市值风云：种植业公司错失黄金15年后 是否还有机会再崛起？

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上市种子公司的财务数据可以反映出近年来种子企业发展中与粮食发展密切相关的一两件事。

种子产业是整个农业产业链的起点，是最重要的农业生产资料之一。根据农业部的最新数据，2018年农业生产实现了又一次丰收，粮食总产量达到1.31万亿斤，连续七年稳定在1.2万亿斤以上。

粮食丰收很大程度上是由于不断研发和推广“高产优质”种子；数据显示，2007年至2015年，中国种业市场规模从300亿元增加到760亿元，中国种业市场已成为仅次于美国的世界第二大种业市场。

然后，上市种子公司的财务数据可能会显示一两件事关于种子企业的发展密切相关的食品发展近年来。

首先，种植结构的调整影响深远

中国农业供给结构正在发生变化，这对种业提出了新的要求。2016年4月11日，农业部发布了《关于全国种植业结构调整规划(2016-2020年)》的通知(以下简称《通知》)，对我国种植业结构提出了新的要求。

通知提到，目前，中国种植业面临许多困难和挑战。其中，玉米出现阶段性供过于求，大豆供需缺口逐年扩大。棉花、油籽和糖受到资源的限制和国际市场的影响，导致产量下降和进口大幅增加。此外，随着消费结构的升级，对安全、健康和绿色农产品(000061，诊断单位)的需求也在增加。

因此，通知对种植结构提出了具体要求。

其中，玉米种植产业结构调整最大，建议减少粮谷玉米，扩大青贮玉米，适度发展鲜食玉米，减少非优势区域，重点减少东北寒冷地区、北方农牧交错带、西北风沙干旱地区的春玉米面积和黄淮海地区的低产夏玉米面积。

到2020年，玉米种植面积将稳定在5亿亩左右，重点是将“镰刀弯”地区的玉米种植面积减少5000多万亩。同时，还要求扩大青贮玉米，到2020年，青贮玉米种植面积将达到2500万亩。

通知要求继续提高优质稻种植比例，到2020年，水稻种植面积稳定在4.5亿亩，优质稻比例达到80%。

此外，通知强调恢复大豆种植面积。到2020年，大豆面积将达到1.4亿亩，增加约4000万亩，增幅40%。

种植结构的调整必然导致种业需求结构的调整，这将对玉米种业产生更加明显的影响。

第二，行业面临的挑战

中国种业还面临其他挑战。例如，市场集中度低，知识产权保护程度低。

从产业集中度来看，我国种业集中度仍然较低。自2011年中国修订《农作物种子生产经营许可证管理办法》以来，种子企业数量大幅减少，通过限制注册资本提高了种子行业市场准入门槛。截至2016年，中国种子企业数量减少了一半，从2010年的8700家减少到4316家。

然而，与国外种业相比，中国种业在销售规模和市场份额上仍然是“小”和“散”的。据中国工业信息统计，2016年，国内十大种业企业销售额仅达到106亿元，市场份额仅为14%，远低于美国86%和国际种业60.75%的水平。

就企业规模而言，《中国种业报告》数据显示，截至2016年底，中国有4316家企业获得营业执照，中国种业企业总资产达到1867.6亿元，但总资产超过1亿元的企业只有373家，仅占8.6%。

(一)市场集中度低

与市场份额高度集中在70%左右的国际cr5相比，800亿左右的国内种子市场仍然明显分散。2015年，市场前五名种子企业的市场份额仅为8.23%。

市场集中度低，企业小而散，导致种业市场生产无序、竞争无序，价格战频繁，甚至低价倾销。

以2016年杂交玉米种子为例，目前玉米种子产量为14.65亿公斤，同比增长34%。有了库存，2016/2017销售季节的可用种子量为20亿公斤，但种植需求仅为11.5亿公斤，供需比例上升至1.74:1，严重供不应求。

长期供过于求必然会导致企业亏损，进而抑制对R&D的持续投资，使整个行业陷入无限循环。

(2)加强知识产权保护

加强知识产权保护将加快产业清理。

多样性是一个企业的核心竞争力，这最终取决于其R&D创新能力。当一个品种问世时，需要经过多道育种、验证和推广程序。以玉米为例，玉米育种周期可分为自交系选择、杂交组合和试验三个阶段，一般持续6-10年。作为种子产业链的核心部分，研发难度大，资金投入大，利润回收期长。

此外，新品种的营销仍存在不确定性。有些品种已经引进2-3年，而其他品种持续7-8年。

种子行业有众所周知的潜规则:育种比买种子好，买种子比偷种子好，偷种子比偷甲板差。根据中国农业科学院的估计(2018年玉米种子市场情况)，市场上至少有三分之一的种子是露天种子或非法转基因种子。

