付立春：新三板企业现金流严峻值得警惕

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估值是投资的核心命题之一。那么，新三板目前的估值是多少？

从目前的估值来看，新三板的市盈率、市盈率和销售率都有一定的吸引力，但现金流在拉低现金比率方面有明显的劣势。

目前，全国教育考试的市盈率是有吸引力的。根据wind的统计，截至2018年5月23日(下同)，新三板的造市市盈率为27.6倍，略高于沪深500的26倍，略低于中小板的31倍估值。尽管市盈率远高于沪深300指数，但与最接近的创业板45倍的市盈率相比，NEEQ的市盈率估值仍有一定优势。

新三板的市盈率和销售比也有一定的优势。目前，新三板的市盈率为2倍，沪深300为1.5倍，中小板为4倍，创业板为4.4倍。从市场销售率来看，三块板的市场销售率为1.3倍，接近沪深300和沪深500，远低于中小板的3倍和创业板的5.1倍。

然而，新三板的市场现金率估值有一个很大的缺点。2018年5月23日，三板市场的市场现金率估值高达265倍，远远超过a股市场。同期，沪深300的市场现金率为12倍，沪深500和中小板的市场现金率约为50倍，创业板的市场现金率仅为99倍。这也表明新三板企业的现金流问题更加严重。

从未来潜力来看，NEEQ的业绩增长优势是明显的。2017年，沪深300平均营业收入增长15%，沪深500平均增长26%，中小板平均增长22%，创业板平均增长16%，新三板做市商增长率高达31%。利润方面，新三板的做市商净利润增长达到22.4%，仅低于沪深500的37%，高于沪深300的14%，中小板的16%，创业板的-39%。这为新三板未来进一步强化估值优势奠定了基础。

另外，NEEQ的盈利能力并不低，分红比例也相对较高。2017年，新三板做市商的净资产收益率为6.7，与创业板基本持平。新三板的股息率为1.8%，仅略低于沪深300的2.1%，远高于沪深500、中小板和创业板的0.9%和0.5%。

新的第三板成交量下降，指数下跌，估值中心仍然被空.下跌过去一年，新三板市场成交量大幅下降。作为最活跃的交易模式，做市商数量急剧下降，表明新三板市场的交易功能面临巨大挑战。与此同时，第三板的造市指数继续下降，从一年前的1079点下降到现在的866点。

警惕一些被低估的新三板企业。据报道，目前，在6197家上市公司中，除4370家已停牌、470家尚未发布2017年年报的公司外，有1180家公司“破网”。不包括金融行业的公司，有1150家。这意味着大约10%的上市公司处于“干净”状态。其中，造市公司是受打击最严重的领域，近30%的公司是“干净的”。在1282家做市商中，有369家是“干净的”。在上述1150家“清理”公司中，基层公司有991家，创新公司有159家。从行业分布来看，制造业有602个，软件和计算机信息服务业有235个，租赁和商业服务业有55个，建筑业有52个。这些行业中“清廉”公司的数量最高。总的来说，“破网”公司的表现并不好。其中，260家公司在2017年出现净利润亏损，563家公司在2017年出现净利润同比下降，268家公司连续两年出现净利润同比下降。

事实上，许多新成立的三家董事会增加了运营不稳定性，波动了业绩，降低了增长。经济增长中心分阶段缩小后，中小企业面临的发展前景空边际缩小。高质量的增长和供应方的结构改革使行业集中度向龙头企业倾斜。金融风险防范政策，如新的资产管理法规，增加了融资的难度和成本。包括新三板在内的许多中小企业面临的业务挑战可能会继续增加，业务绩效的不确定性也会增加。此外，资本市场政策及其效果的不确定性也很高。

选拔策略中对专业性的要求不断提高。对于世界上企业数量最多的资本市场来说，有许多高质量的企业或潜在的企业。在目前情况下，这些企业的估值优势正在逐渐显现，它们的吸引力也在增加。如何更有效地筛选潜在目标，如何客观地评估项目，如何准确地评估风险，对投资者提出了更高的要求。建立专业的投资管理和风险控制机制，借助金融技术辅助主观经验，新三板富矿的黄金开采之路可远矣。(作者是清华大学博士后，东北证券研究所所长(000686，诊断部))