不提M2目标 不提社融增速 2018货币供给还能怎么看？

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近十年来，随着国内金融机构同业业务、资产管理业务和表外业务的快速发展，居民储蓄存款大幅移动——传统银行存款转向货币资金、财富管理等形式，广义上的m2增速与“货币”扩张速度的差距日益显著。

两会的重点是“保持广义货币m2、信贷和社会融资规模的合理增长。”

——政府工作报告2018

m2指数的含义被削弱了

为什么今年的政府工作报告没有提到m2增长率？

“现在还不清楚有多少货币供应量的增长是适应新形势和实事求是的。如果一个指标设置得太硬，很可能脱离实际，不符合宏观调控、区间调控、定向调控、相机调控和精确调控。要求。”全国政协委员、前中国证监会主席肖钢表示，因此，不提m2指数是实事求是，适应新形势。

近十年来，随着国内金融机构同业业务、资产管理业务和表外业务的快速发展，居民储蓄存款大幅移动——传统银行存款转向货币资金、财富管理等形式，广义上的m2增速与“货币”扩张速度的差距日益显著。

肖钢指出，近年来，现金越来越少，各种支付工具非常方便，普通人(603883，医生)没有银行存款。存款增长率在下降，但这并不意味着整个货币供应量在下降，因为货币还在，但结构和流向已经改变。由于科技的进步和人类的发展，整个支付方式发生了变化，这使得传统的货币供应量的统计发生了很大的变化。也就是说，货币供给的可测性和可控性发生了很大变化。

也就是说，无论m2曾经是广义货币总量的综合指标，还是增长和通胀的先行指标，它的代表性和指标重要性都已今非昔比。

去年底，m2增速降至8.2%，比上个月下降0.9个百分点，也低于年初政府工作报告设定的12%的预期目标。

为什么m2增长放缓？中国人民银行副行长、cf40学术顾问易纲撰文指出，主要原因是在去杠杆化和金融监管逐步加强的背景下，银行资金的使用更加规范，金融业内部资金的流通和套汇减少。

“m2指标的重要性明显减弱，不需要过多关注m2增速的变化。”央行在2017年11月发布的第三季度货币政策报告中指出。

关于m2指数的意义，cf40以往的研究成果指出，在金融创新、资产价格快速上涨、资本项目开放和电子支付的背景下，量化指标(m2、贷款增长率)与中国实体经济主要指标(如名义gdp增长率和cpi增长率)之间的相关性被大大削弱。即使我们忠实地实现了m2的既定目标，我们也可能无法实现经济增长、通胀和金融稳定的预期目标。

目前，随着供给侧结构改革的逐步深化，基础设施、房地产等资本密集型产业对经济增长的拉动作用减弱，而服务业和技术进步对经济增长的促进作用增强，实体经济变得更加“轻”，从而减少了对货币信贷的依赖。

随着去杠杆化的深化和金融服务实体经济的进一步回归，易纲认为，未来m2增速低于过去将成为常态。

从以上分析可以看出，m2指数的走弱已经基本达成共识。这样，可以理解m2的增长率，而无需提及具体的数字目标。然而，这并不意味着m2指标完全没有意义。

虽然2018年政府工作报告没有提到m2，但国家发展和改革委员会向全国人民代表大会提交的《2017年国民经济和社会发展计划执行情况》和《2018年国民经济和社会发展计划草案》指出，2018年社会融资规模存量和广义货币m2预期增长率与2017年实际增长率相当。

交通银行金融研究中心(601328)首席金融分析师e永健表示，尽管m2增速与经济增长的关系发生了变化，但在经济结构调整、金融机构资产负债结构变化、新金融产品出现的情况下，有必要重新调整m2增速与实体经济运行的关系。M2仍然是观察金融与实体经济关系的重要变量之一。

设定一个单一的增长目标意义不大

从今年的《政府工作报告》中可以看出，不仅m2增速指标，而且社会融资增速目标都被淡化了。该指标于2016年首次被纳入政府工作报告，两年后被取消。为什么？

从过去六个月的发展来看，社会融资余额似乎有加速下降的趋势。特别是，央行在2018年1月公布的最新社会融资类股同比增长率仅下降了11.3%，这也是央行网站上现有数据的最低值。

社会融资存量及增长率(2016.1-2018.1)来源:中国人民银行

因此，未来保持信贷规模和社会融资规模的合理增长非常重要。至于什么是“合理”，最科学的标准应该是与经济发展的需要相匹配。

在过去20年的大部分时间里，m2、信贷和社会融资的增长率都高于国内生产总值的名义增长率，有些年份甚至是国内生产总值增长率的两倍。2017年，中国国内生产总值名义增长率为11.23%，社会融资规模存量为174.64万亿元，同比增长12%。gdp名义增长率基本接近社会融资增长率，与人民币贷款增长率的差距远低于历史平均水平。从这个角度看，2017年信贷和社会融资增速是合理的。

2018年的关键仍然是与经济发展相匹配。然而，设定一个单一的量化目标不仅意义不大，而且可能成为政策执行的制约因素。联讯证券董事总经理兼首席宏观研究员李麒麟认为，在金融和经济去杠杆化的环境下，m2和社会融资的增速可能会出现大幅波动(例如2017年)。设定单一增长目标意义不大，但放弃目标体系可以给政策带来更大的灵活性。

他分析说，如果经济下行压力加大，货币政策边际放松的可能性不能排除。因为金融政策的发挥空也很有限。根据政府工作报告，2018年预算中2.6%的赤字率不仅自2013年以来首次下降，而且与2017年相比下降了0.4%。

因此，2018年的货币政策与去年的最大区别在于，它适度收紧，高度灵活。这也可以从“控制”到“管理”货币供应的总门这几个词中看出。

从“控制”到“管理”，

2018年的货币政策更加灵活

根据3月5日的政府工作报告，货币供应的总闸门的表述是“管理货币供应的总闸门”。春节期间发布的央行2017年第四季度货币政策执行情况报告指出:“2018年，我们将保持政策的连续性和稳定性，实施稳健中性的货币政策，保持合理稳定的流动性，控制货币供应的总闸门。”

从“控制”到“管理”，这个词的区别是什么意思？

从字面上看，“管理”强调严格和严密的测量管理，而“管理得好”则更加灵活，强调良好的结果导向。此外，《2018年政府工作报告》在提到今年的货币政策取向时，除了“稳定和中性”之外，与去年相比，又增加了“紧缩和适度”一词，可以说是对“管理良好”一词的最好诠释。因此，与2017年相比，今年的货币政策无疑将更加灵活。

经济与金融的高度融合凸显了货币政策调控与金融监管协调的重要性。在经济动能减弱的背景下，货币政策不仅要在调整结构、防范风险的条件下保持平衡，还要在金融监管、金融业发展和对实体经济的金融支持之间保持平衡。这将极大地考验货币政策当局的监管智慧以及货币总量的调控水平。因此，无论是m2还是信贷和社会融资规模，都很难用具体数字来量化这些指标。这也可能是放弃特定数字目标的原因。

对于货币政策当局来说，最大的挑战是改革货币政策框架，以保持稳定和中性的货币政策，实现适度从紧的货币政策。我们需要建立能够有效维护宏观经济和金融稳定、防止杠杆率快速上升的货币政策框架和利率调控体系，建立和完善从政策利率到其他利率的有效传导机制，通过这些利率的变化影响和调节实体经济，从根本上提高货币政策治理能力。

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