孙骁骥：央行又放水了 通胀还会远吗？

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在这组数据的背后，我们不仅要看到“放水”，还要通过数字看到中国经济的隐患。

作者:学者、财经作家、财经网站专栏作家孙

长期以来一直收紧的央行，最近终于放出了水。

周一，中国人民银行宣布，1月份人民币贷款增加了2.9万亿元，创单月新高。

根据央行网站信息:今年1月底，全国广义货币(m2)余额为172.08万亿元，同比增长8.6%，增速比上年末高0.5个百分点；狭义货币(m1)余额为54.32万亿元，同比增长15%，增速比上年末高3.2个百分点。

在这组数据的背后，我们不仅要看到“放水”，还要通过数字看到中国经济的隐患。

首先，“冰与火”:货币过度和通货紧缩并存

看看央行公布的数据，再想想我们的日常生活，我们会发现它们并不一致。可以合理地说，银行投入的资金和信贷越多，人们就越应该感受到通胀的压力。

然而，普通人现在感受到的最大压力不是来自通胀，而是来自另外两种感受:第一，各种资产变得越来越贵，第二，钱变得越来越难赚。对于普通人来说(603883，股票市场)，钱不是太多，而是不够，这似乎不是通货膨胀时期的感觉。

事实上，原因不难理解，但我们需要了解中国金融近期的总体情况。

众所周知，自2008年以来，中国的货币产出一直是全球最高的。据统计，中国的年平均工资从2008年的29，299元增加到2016年的67，569元，大约是八年前的2.3倍。然而，中国广义货币增长远不止于此。根据央行的数据，中国广义货币从2008年的47.5万亿元增加到2016年的144万亿元，是当年的3.03倍。

就增长率而言，工资的增长显然跟不上货币和信贷的增长。然而，长期以来，物价指数一直低于我们的工资水平。

自2008年以来，中国的消费价格指数(cpi)一直徘徊在103%至105%之间，但总体趋势明显在逐渐减弱。从图表中可以清楚地看出，在近十年的波动中，cpi的平均增长趋势一直保持在较低水平。

如果我们再看看中国的食品价格数据，我们会发现自2017年以来，食品通胀率一直为负，最负的增长率超过了4%。

综上所述，这几年的总体趋势非常明显:我们的信贷增长明显，高于我们的收入增长，我们的收入也高于消费价格指数的增长。从信贷端到收入端再到消费端，整个经济呈现下降趋势。

为什么高投入信贷不能拉动我们的价格和收入？因为这取决于银行信贷流向市场。

根据央行数据，今年1月份人民币贷款增加了2.9万亿元。这些新贷款中约31%流向了家庭部门，也就是广义上的房地产贷款。据统计，家庭贷款增加9016亿元，其中短期贷款增加3106亿元，中长期贷款增加5910亿元。

原因是去年积压的抵押贷款是今年年初发放的，这导致了1月份房地产销售的反弹。随着房地产市场的变化，经济数据立即发生变化，表明住房抵押贷款仍然是中国经济的主要驱动力。

太多新贷款流入房地产行业的现象在今天并不罕见。查看过去的数据，我们发现情况一直如此。

例如，2017年，人民币贷款增加了13.53万亿元，家庭部门贷款增加了7.13万亿元，约占总额的52%。其中大部分是中长期贷款。根据2016年金融数据，家庭中长期贷款增加5.68万亿元，占全年新增贷款12.65万亿元的44.9%。如果我们把它推高几年，房地产贷款的比例还算不错，至少占贷款总额的一半左右。

从贷款的主要流向可以看出，这些年来全国的贷款都在飙升，但是物价和工资增长缓慢的原因在于资金流向了房地产方面，他们在那里不断地囤积。资本不会大量流入生产，更不用说流入居民收入，从而提高消费水平。