甲板种子是目前种业市场的顽疾。由于其低成本、高利润和价格上的竞争优势，种植者将选择优质种子而不是价格稍贵的原种，出现了“劣币驱逐良币”的现象。

因此，加强种业知识产权保护，严厉打击甲板种子企业，已成为加快产业清理、促进计划产业发展的重要举措。

三.主要种业上市公司比较

(一)种子企业收入结构分析

丰乐种业(000713)还是种子企业吗？

敦煌种业(600354，诊断部门)依靠什么来扭转收入的下降？

随着玉米种植面积的减少，相关企业的玉米种子业务收入肯定会下降？

哪家种子公司有望被淘汰？

答案在于对收入结构的分析。

1.丰乐种业收入构成

丰乐种业(000713。深圳)于1997年4月22日上市。最初，它是中国销量最大的两系杂交水稻种子公司，但自2006年以来，水稻种子业务的收入一直在下降。2015年后，农化业务收入首次超过种业收入，此后两家公司的差距继续扩大。

2018年，农化产品收入达到12.29亿元，是种业收入2.81亿元的四倍多。此外，2017年和2018年，香料业务收入的比例超过种子业务，成为第二大业务。

丰乐种业的故事告诉我们，不销售农药产品不是生产香料的种子企业。

2.龙平高科技收入构成(000998，临床股)

龙平高科技(000998。SZ)，上市于2000年12月11日，是目前中国最大的杂交水稻育种公司。

公司的收入结构很复杂，经历了许多变化。杂交水稻种子收入占全国的一半，还有许多商业收入:

2011年，该公司的胡椒和胡椒产品收入一度达到21%，但随后迅速下降。2017年，它完全剥离了胡椒和胡椒产品业务；玉米种子业务收入呈稳步增长趋势，2018年达到6亿元，创下玉米种子业务收入新高；收入和比重稳步上升，包括棉花、油菜等相关业务，2018年也创下新高，达到3.28亿元。

需要注意的是，从2015年到2018年，龙平高新先后收购了多家公司，其中2015年收购了天津德力特80%的股权，陆丰园艺80%的股权，田然公司65%的股权；2016年，它收购了广西毛亨农业51%的股份；2017年，收购湖南金岛80%的股权和惠民科技80%的股权；2018年，收购了三瑞农业科技49.45%的股权、河北迅田51%的股权和北京联创种业90%的股权。

截至2018年12月31日，收购目标基本实现了绩效承诺，龙平高新收入规模的持续增长得益于并购活动的扩大。

但需要提醒的是，截至2019年3月31日，龙平高科技的商誉已达16.33亿元。

3.登海种业收入构成(002041，临床股)

登海种业(002041。深圳)于2005年4月18日上市。玉米种子是公司最重要的产品，占90%以上。

虽然公司的鲜花毛利率很高，达到60%以上，但销售规模很小；蔬菜品种收入基本保持在1500-2000万元，占比很小。受2016年农业部减少玉米种植面积的影响，公司玉米种子业务收入在2016年达到15.47亿元的峰值，随后跌落悬崖。2017年，玉米种子收入仅为7.47亿元，2018年继续下降至6.76亿元。

登海种业收入减半，其他财务指标也这么差吗？继续往下看。

4.殷茵高新技术(300087，诊断)收入构成

泉银高科技(300087。深圳)于2010年5月26日上市。水稻种子是公司的主要产品，收入的绝对值在增加，但收入的比重在下降；根据2018年的数据，小麦种子和玉米种子的总收入达到1.6亿元，占近18%。公司的收入规模稳步增长。

虽然泉银高科技起步较晚，规模相对较小，但收入增长率相对较高。其他财务指标能成为种业的亮色吗？

5.敦煌种业收入构成

敦煌种业(600354。上海)于2004年1月15日上市。公司的主要收入是玉米种子。种子收入规模在2011年达到12.1亿元的峰值后逐年下降。2018年，种子收入仅为3.38亿元，食品加工业务收入也同时下降。2018年，1.46亿元相当于2012年峰值5.89亿元的四分之一。

值得注意的是，2018年果蔬(贸易)收入增加了2.06亿元，这一收入的可持续性在很大程度上决定了营业收入的持续下降能否逆转。然而，果蔬贸易的毛利率很低，只有3.42%。如果成本不能得到有效控制，它很可能成为一个增加收入而不增加利润的行业。

敦煌种业陷入衰退漩涡了吗？其他财务指标，继续向下看。

6.万向德农(600371，临床单位)收入构成

万向德农(600371。上海)于2002年9月16日上市。主营业务是玉米种子，整体收入规模呈下降趋势。

从以上六家公司的收入构成来看，让我们做一个总结:

