董登新：MSCI将倒逼A股市场加速改革

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作为一个大型股票市场，a股是世界第二大股票市场。市场化、法治化和国际化是其不变的方向和坚定的趋势。没有人能阻止这一趋势。a股进入摩洛哥后，摩根士丹利资本国际将通过指数审核和市场评估，这将迫使a股市场加速改革。

作者:董登新教授，武汉科技大学金融与证券研究所所长

摩根士丹利资本国际将迫使a股市场加速改革

——市场化、法治化和国际化改革加快

自6月1日起，中国a股正式纳入msci指数，5月31日在上海证券交易所举行了启动仪式。摩根士丹利资本国际指数(msci index)纳入a股，标志着中国a股市场朝着国际化又迈出了重要一步。正如摩根士丹利资本国际(msci)首席执行官亨利费尔南德斯(Henry Fernandez)所说:这是一个里程碑事件。a股被纳入摩根士丹利资本国际(msci)的一小步，是中国对外开放、进入世界舞台的一大步。

目前，中国已经发展成为世界第二大经济体。中国内地股市总市值约为8万亿美元，占全球股市总市值的10%。中国是世界第二大股市，国际投资者对中国股票的配置要求越来越高。将a股纳入摩根士丹利资本国际符合国际主流机构投资者的投资需求。

一方面，摩根士丹利资本国际(msci)将a股纳入中国股票市场，标志着msci对中国股票市场国际改革大国地位和成就的认可，这意味着中国a股将成为国际资本配置的目标，并为中国股票市场带来可观的增量资金和更多的国际机构投资者，这将极大地改善中国股票市场的投资者结构，对a股的估值习惯和投资理念产生深远的影响，使海外资本更多地了解中国、了解中国、在中国投资。另一方面，摩根士丹利资本国际最初给a股的包含系数仅为2.5%，这只是一个起点。未来a股内含因子和样本权重的提升速度将主要取决于摩根士丹利资本国际的半年度指数回顾和年度市场评估，这将迫使a股加快市场化、法治化和国际化的改革进程。

事实上，从昨天对亨利·费尔南德斯(Henry Fernandez)的媒体采访中，我们可以看到摩根士丹利资本国际对中国a股市场改革的期待和希望，这正是目前中国股市存在的一些棘手问题。

(一)a股过度停牌现象严重，损害投资者权益

摩根士丹利资本国际在新兴市场指数中包含226只a股，初始包含系数为2.5%，在5月31日收盘后生效。也就是说，从6月1日起，第一批a股以226只的总数加入摩根士丹利资本国际指数，比最初的234只少了几只，主要是因为摩根士丹利资本国际排除了8只停牌的a股。

摩根士丹利资本国际最近发布了一份临时公告，称东方花园(002310，诊断)、海南橡胶(601118，诊断)、中国铁路(601390，诊断)、太钢不锈钢(000825，诊断)、中兴通讯(00063，诊断)等5只股票暂时不在摩根士丹利资本国际中国之列。截至5月30日，这些股票仍处于停牌状态。这一调整将于6月1日生效。

此外，根据HKEx调整北行通道互联竞价的公告，西南证券(600369，诊断股)、海南橡胶和上海建筑工程(600170，诊断股)三只股票将于2018年6月11日从沪港通竞价中转出，届时投资者可以卖出，但不能买入。为了避免潜在的市场逆向流动，摩根士丹利资本国际不会将这三只股票纳入摩根士丹利资本国际中国指数、摩根士丹利资本国际a股全球连接指数和摩根士丹利资本国际中国a股市场指数。

对于a股停牌现象，亨利·费尔南德斯表现出了摩根士丹利资本国际的态度:首先，与其他新兴市场相比，中国的a股停牌太多；其次，a股的停牌时间远远长于世界其他市场；第三，如果股票长时间停牌，将会失去流动性，这与私募无异，投资者的利益也会受到损害。

