王君：2019货币政策内部均衡重于外部均衡

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2018年对于全球经济来说是非常不寻常的一年，在许多人看来，这是艰难的一年。全球经济形势不景气，国际形势混乱，地缘政治形势复杂，全球去杠杆化进程全面展开，贸易谈判停滞不前……

2019年已经到来，我们在2018年面临的许多困难还没有解决。我们应该如何适应新的一年？如何在复杂的经济环境中找到新的增长和方向？金融界邀请经济学家与您一起探索2019年，并询问未来！

王军:中国银行国际研究部主任兼首席策略师

a股市场上半年波动，下半年经济有望复苏

金融界:2019年上半年，a股市场经历了上涨和快速下跌。你觉得这个变化怎么样？你认为下一轮a股市场何时到来，哪些板块值得关注？

王军:2019年上半年a股上涨是在下半年经济周期政策宽松的背景下出现的。年初支撑股市上涨的主要因素有:1)国内货币政策宽松，年初RRR完全下调，美联储停止加息，国内外流动性改善；2)减税、减费和改革开放的预期削弱了市场基本逻辑的调整范围；3)海外股市反弹，外资增加股权资产配置，北行资本流入量大；4)年初，中美贸易战有所缓和。

自4月份以来，a股已进入第一波调整。市场大幅下跌的主要原因如下:1)好于预期的经济导致市场担心流动性的边际收紧；2)自4月份以来，海外资金大量流出；3)中美贸易摩擦再次升级，市场风险溢价大幅下降。

a股的下一个市场形势需要根本性改善的配合。考虑到目前工业产品和房地产的库存处于较低水平，加上前期的货币宽松和财政减税相配套，下半年经济周期有望复苏。目前，中美贸易摩擦往往被理解为对市场的一次性影响。

从行业配置的角度来看，消费者选择的汽车和媒体估值的安全边际较高，随着经济复苏，安全边际增加。周期性增长的电子和通信行业也受益于经济复苏的逻辑。

通货膨胀不会失控。市场拥有一定程度的可持续性

金融界:今年以来，价格有所上涨。同时，有观点认为，由于“猪周期”的影响，2019年下半年将出现大幅通胀。你如何看待这一现象？以及如何应对？

王军:我们包括与市场的沟通。只有少数人坚持认为下半年通货膨胀会失控，甚至会出现滞胀。农业、林业、畜牧业和渔业是典型的后循环产业。这一轮“猪周期”叠加了非洲猪瘟感染供应方的影响，导致生猪价格出现强劲上行压力。由于第一季度上市公司盈利表现不佳，市场预期中期报告的盈利将大幅改善。从股价表现来看，市场目前正处于估值扩张过程中，表现为反转，具有一定的连续性。

2019年，货币的内部均衡比外部均衡更重要

金融:央行在5月中旬发布了2019年第一季度货币政策执行报告。你如何解读这份报告，你如何看待现阶段货币政策调整的有效性？存在“流动性陷阱”的风险吗？

王军:从今年的货币政策走势来看，内部均衡比外部均衡更重要。流动性的传导也将从货币宽松转向信贷宽松。市场上有一种观点认为，第一季度社会金融和信贷的增速是全年的最高点，我们认为这种可能性很低。经过第二季度的节奏控制后，随着下半年需求的恢复，信贷增速将再次回升。至于人民币汇率，我们认为监管部门已经表达得很清楚了，所以我们可以保持一个合理平衡的立场。中国的货币政策仍然拥有庞大的空，也不存在欧美发达国家所面临的流动性陷阱问题。

监管开始放松对科学技术委员会和试点注册制度的规划

金融界:你总结了2019年投资主题中的“六朵金花”。你如何理解“从强监管周期到弱监管周期的转变”？鉴于最近发生的诸如雷爆和上市公司退市等事件，您对资本市场监管有何期待？

王军:本轮监管周期从2016年开始进入强监管阶段，2017年是金融监管的高潮。2016年12月，中共中央政治局会议提出“把防范和控制金融风险放在更加重要的位置，并确定了若干风险点”。股票市场的兼并和收购收紧了。银行将表外财务管理纳入“广义信贷”范围，并接受mpa评估。年底发布了新的资产管理条例草案。2018年下半年，监管开始放松。例如，资产管理产品设定了一个过渡期，并购审查被公布，ipo和借壳之间的间隔被缩短。今年上半年，计划成立科学和技术委员会，并试行登记制度。

由于a股市场没有严格的退市制度，垃圾股长期存在，增加了投资风险和市场波动性。从长远来看，完善退市制度有利于a股市场的发展。同时，对违法违规行为缺乏处罚也是上市公司持续打雷和财务舞弊的重要原因。加强对违法违规行为的处罚，严格执法。

减税政策有利于半导体和造船等行业

金融业:今年4月1日起，深化增值税改革正式实施。你提到税费改革是今年制造业投资和发展的重要机遇，那么这次税费改革对企业和经济有什么影响呢？你如何看待今年下半年制造业的发展？

王军:减税有效降低了企业的税收成本，对提高企业投资意愿、推动科技创新起到了积极作用。特别是在当前经济不景气的情况下，这对改善企业现金流、增强企业信心有很大帮助。根据国外经验，减税对刺激经济有明显效果。减税政策最优惠的行业是半导体、造船、基础设施、自动化和计算机。

在企业层面，目前的财务环境有所改善，企业的现金流量已处于恢复通道；减税政策的实施降低了企业成本。在这种情况下，制造业的复苏预计在今年下半年。