靳毅：重视全球疫情的周期错位

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作者:金毅，国海证券研究所固定收益研究组组长

一、全球疫情影响下的资本市场综述

随着疫情在海外市场的加速蔓延，市场恐慌情绪不断上升，全球资本市场最近经历了大幅波动。在股市方面，自2月20日以来，美国股市已经连续几个交易日下跌，最近几天最大的单方面跌幅出现在2月28日。纳斯达克指数一度下跌超过4.5%。

欧洲股市也是如此。德国dax指数连续七个交易日下跌，跌幅超过10%。2月28日，德国、英国和其他国家的股指期货继续大幅下跌。在亚洲市场，包括日经225指数和韩国综合指数在内的股指在最近一周也下跌了约10%。

从债券市场来看，新冠肺炎疫情的影响无疑影响了海外投资者的投资结构和决策。随着避险基金的涌入，各国债券市场收益率再次大幅下降至非常低的水平。

10年期美国国债的收益率此前一直处于低位，但自2月中旬以来迅速下降，突破了1.40%的关键点。截至2月28日，利率水平为1.13%，也是美联储成立以来的最低水平。与此同时，欧洲债券市场主要品种的利率也大幅下降。

事实上，回顾以往的全球债券市场，在2019年第二季度，随着世界开始新一轮降息周期，欧美等国的前瞻性指标pmi在2019年下半年出现反弹，随着经济复苏的预期，欧美等国的国债利率也见底。

然而，新冠肺炎疫情的出现带来了两个新问题:(1)投资者的风险偏好急剧萎缩；(2)该机构开始担心未来的经济衰退。

正是由于这种影响，美国债券市场也发生了很大的变化，主要表现在:30年期美国国债收益率突破了历史上2.0%的关键位置，上周跌至1.8%，创下历史新低，2月28日收于1.65%。

美国债券市场的走势反映出投资者极度担心当前疫情的影响，也极度担心未来经济增长放缓。毕竟，尽管疫情仅在美国、东亚、中东等地蔓延，但仍有进一步蔓延的趋势，对全球经济和金融的影响是广泛而全面的。

第二，下一阶段的重要变化

我们应该考虑一下当前世界面临的总体形势:目前，海外国家正处于疫情扩散的早期阶段，而中国已经处于疫情防控的中后期阶段。具体来说:

(1)截至3月1日，韩国已确诊3700多例新肺炎，韩国总人口约为5200万，远低于广东省和河南省的人口，但确诊病例数已远远超过两省的人口数。此外，日本、意大利、伊朗等国的形势也非常严峻。

(2)此外，对于许多海外国家来说，由于核酸检测试剂盒的数量有限，核酸检测的范围有限，实际的疫情将比已公布的更加严重。

此外，意大利作为申根国家，与许多邻国有着高度的开放性，而宗教集会活动在伊朗也很普遍，因此疫情可能会在欧洲、中东等国家迅速蔓延。

(3)现阶段，我们还没有看到美国颁布的有效的防控措施，其他海外国家的防控政策也没有明确。

相对而言，中国各省已经经历了数周的封锁。目前，随着国内疫情的好转，除湖北外，许多地方的封锁正在解除，许多地方已陆续进入复工状态。海外和国内疫情防控时间的错位也将对下一阶段的资本市场产生潜在影响。

与此同时，随着海外疫情的蔓延和爆发，每个国家都必须加强对疫情的预防和控制，因此海外经济的生产、需求、进出口将不可避免地受到影响。可以预测，今年第二季度，海外经济的下滑趋势是相对确定的，下滑的幅度取决于全球疫情的控制。

因此，对于相对脆弱的经济体，在经济低迷的过程中，政府将继续推进相关的刺激政策，包括财政政策和货币政策。中国的经济支持政策无疑领先于海外国家。

第三，全球疫情对国内资本市场的影响

3.1 .人民币汇率有望走强

虽然说中国经济不可避免地会受到海外疫情加速蔓延的拖累，但由于疫情防控时间的错位，预计中国经济将在下一阶段率先走出疫情的影响，有效落实国内各项政策。

目前，海外国家的政策还比较滞后，所以当国内经济在第二季度逐渐稳定后，人民币资产对海外投资者的吸引力无疑会增加。从过去两天人民币走势来看，确实有这样一条线索。

3.2 .债券市场仍处于下行通道

对海外投资者而言，一方面，10年期美国国债利率和30年期美国国债利率目前处于历史低点；另一方面，美国尚未有一个清晰有效的疫情控制计划，而中国的疫情正处于防控的后期阶段，中国后续疫情的不确定性相对较低，因此中国国债的吸引力将会增强。目前，与10年期美国国债的双倍收益率相比，中国的10年期美国国债将吸引海外资本流入。

对国内投资者而言，近期资金相对宽松，出口预期较弱，从融资环境中恢复过来，再传导到经济中，需要一段时间。因此，在这种错位下，利率仍处于下行通道。

此外，目前国内资本市场可能还没有完全预见到海外经济的下行压力。因此，如果未来海外疫情得不到很好的控制，出口进一步走弱对中国经济的影响也应受到重视。

3.3 .股市并不悲观

随后，在疫情的影响下，全球货币政策的放松速度将进一步加快。事实上，自2019年以来，全球央行已进入货币宽松周期，在下一阶段，无论是受疫情冲击的国家还是受金融危机冲击的国家，都将强化宽松的货币政策。

如果中国疫情在第二季度首先得到有效控制，而世界在疫情时间错位下处于降息周期，那么低利率甚至超低利率的环境也将有利于a股市场。

因此，基于全球流动性将大幅放松的预期，中国经济在疫情叠加影响下具有比较优势。总的来说，我们对随后a股市场的走势并不悲观。

四.风险警告

国内外疫情变化超出预期。

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