郭施亮：创业板注册制来了，创业板与主板谁的牛市会更持久？

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作者:财经评论员，财经网站专栏作家郭士亮

继科学技术委员会实施注册制度后，创业板亦已开始实施注册制度，首批企业定于今年8月24日上市。就在最近，实施创业板注册制度的配套措施开始陆续出台，包括《最高法》为创业板注册制度改革保驾护航，以及组织交易业务于本月22日启动通关测试。总的来说，它已经做好了在创业板实施注册制度的准备，只是等待创业板注册制度的正式推出。

创业板实施注册制度之前，有一个试点的科技局注册制度，自试点的科技局注册制度以来，基本保持了稳定的运行状态。鉴于创业板注册制度的实施，事实上，它也借鉴了科学技术委员会在实施注册制度方面的一些经验。例如，在交易系统中，创业板的价格上限将来会由10%提高至20%，而创业板新上市的股票，在上市前5个交易日内不会有价格上限。此外，投资者进入创业板的门槛也有了显著提高。对于新设立的创业板具有交易权限的投资者来说，他们不仅需要满足证券和资本账户日均资产在前20个交易日不低于10万元的要求，而且还需要参与证券交易2年以上，因此进入门槛趋于提高，对投资者的要求趋于严格。

作为二板市场，创业板在整体上仅次于主板市场。然而，自从创业板在十年前正式成立以来，已经为国内资本市场培育了许多优秀的企业。目前，许多创业板上市公司的股票市值已经超过1000亿元，创业板市场已经逐渐成为培育科技型和成长型企业的摇篮。在未来注册制度实施的背景下，我相信创业板市场的包容性和开放性将会更加明显，这将会给很多初创或成长型企业带来很多好消息。

在科技局注册制度实施一年多的基础上，创业板市场的注册制度改革已经启动，这表明国内资本市场的注册制度改革正在逐步推进。作为市场化程度最高的发行制度，当资本市场加速引入登记制度时，未来整个市场的优胜劣汰效率将显著提高，股票市场的投资活力也将显著增强。当然，期货市场的交易规则和盈利模式也会发生实质性的变化，这对普通投资者来说也是一个很大的考验。

2019年和2020年，可以说是创业板市场全面看涨的重要时期。自2018年底从低点反弹以来，创业板市场的累计增长率已经翻了一倍多，这不仅反映了此前超卖后的技术修复需求，也反映了资本市场政策和改革红利加速释放的过程，从而实现了创业板市场的两年牛市。

从2018年底开始，创业板市场已经经历了大约两年的牛市。然而，从整体估值水平来看，创业板市场的平均市盈率为59.5倍，与主板市场乃至中小板市场相比，显然并不便宜。即使与去年年初创业板的估值水平相比，它也已经攀升了很多，现在处于历史上的一个中等偏高的估值水平。

但是，从创业板市场的定位功能来看，不应该仅仅用市盈率等常规指标来衡量。创业板市场作为一个成长性较强、新兴行业上市公司数量众多的细分市场，其本身应该具有一定的估值溢价效应。另外，由于创业板市场流动性强，更容易受到市场资金的影响，创业板市场基本上离不开多年来资金驱动的运行态势。

从2012年到2015年，创业板市场一度启动了一轮强劲的牛市，其间资本活动非常活跃，促使创业板市场不断创下历史新高。然而，从2015年下半年到2018年底，由于持续去杠杆化和去泡沫化的压力，以及许多上市公司触及商誉减值等因素，创业板市场吸纳黄金的能力持续减弱，导致创业板市场深陷熊市三年多。

目前，整个a股市场的资本促进效应明显，对创业板市场也形成了一定的资本促进效应。然而，作为本轮市场的领先指标，目前涨幅相对较大，整体估值一直处于历史高位。因此，从安全性和稳健性的角度来看，主板市场的投资优势可能更强。对于创业板市场来说，本轮牛市似乎没有明显的调整趋势。即使这是一个技术修复和政策改革红利释放的牛市，也可能需要休息。但是，如果正式实施登记制度改革的创业板市场能够在未来实现真正的优胜劣汰的功能，创业板市场的投资吸引力不会差，市场资本对登记制度模式下的创业板市场仍然充满期待，甚至愿意给出更高的估值溢价。

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