每股8.39元的价格发行股票并支付现金，收购伊利集团控股股东伊利集团、伊利控股(持有伊利集团33.61%的股权)和特定投资者所持有的伊利生态100%的股权。

作者:独立财经作家，专栏作家皮海舟

5月20日晚，伊利捷能(600277)宣布计划以每股8.39元的价格发行股票并支付现金的方式，收购控股股东伊利集团、伊利控股(持有伊利集团33.61%的股份)和特定投资者持有的伊利生态100%的股份。随着此次收购计划的出台，伊利捷能的股价也呈现出下跌趋势。5月21日，公司股价下跌，5月22日下跌6.58%，5月23日再次下跌。此外，该公司股票停牌前一个交易日(5月6日)也以跌停收盘，这意味着该公司股票价格在最近几个交易日经历了三次涨停。

1.为什么伊利捷能的股价会直线下跌？

根据公开信息，此次伊利捷能收购的伊利生态是该公司控股股东的一家有前途的子公司。公司的主要业务是修复荒漠化、盐碱地、矿山、垃圾场和重金属污染土地，综合治理河流，引入生态产业运营，为客户提供土壤修复、水环境综合治理、土地绿化、山体恢复和生态公园开发等整体产业链解决方案。与其他生态上市公司相比，它具有独特性和前瞻性。目前，伊犁生态产业不仅位于我国西部的浑善达克、乌兰布和腾格里、塔克拉玛干、青藏高原等几个荒漠化地区和生态脆弱地区，还在天津、河北、武汉、云南等地开展城市景观建设、污水处理等环保业务。

相应地，收购计划中披露的数据显示，伊利生态具有较强的盈利能力。根据未经审计的财务数据，公司2017年和2018年分别实现营业收入24.45亿元和46.69亿元；净利润分别为2.57亿元和6.18亿元，营业收入和净利润均快速增长。

在获得了这样一个理想目标后，伊利捷能的股价为什么没有涨而是跌，甚至像悬崖一样跌下来？这至少有一些原因。

首先，伊利捷能股票的主力被怀疑出货良好。打开伊利捷能股票的k线图，该股自去年10月16日跌至4.29元以来一直处于上涨状态。截至今年4月30日，股价已上涨9.10元，较去年10月的低点上涨112.12%，明显强于a股市场的走势。因此，当伊利杰收购的有利资产能够实现时，主力看到有利的出货也就不足为奇了。事实上，从5月6日该股跌停趋势来看，主力已经开始提前出货。

其次，虽然伊利捷能宣布了收购资产的计划，但由于具体投资者及其对伊利生态的增资规模尚未确定，此次交易的预计对价尚未确定。这给市场带来了很大的不确定性。根据资产收购计划，公司还将筹集配套资金，支付本次重组的交易相关费用，投资于在建项目的基础资产建设，补充基础资产的流动性，偿还债务。因此，市场担心收购目标的漏洞有多大。

此外，伊利捷能收购伊利生态被怀疑缓解控股股东的财务压力。虽然伊利捷能从市场上否认了这个问题，但不可否认的是，控股股东伊利集团确实面临着财务压力的问题。5月22日晚，伊利捷能还宣布，伊利集团于5月21日向中国华融资产管理有限公司陕西分公司质押4000万股(占公司总股本的1.46%)，使伊利集团股权质押比例达到公司总股本的96.71%。

事实上，近十年来，为了支持控股股东，伊利杰频繁向控股股东伊利集团购买化工、煤炭、光伏、乙二醇、医药等多元化资产。自2008年以来，先后7次向控股股东伊利集团购买资产，交易总额达82.13亿元，导致公司固定资产规模大幅增加。然而，这些收购中只有三个达到了收购前的预期。伊利杰以现金形式收购的医疗资产和部分煤炭资产因多次亏损而被出售或注销，通过发行股票收购的董波煤业65%的股权连续三年未能履行其业绩承诺。

因此，很难判断伊利捷能收购伊利生态是馅饼还是陷阱。然而，令人担忧的是，作为收购目标的伊利生态(Ilii Economics)最近大量增加了一些新公司。3月26日，庐山亿利生态科技有限公司成立，股东为亿利生态、庐山县姚橹旅游投资有限公司、河南路桥建设集团有限公司；4月12日，伊利长江生态园湖北有限公司投资人由伊利集团变更为伊利生态；5月6日，杭锦旗库布齐种质资源有限公司投资人由鄂尔多斯伊犁沙漠生态健康有限公司(600295，诊断股票)变更为伊犁生态；5月10日，伊利水生态科技(深圳)有限公司成立，股东为自然人肖玉堂、伊利生态；5月16日，以伊利生态为股东的伊利生态普格有限公司成立。最近，伊利生态突然大量增加新公司，其醉酒的含义应该是不言而喻的。

第二，a股市场的M&A体系需要改进

伊利杰收购伊利生态导致股价大幅下跌，这表明上市公司并购在市场上的魅力大大降低。曾几何时，M&A是市场投机的一大主题，但事实表明，很少有公司真的通过M&A变得更大更强的案例，而M&A留给市场的只是一根鸡毛。

例如，通过并购获得的资产质量远低于预期，但它已成为上市公司的一个负担。例如，并购已经成为上市公司向控股股东和利益相关者转移利益的工具，上市公司因并购而流了很多血。例如，通过高溢价的并购，为上市公司埋下了"善意"的地雷，许多上市公司炸毁了投资者。

M&A暴露的这些问题极大地抑制了上市公司投资者对M&A的热情。为了解决这些问题，完善并购重组制度，有必要在并购重组制度中引入“两种制度”。第一，引入“回报制”，对于收购目标不能达到预期目标的，应当实施回报，而不能让被收购资产成为上市公司的负担。第二，实行“责任制”。当被收购资产未能达到预期目标时，应追究支持收购的上市公司董事的责任，如弥补收购资产造成的损失或弥补预期利润目标的差额，扣除董事全年的奖金和激励等。，并声明在出现重大决策失误时不适合担任上市公司董事。这样，董事们在上市公司的并购过程中将会更加尽职尽责。

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