孙金钜：小米CDR发行比例确定 且定价不高于港股

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小米cdr的发行比例已初步确定，本次发行的cdr对应的基本股占发行后的cdr和港股总股本的比例不低于7%，本次发行的cdr对应的基本股占cdr和港股总规模的比例不低于50%。

作者:孙金菊，新时期证券研究所所长兼首席中小研究员

作者:孙金菊，新时期证券研究所所长兼首席中小研究员

1.小米cdr的发行比例确定，价格不高于港股

小米干物质分配比的测定。2018年6月14日，中国证监会披露了小米cdr招股说明书的更新版本。小米cdr的发行比例已初步确定，本次发行的cdr对应的基本股占发行后的cdr和港股总股本的比例不低于7%，本次发行的cdr对应的基本股占cdr和港股总规模的比例不低于50%。

小米的cdr定价不高于香港股票。公司将采用市场询价方式，综合考虑公司基本面、投资者需求、市场承受能力、未来发展资金需求等因素确定发行价格。此外，cdr发行采用询价方式确定价格，cdr发行的定价原则是低于港股，这意味着cdr的发行价格肯定不会超过港股。

根据小米最新的发行计划，cdr在发行时间、发行比例和定价上均优于港股，体现了小米集团坚持以中国证券交易所为主要上市地的原则。小米在早期率先披露了香港股票的招股说明书。市场预计，小米将在香港股票首次公开发行后发行cdr，因此cdr的定价可能会受到香港股票价格的影响。但实际上，小米的cdr是与港股同时发行的，cdr的定价权是通过市场询价的方式在国内市场进行控制的。小米首创的ipo模式将被未上市的“独角兽”企业效仿。

2.小米cdr突破了23倍市盈率的红线，静态市场销售率处于合理区间

小米的招股说明书没有披露具体的筹资计划。此前，小米已于6月8日通过了香港交易所的上市听证会，或计划筹资100亿美元。根据cdr发行所对应的基本股占cdr和香港股票发行总规模的比例不低于50%，且cdr的部分融资金额可能超过50亿美元，则7%的份额将相当于小米上市估值超过700亿美元。

根据小米的财务状况，2015年、2016年、2017年和2018年第一季度实现的净利润分别为-76.27亿元、-4.92亿元、-438.89亿元和-70.27亿元。小米实际净利润为-22.48亿元、2.33亿元、39.45亿元和10.38亿元，未考虑可转换优先股公允价值损益的影响。基于700亿美元的估值，小米2017年的静态市盈率约为115倍。此前，中国证监会发布了修订后的《证券发行与承销管理办法》，明确规定不盈利企业不适用市盈率估值指标，但不盈利企业应披露反映发行人行业特征的估值指标，如市销率、市净率等。鉴于可转换优先股的影响，小米的净资产也为负。基于2017年1146.2亿元的营业收入，小米的静态市场销售率约为4.0倍。与苹果2017年4.1倍的静态市场销售率和海外技术领先企业7.9倍的平均静态市场销售率相比，小米目前的估值处于合理区间。

3.雷军的投票权实际上是57.9%。如果甲类普通股转让给一个不相关的第三方，它将不再有特殊的投票权

小米存托凭证发行流程:公司将以中国证券交易所为主要上市地，计划向存托机构发行b股普通股，存托机构将以新发行的股票为基础证券在中国境内市场发行中国存托凭证。该公司还将申请在香港联合交易所公开发行和上市。小米和香港股票的cdr同时发行后，将分别在国内和香港证券交易所交易。然而，根据现行规定，两地的证券不能自由兑换。根据最新的招股说明书，存托机构和托管机构的cdr尚未确定。申请境内上市的交易所为上海证券交易所，开户机构为中国证券登记结算有限责任公司上海分公司。

从股权结构来看，小米不同权利的特殊股权结构分为甲类普通股和乙类普通股，其中每股甲类普通股拥有10个投票权，每股乙类普通股拥有一个投票权。小米的a股普通股占总股本的32.0%，但占总投票权的82.5%。a股全部由创始人雷军(4.29亿股)和另一位联合创始人林斌(2.4亿股)持有，雷军还持有2.28亿股b股。根据这一计算，雷军持有小米集团31.4%的股份和55.7%的投票权。根据公司其他股东与雷军签订的表决权委托协议，雷军作为受托人，实际可以控制另外2.2%的表决权，雷军的表决权控制权实际为57.9%。此外，一旦所有a股转让给一个不相关的第三方，a股将自动转换为b股，不再拥有特殊投票权。

4.存托凭证持有人的权益受《存托协议》保护

存托凭证持有人可以通过存托间接享有乙类普通股东的利益。存款人作为公司的注册股东，享有公司章程和适用法律规定的乙类普通股东的权利。根据《存托凭证协议》的约定，存托凭证持有人通过存托间接享有本公司乙类普通股股东的利益，包括但不限于:获取现金股利、股份股利及其他财产分配、行使股份分配权和行使表决权。

本公司将保证存托凭证持有人行使相关权利。根据《公司章程》和《存托协议》，存托凭证持有人可以间接享有资产收益权、参与重大决策权和参与财产分配权，这些权利是作为公司b股普通股东的存款人所享有的。本公司将采取安全、经济、便捷的方式确保存托凭证持有人行使相关权利，包括但不限于:(1)利用存托凭证上市交易所的网上投票系统，收集存托凭证持有人对股东大会拟审议事项的投票意向；(二)公司实施股利分配时，通过上市交易所和中国证券登记结算机构系统实现对存托凭证持有人的收益分配。

当存托凭证持有人的权益被稀释时，有必要为相关事项安排表决机制。当存托凭证持有人的权益可能因公司在香港上市后发行额外基本股份而被稀释时，有必要根据当时有效的公司章程召开股东大会。存款人作为发行人的注册股东，可以根据其征集的存托凭证持有人的投票意向出席股东大会并行使表决权。

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