(二)金融衍生品是风险管理不可或缺的工具

亨利·费尔南德斯认为:a股市场有时并不十分有序，它总是在牛市中大幅上涨，在熊市中缓慢下跌。这是一个巨大的市场风险。他认为，目前唯一亟待解决的问题是股指期货。在像中国这样的大市场，你需要为投资者提供管理投资风险的工具。此时需要股指期货等工具，融资融券的投资过程也非常需要，对市场的正常平稳运行起着非常重要的作用。

亨利·费尔南德斯:通过互联机制做到这一点仍然不容易。然而，从海外投资者的角度来看，制定a/0/机制是非常流行的。对他们来说，这是管理投资组合风险的合理机制。特别是在中国的a股市场，那里有很多公司，管理风险非常重要。这主要体现在两个方面:第一，如果有紧急情况，他们需要do空为个股及时补仓；其次，股指期货交易有助于风险管理。

(3)国际投资者偏好大盘股，cdr暂时不包括在内

Henry Fernandez指出:目前创业板上市的公司大多是小盘股，我们最初收录的公司主要集中在大盘股。因此，即使创业板股票被列入可选名单，数量也不会太大。

他还强调，摩根士丹利资本国际正在就“不同权利的股票”问题进行全球磋商，在磋商结果出来之前，我们暂时不会考虑这类股票。就cdr上市股票而言，那些已被纳入摩根士丹利资本国际指数的公司已经具有代表性。

(4)市场监管和市场监管在本质上是两回事

亨利·费尔南德斯指出:从长远来看，国际投资者需要a股经验，即他们需要较少的市场摩擦，这将在更大程度上对a股纳入我们的指数起到一定的作用。其重要性在于，触发他们投资决策的不是某种市场摩擦，而是一系列影响他们交易市场经验的摩擦。我们可以得出结论，国际机构投资者最担心的是所谓的市场摩擦。更重要的是，国际投资者需要建立对市场的信心和信任，以便他们的资金能够更容易地在这个国家流动，这是一个非常长期的制度问题。

这里所谓的“市场摩擦”主要是指资本控制或市场控制引起的投资者的抵制。

除了亨利·费尔南德斯先生在接受媒体采访时透露的上述观点外，我认为中国a股市场目前面临的最大问题可能仍然是市场化程度不够和行政控制过度的问题。我们可以大致总结以下几点:

(1)登记制度改革进展缓慢，阻力很大。

(2)证券法修订存在诸多困难，进展缓慢。

(3)ipo定价不允许市场化。不管公司的投资价值如何，23倍的市盈率控制是一种“一刀切”的行政控制。

(4)普通投资者不得购买新股，并被剥夺“新权利”。

(5)新股上市时，必须拉N个每日涨停板，不允许新股突破，这是世界上唯一的一个。

(6)个股涨跌幅度不允许超过10%，这严重扭曲了市场的真实供求关系。

(7)融资融券只鼓励“融资”，严格限制“融资融券”，是一种扭曲的融资融券机制。

(8)股指期货严格限制熊市中的“做空”，而做空的机制是无效的。

(9)退市制度无效，垃圾股票永远不会退市。

等等，虽然上述市场化的缺失和过度的行政控制都是基于保护散户投资者的“借口”，但事实上，它根本无法保护广大散户投资者。更糟糕的是，它总是抱着投资者，拒绝放手。因此，投资者总是无法成熟和成长，投机和赌博变得流行。甚至他们也经常在熊市中耍花招，这直接影响了改革进程。

归根结底，机构规模小的“零售市场”和行政控制过度的“政策市场”是a股市场难以解决的两大症结，也是a股市场所有顽疾的根源。与此同时，它们也是a股牛市一步登顶、熊市仓皇分散、持续下跌的真正原因。

显然，a股作为一个大的股票市场，是世界第二大股票市场。市场化、法治化和国际化是其不变的方向和坚定的趋势。没有人能阻止这一趋势。a股进入摩洛哥后，摩根士丹利资本国际将通过指数审核和市场评估，迫使a股市场加速改革。

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