丰乐种业已转型为农化企业，种业收入的规模和比重逐年萎缩。收入增长主要依靠农药和香料；

隆平高新的杂交水稻业务收入占60%，总体增长趋势仍在显现，但增速可能放缓，玉米种子业务收入明显增加；

登海种业玉米种子业务收入占9%，受玉米种子面积减少的影响，业绩增长令人怀疑；

殷茵高新区水稻和玉米种子业务收入保持增长，小麦种子业务收入下降；

敦煌种业的主要业务部门，如种子、食品加工、棉花等，均呈下降趋势，新增果蔬(贸易)业务，但毛利率很低；

万向德农的玉米种子收入占90%以上，收入规模总体呈下降趋势。

万向德农覆盖了中国东北的大片黑土地，但其收入规模不及一年。

中国粮食产量逐年增加，特别是从2003年的4.31亿吨增加到2018年的6.57亿吨，增幅超过50%，粮食种植取得巨大成就。

但是，从上述六家a股企业的收入规模和净利润来看，一些种子企业并不能完全反映粮食种植的巨大发生。可以说，这些种子企业错过了粮食种植大发展的黄金岁月。

(二)增长比较

营业收入、净利润和扣除非净利润都不错，是个好公司吗？先别急于下结论。

1.营业收入

从经营收入来看，龙平高新技术是最高的，达到35.8亿元，并呈稳步上升趋势。2006-2018年复合增长率达到11.71%；丰乐种业在2013-2015年下滑后，2016年营业收入恢复增长；该泉银高新的绝对规模虽小于龙平高新和丰乐种业，但增长迅速，2007年至2018年的复合增长率为23.70%，是复合增长率最高的企业。

乍看之下，龙平高科技和泉银高科技都有不错的增长。其他财务指标是什么？

2.净利润和扣除非净利润

从净利润来看，龙平高新和殷茵高新保持稳定增长，丰乐种业经历了增长-下降-再增长的“N”趋势；自2013年以来，登海种业和敦煌种业净利润明显下降，2018年敦煌种业首次出现负增长。

从扣除非净利润的角度来看，龙平高科技在经过多年的持续增长后出现下滑；殷茵高新技术保护略有增加；敦煌种业连续7年扣除非净利润；丰乐种业连续三年扣除非净利润；敦煌种业扣除非净利润2770万元，仅相当于2017年的1/5。

(三)盈利能力比较

种子企业的毛利率是分散还是集中？大米和玉米种子，哪个有更高的毛利？

1.销售毛利

从销售毛利率来看，万向德农、隆平高科技和殷茵高科技的毛利率在上升，登海种业和登海种业的毛利率非常明显；丰乐种业的毛利率长期处于较低水平。

上述五家种子企业的玉米种子毛利率集中在40%-50%之间，敦煌种业的毛利率自2015年以来大幅下降；万向德农的销售毛利率有所提高，2017年和2018年约为50%；登海种业毛利率持续下降。

2)水稻种子销售毛利率比较

相比水稻种子销售的毛利率，龙平高新与殷茵高新差别不大，基本保持40%-50%的毛利率；2018年，荃银高科技呈现小幅上升趋势，龙平高科技呈现小幅下降趋势。

2.销售净利润率

就销售净利润而言，敦煌种业多年来一直为负；2016-2018年，敦煌种业继续下滑至负值；近三年来，龙平高新和万向德农保持在20%以上；殷茵高科技略有上升；丰乐种业保持低水平。

3.管理费率

总体而言，管理费率呈下降趋势，敦煌种业管理费率最高，一度达到40%；丰乐种业和隆平高新的管理费率较低，自2013年以来一直低于10%。

4.财务费用比率

收入和利润最高的龙平高科技的财务费用率是多少？哪些公司保持负财务支出？

从财务费用率来看，敦煌种业经过连续八年的增长后，财务费用率大幅下降。相反，2018年，龙平高新财务费用率快速上升；敦煌种业、泉银高科技和万向德农的财务费用率均为负。看看他们的财务支出。

登海种业的财务费用均为负，即利息收入大于利息支出，这也在一定程度上反映了公司的低负债率；与登海种业一致，殷茵高新和万向德农近四年财务费用为负；龙平高科技的财务支出从2017年的608万元飙升至2018年的3.59亿元，公司可能有大量短期债务。

(4)作战能力比较

应收账款和存货不仅是公司经营能力的重要体现，也是反映流动资产质量的重要维度。一般来说，应收账款和存货在流动资产中的比例越低，货币和现金的比例越高，表明流动资产的质量越高；相反，流动资产的质量越低。

1.应收账款周转率

在应收账款周转率的比较中，万向德农非常抢眼。应收账款周转率大大超过同行业其他公司。敦煌种业和隆平高科技的应收账款周转率较低。自2014年以来，两家公司的应收账款周转率基本都是个位数。

