黄湘源：花式重组炒作或聪明反被聪明误

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即使是投机性投机的始作俑者，如果他不能掌握花哨的重组操作的规模和市场投机的节奏，他将不可避免地被“巧而不巧”而把自己置于他设置的炒作陷阱中。

年底和年初，关于st股奇特重组概念的猜测再次浮出水面，尤其是今年借壳上市、并购重组、再融资和市场化退市常态化的竞争接踵而至。具有朦胧预期特征的花式重组不仅更加紧迫，而且不可避免地更加投机。然而，对这种基于模糊期望的奇特重组寄予的希望越大，失望就越大。

随着*st华业(600240)终止上市，今年已有两只st股票按面值退市，退市的st股票总数增加到7只。虽然这无法与成熟市场相比，在成熟市场中，空公司习惯于从面值上退市，但对于试图摆脱上市公司退市困境的a股市场来说，这是一个良好的开端。然而，市场退市遭遇了借壳上市和并购、重组、再融资的松动，而已经面临穷途末路的st股，似乎又一次抓住了救命稻草。在很大程度上，这也是st股奇特重组中投机行为死灰复燃的一个重要原因。

对于科技股来说，如果年度表现有望改善，那么来年脱帽的希望可能会大大增加。在这方面，年底和年初市场对st股票的投机与其说是投机，不如说是希望起死回生。据相关统计，2017年、2018年和2019年前三个季度连续净亏损的股票有43只，其中34只为st股，从前三个季度的净亏损来看，有2只亏损超过100亿，超过去年全年；8家仍处于暂停上市状态；11今年将继续亏损。即使从负债的角度来看，情况也不乐观。在上述43只股票中，今年前三个季度的负债总额略低于总资产，至少有15只股票资不抵债，有的负债高达自身资产的8倍甚至19倍。然而，业绩越是不确定，只要对重组有一点模糊的预期，吸引资金参与投机就不难。由此不难看出，市场炒作的不是不可靠的扭亏为盈的希望，而是不确定的壳资源重组和借壳上市。

市场之所以大肆炒作st的奇特重组，无非是希望st股票能够重生。然而，无论是政策的实际表现还是预期，基于模糊预期的炒作都是骗人的，但越是没有希望。虽然花式重组的爆发力短期投机可能会给一些投机者带来一些投机收益，但收益的另一面是风险，甚至在它不亮的时候影子也会离开你。即使是投机性投机的始作俑者，如果他不能掌握花哨的重组操作的规模和市场投机的节奏，他将不可避免地被“巧而不巧”而把自己置于他设置的炒作陷阱中。

st股的投机一直是监管机构严格监管的重点。然而，自今年上半年中国证监会重组新规草案发布以来，市场为何又燃起了壳资源价值回归的希望？虽然从政策设计的初衷来看，并不是为了让恶意炒作得逞，而是为了完善资本市场的退出渠道和清算方式，更好地服务于实体经济的转型升级。然而，由于市场习惯于将融资功能视为第一功能，投资功能本应定位正确，却只能从属于融资功能。股市充满熊市的最根本原因是融资牛被投资牛绊倒了。

中国股市习惯于对预期进行投机和模糊投机，这与政策市场本身正在发生变化或总是带来一点不确定性这一事实是分不开的。当此次重组的新规再次出台时，虽然相关负责人曾表示空炒壳资源无路可走，但实际上，他们在为壳重组放水的同时，仍在谈论市场退市。正是这一政策的不确定性，让市场对重组和投机的概念有了一个更大的投机空，这使得花哨的重组不断转换主要业务，以追逐市场热点，保持未完成的并购，以迎合资本投机，并保持令人眼花缭乱的会计金融技术，不仅可以在第一时间复活，而且可以不断翻新，络绎不绝。在这方面，上市公司的重组计划奇迹般地从负面变为正面，可能是一个很好的解释。起初，由于可持续盈利能力和流动性的不确定性，重组计划在第一次试验中被否决。两个月后，问题依然存在，但监管部门批准了重组各方的相关解释，提交二审的重组方案也获得通过。显然，变化不是重组计划本身，而是政策的趋势。由于政策设计的总体趋势总是与再融资密不可分，新的并购法规越宽松，花式重组的投机性就越大，市场投机也就不可避免。然而，重融资优于重回报的新并购规定，不仅给了幻想重组的投机性投机更大的想象空间空，也不可避免地创造了扩大幻想重组的价值泡沫和道德风险的机会。并非所有花哨的重组外壳都可能实现从乌骨鸡到凤凰的飞跃。一旦奇特的重组失败，市场炒作的价值泡沫将被无情地粉碎，投资者将不得不一次又一次地从希望变成失望。对于一个需要恢复其晴雨表功能的市场来说，为什么不能在尊重和遵循市场规则的前提下，将源于面值退市的并购和退市市场化的新规则更好地统一起来呢？从长远来看，重振市场的希望在于从巨额融资到高额回报的转变，这显然比目前对菜篮子里的蔬菜进行花哨的重组更现实、更可靠。