因此，在我们看到近年来住房贷款推高房价的同时，我们也看到真正面临“饥渴”的企业越来越困难，普通人的消费也被过高的资产价格侵蚀，导致无法消费。

二是经济回报“投资驱动”，民营企业越来越冷

然而，上述只是硬币的一面，硬币的另一面在于除家庭部门之外的贷款的具体流动。它可能更致命。

通过分析央行发布的新贷款数据，我们会发现非金融领域的新贷款大多流向了国有企业。过去，这些贷款大多用于基础设施和大型投资项目。

一般来说，这些项目与人们的消费和收入没有直接关系。相反，与人民就业、收入和消费密切相关的私营企业面临着贷款难的问题。

众所周知，私营企业寻求贷款抵押和担保并不容易。中国的私营企业应该向银行申请贷款，他们应该有容易变现的资产，如房屋，土地和证券作为抵押，否则他们不能贷款。

因此，只有当有空间和土地时，才会有财政资源。这一现实使得许多强大的民营制造业选择“弃厂上楼”，减少生产投资，增加房地产投资。但是，如果企业没有住房和土地，筹集资金就会变得非常困难。据统计，中国民营企业获得银行信贷支持的比例仅为10%。

2008年的“4万亿”刺激计划开了一个坏头:它允许太多的信贷流入国有企业，而且大部分资金投资于基础设施。当时，基础设施投资在刺激经济方面发挥了明显的作用，中央银行不得不部分依靠国有企业来刺激经济和增加国有企业的负债。

2009年后，仅仅因为一个企业是国有的，它的负债率平均可以比私营企业高6%；2013年后，这一比例已达到8%左右，而目前的比例已超过8%。

然而，中央银行向国有企业提供的过度信贷反过来又加剧了私营企业的融资困难，并使国有企业成为潜在的债权人。国有企业以太低的成本获得银行贷款，有充分的理由以高利贷和套利的形式向私营企业贷款。

事实上，地方政府和国有企业一直隐藏在民营企业所依赖的民间借贷背后。然而，这种贷款通常是以“灰色”的方式进行的，外界对此知之甚少。

此时，国有企业作为隐性债权人对资金的需求将继续增加，银行只能不断投入资金来应对企业不断增长的资金需求。

然而，由于国有企业的生产率较低，它们在拉动消费方面的作用有限；同时，国有企业通过间接贷款对民营企业的兴趣很高，各种经营成本上升，导致民营企业长期利润率低。在这些因素的持续影响下，必然会导致商品消费疲软和通货紧缩。

民营企业贡献了至少60%的全国工业产值、40%的利税和60%的出口总值，这对于消费的拉动作用不言而喻。他们的迟缓意味着普通人的工资和消费能力在低速增长，这显然跟不上资产价格和生活成本的飙升。

结果，我们陷入了“消费疲软-生产疲软”的无休止循环，我们只能依靠持续的额外贷款和持续的投资来维持我们的经济。现在，民营企业的经营环境越来越差。虽然中小企业的贷款需求增长最快，但中小企业的坏账率分别占总坏账率的69%和24%，这将使民营企业的借贷成本更高，经营难度更大...

事实上，我们的情况变得越来越严重。

数据显示，今年1月，中国m1增长15%，m2增长8.6%。两者之间的关系仍然是“颠倒的”，m2低于m1的增长。中国似乎从未找到新的发展道路，而且一直生活在混乱之中，因为公基钢铁和过剩工业无法继续为经济提供动力。

许多忧心忡忡的企业仍在观望，不愿进行大规模长期投资。与过去几年相比，事实上没有什么不同，中国经济仍未完全走出滞胀的困境。

只要私营企业的状况没有改善，所谓的消费驱动型经济注定只是一句口号。事实上，消费者方面有危险信号的迹象。

今年1月以来，我们看到mainland China手机消费和汽车消费的数据有所下降，这是mainland China过去最重要的零售消费类型。至于互联网创造的各种交易平台，它们只是提供了交易渠道，在一定程度上刺激了人们的购物需求，但它们本身并没有从根本上改变制造环境，更谈不上改变投资驱动的中国经济增长模式。

最后，我们发现在做了各种各样的“实验”之后，我们终于回到了原点。自2008年以来，十年就像柯南的一场梦。

因此，我们现在正在等待央行继续放水，不断增加信贷，以及熟悉的公式和惯例。但是我们不能等待通货膨胀和消费，我们只能等待人们看着房地产市场和股票市场的长吁短叹。

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