跨季资金利率高点有望在6月中旬出现

本篇文章1649字，读完约4分钟

过去两周，银行间存款证(ncd)市场和国库现金存款市场的表现均显示，机构跨季度资金准备的时间点早于去年。本轮机构的提前储备防御程度可能直接决定跨季度资本利率的高点和时间。从新农合到期分布来看，新农合利率的上升趋势将持续到未来6月份；但是，最近货币政策的套期保值意味很强，3个月期ncd发行利率很难突破去年12月份5%的位置，跨季度资本利率的高点可能出现在6月中旬。

跨季节准备时间点再次提前

2017年6月跨季度期间，由于mpa评估和“去杠杆化”环境的影响，各机构提前做好了准备，5月中下旬资本利率迅速上升，随后6月流动性超出预期，6月10日后资本利率开始明显下降。今年跨季节流动性将如何解释？我们注意到，在过去两周内，非传染性疾病市场和国库现金存款市场的表现都显示，该机构跨季度资金准备时间早于去年。

首先，非传染性疾病市场又一次出现了“量价上涨”，机构储备具有强大的动力。上周，银行间定期存单发行利率继续上升，并已回到4月17日RRR方面宣布目标降息之前的水平。此前，银行间定期存单发行利率在早期曾呈悬崖般的下降趋势。在一级市场流通方面，各机构也做出了很大努力，每周融资净额接近4000亿元，为去年6月中旬以来的最高水平。从期限结构来看，最近两周的ncd发行周期明显集中在三个月期限的品种上，跨季意愿较强。总的来说，在资金利率没有明显上升、流动性仍然充裕的环境下，金融机构非常关注发行ncd，为跨季度资金做准备；与此同时，对跨季节基金的需求推高了中期资本利率。

其次，国债现金存款的投标利率并不低。5月9日，央行和财政部进行了为期三个月的国债现金存款招标，中标利率为4.63%，比上一时期提高了13个基点。与同一天同期的ncd和shibor利率相比，4.63%的中奖利率有较大的溢价，表明一般存款利率没有明显下降。同时，一般来说，国债现金存款的中标率反映了市场上三个月跨季节资金的供求比较；考虑到500亿元现金将于6月25日到期，延续的可能性很高。从这个角度来看，市场机构开始提前为跨季节基金做准备，而不是推迟到6月。

机构防御心态很强

上述现象都表明，从5月中旬到5月初，尽管市场流动性总体保持充足，但市场机构已经开始提前做好跨季准备，并具有较强的防守心态。

一方面，4月份资金短缺超出预期，这使得市场机构再次提前为跨季度资金做准备。今年4月，流动性经历了过山车式的变化，这也给机构交易员敲响了警钟。对流动性持续乐观的预期和增加杠杆的冲动减弱了。因此，反映在市场上，这表明跨季节基金是提前准备的。虽然流动性分层的问题在早期已经有了明显的改善；同时，2018年3月，央行推出了新的公开市场业务一级交易商评价指标体系，将“流动性分层传导”的评价指标纳入“传导货币政策”的考察范围。然而，值得注意的是，当资金完全短缺时，即使大型机构或银行很富有，考虑到违约的可能性，它们也不会放心将资金贷给非银行机构。由此产生的“信任危机”进一步加剧了流动性分层。因此，即使目前资金相对充裕，由于违约蔓延速度快，短期流动性下的区域广，机构也会提前准备足够的跨季度资金，这使得季末资本利率上升时间点明显提前。

另一方面，去年5月下旬，资本利率迅速上升，各机构开始提前计提mpa等各项监管评估指标。正是机构的一致预期和行动，使得6月份的资金缺口低于预期:从2017年6月10日起，ncd利率开始“一路走低”，这也是市场在集体“过度”防御下的表现。早期集中支付准备金的时间越集中(对应跨季度资本利率的快速上升)，防御时间越早，6月份跨季度流动性越不容易比预期紧张。因此，本轮机构的提前支付程度可能直接决定跨季度资本利率的高点和时间。从ncd到期的分布来看，空未来的ncd利率仍将有一定程度的上升，时间将持续到6月份；但是，近期货币政策的套期保值意味较强，发行利率很难突破去年12月份5%的位置，跨季度资本利率的高点可能出现在6月中旬。(何是工业研究宏观研究部的分析师，是工业银行(601166，诊断)的首席经济学家)