值得注意的是，龙平高新、敦煌种业和丰乐种业的应收账款增长迅速，尤其是龙平高新和敦煌种业。

看看应收账款在流动资产中的比例。

敦煌种业应收账款占10%以上。2018年，丰乐种业、隆平高新和敦煌种业的应收账款占流动资产的10%以上。从这个角度来看，丰乐种业和隆平高科技的高速增长是以“应收账款”为代价的。

应收账款在一个维度上反映了上市公司的经营效率，然后从存货周转率来看这些公司的经营效率。

2.库存周转率

存货在很大程度上也反映了上市公司的经营效率，是流动资产质量的一个重要方面。

从上表和图可以看出，隆平高新和敦煌种业的库存周转率相对较低，总体库存周转率集中在0.8-1.5之间。

看看存货在流动资产中的比例。

万向德农的库存占流动资产的近90%，然后迅速下降；丰乐种业、泉银高科技、隆平高科技存货占流动资产比重较高，2007年至2018年基本在40%以上。登海种业和敦煌种业的库存比重呈上升趋势。

种子企业的库存主要是库存商品，即滞销种子，种子价格下跌的风险非常高。截至2018年12月31日，上述六家公司的存货余额和存货跌价准备余额如下。

龙平高科技公司存货余额高达29.1亿元，存货存在进一步减值的风险。

(e)偿付能力比较

敦煌种业与隆平高科技的负债率较高，长期以来基本在50%以上；敦煌种业负债率偏低，下降趋势明显；殷茵高新技术企业负债率有上升趋势；万向德农的负债率有下降趋势。

1.资产负债率

2.计息债务比率

生息负债比率，即总生息负债与总负债的比率，反映了生息负债在企业负债中所占的比例，并在一定程度上反映了未来债务偿还(尤其是利息偿还)的压力。公司负债中需要支付利息的债务与总资产的比率。

从上表可以清楚地看出，龙平高新技术和敦煌种业的生息负债率很高，其中龙平高新技术的生息负债率近两年来大幅上升，敦煌种业始终处于较高水平；万向德农和丰乐种业呈下降趋势，但近两年丰乐种业出现反弹；登海种业与泉银高科技的生息负债率很低。

3.债务结构

流动负债是指一年内或一个业务周期内偿还的债务，包括短期贷款、应付账款、应付票据、应付工资、应付福利费、应付税金、应付股利、预提费用、其他应付款和其他应付款。流动负债与总负债的比率反映了短期负债与总负债的比例，也是风险债务风险的一个维度。

从上表不难看出，除龙平高科技外，其他五家公司的流动负债比例都很高，基本都在90%以上，表明短期负债在这五家公司的债务结构中占有很大的比重。龙平高新的生息负债率上升很快，但从流动负债比例来看，正在下降，表明龙平高新的长期负债比例在上升，短期负债比例在下降；龙平高科技在2017年第四季度增加了26亿元的长期贷款。截至2018年底，长期贷款余额达到33.51亿元，长期贷款激增导致流动负债比重大幅下降。

(6)研究与开发的比较

种业是典型的研发投入大的产业，作为种业产业链的核心环节，科研难度大、育种周期长、资金投入大一直是种业企业面临的挑战。高素质的R&D人才和持续的资金投入是种业可持续发展的两个核心要素。与国外种子巨头孟山都和先正达相比，主要a股种子企业在R&D的投资比例(占营业收入的比例)普遍较低。

2012年至2018年，R&D投资和R&D投资呈下降趋势，而龙平高新、敦煌种业和殷茵高新呈上升趋势。隆平高科技是唯一一家R&D投资超过10%的公司；敦煌种业研发投入相对较低。

对比2018年R&D人员及相关情况后，给出下表。

与2018年的数据相比，龙平高新R&D员工人数最多，达到409人，占员工总数的14.28%；其次是登海种业，R&D 196人，占22.17%；全银高科技的R&D人员数量与丰乐种业非常接近，但前者的R&D人员比例高于后者。

值得注意的是，R&D投资的资本化在不同的公司之间有很大的不同。隆平高科技资本占R&D费用的84%，丰乐种业资本占R&D费用的54%，而登海种业资本仅占5.7%。

关于R&D费用资本化的话题，冯云军在2018年2月6日的文章《华丹五大汽车和四大互联网公司财务报告中的秘密:R&D费用的魔力》中分享了这个秘密(道)和秘密(路)。感兴趣的合作伙伴可以下载市值风云应用程序来查看相关内容。

综上所述，不难看出，主要a股种子企业的财务指标表现并不特别好，种子企业的梯队格局仍不明显。

由于种业具有高科技人才、R&D成本高、育种周期长、资金投入大的特点，在知识产权保护的大趋势下，中小种业企业将无法承受技术升级、高创新成本和市场不确定性，还将面临更严格的监管，最终退出种业市场。行业内的整合和清算将提高集中度或加速其到来。

种子企业能否在这轮知识产权保护中脱颖而出，成为行业的新标杆，还有待观察。